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[하나 글로벌 기업분석]

하나증권 리서치센터 해외주식분석실
김재임 (선진국기업분석, 테크/소비재)
백승혜 (중국기업분석)
송예지 (중국기업분석)
김시현 (미국/선진국기업분석)

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25.02.202523:50

[중국 Spot News]

▶딥시크: R2 모델 출시 시기 앞당길 것

원래 5월 출시 예정이었던 R2 모델 출시를 앞당기려고 준비 중. R2는 코딩 성능이 향상될 것이며, 영어 이외의 언어에서도 강한 추론 능력 제공.
최근 딥시크 수요 증가로 엔비디아 H20 칩 주문이 급격하게 확대되고 있음. 알리바바, 바이트댄스, 텐센트가 H20 칩 구매를 대폭 확대한 것으로 파악. 현재 H20 칩은 엔비디아가 중국에서 합법적으로 판매할 수 있는 칩이나, 추가 제재가 가해질 가능성이 있음

25.02.202523:19

Hana Global Guru Eye(25.02.26)

[2월 26일 Hana Global Guru Eye]

▶ 하나증권 리서치센터 글로벌투자분석실
: https://bit.ly/41sxEo1

▶ 오늘의 리포트 링크
1. [실전 퀀트] 내러티브에서 실적으로...
: https://bit.ly/4bfF7Kl

2. [Bondview] [2월 금통위 Review] 확장재정이 Key
: https://bit.ly/3XcG3cU

24.02.202523:54

[중국 Spot News]

▶위라이드(WRD.US): 완전무인 로보택시 유로 서비스 승인

2/24 위라이드는 베이징에서 완전무인 로보택시 유로 서비스 승인 획득. 금번 승인을 획득한 모델은 GXR로 출시한 지 4개월되었으며 여객, 수하물 공간을 극대화하여 설계. 승인 범위는 베이징 내 고속철도역 및 고속도로, 다싱국제공항. 위라이드는 지난 12월 아부다비에 진출한 바 있으며 2025년 중으로 스위스 취리히에서 완전 무인 로보택시 서비스를 개시할 예정

▶소비: 중국 돼지고기 가격 2025년 10~20% 하락 예상

2/24 중국농업과학원에 따르면 중국의 돼지고기 소비는 더이상 증가하지 않을 것이며 2025년도 돼지고기 가격은 10~20% 더 하락할 전망. 최근 중국은 돼지 사육을 확대했으나 경기 둔화로 돼지고기 소비는 감소했고 공급과잉으로 돼지고기 가격은 하락. 2024년 정부는 모돈 목표수를 기존 4,100만 마리에서 3,900만 마리로 하향 조정하며 공급을 조절한 바 있고 최근 돼지고기 생산 능력을 엄격하게 규제할 것으로 발표. 기업들에게 비용 절감 및 생산 효율성 개선 권고

24.02.202523:18

Hana Global Guru Eye(25.02.25)

[2월 25일 Hana Global Guru Eye]

▶ 하나증권 리서치센터 글로벌투자분석실
: https://bit.ly/3F50VMH

▶ 오늘의 리포트 링크
1. [자산배분 Weekly] 유럽 주식 왜 강세일까? (2/17~2/21)
: https://bit.ly/41fMz3A

2. [Global ETF] NVIDIA, 목표주가와 괴리 확대
: https://bit.ly/3CSPx6d

24.02.202505:08

[중국 Spot News]

▶넷이즈: 4Q24 순이익 컨센서스 21% 상회

4Q24 매출액은 267억위안으로 YoY -1.4% 감소해 컨센서스 1.8% 하회. 조정순이익은 97억위안으로 YoY +31% 증가해 컨센서스 21% 상회. 순이익 호조는 판매비용 절감과 환차익 기여 때문.
4Q24 모바일 게임(비중 65%) 매출(134억위안)은 YoY -11% 감소해 3Q24(YoY -9%) 대비 감소폭 확대. PC 게임 매출(71억위안)은 YoY +57% 증가해 3Q24(YoY +29%) 고성장세 지속. 모바일 게임은 신작 부재로 여전히 부진. PC 게임은 블리자드 게임 매출 확대로 성장세 견조.
4Q24 전사 마진율은 60.8%로 2Q23 이후로 가장 낮은 수준. 게임 사업부 마진율은 YoY -2.8%p 하락한 66.7% 기록, 이는 저마진 블리자드 라이선스 게임 비중 확대에 기인. 판매비용률은 10.5%로 최근 들어 가장 낮은 수준 달성, 이는 마케팅 효율성 제고에 기인.
12/6 출시 이후 72시간만에 유저 천만명 돌파, 현재 유저 4천만명 돌파. 는 PC 출시 후 4일 만에 300만건 이상 다운로드 기록. 글로벌 시장에서 , , 등 신규 게임 출시 예정

▶텐센트(700.HK): 텐센트 AI 위안바오 다운로드 2위까지 상승

2/22 텐센트 AI 위안바오(YuanBao)가 앱스토어 무료앱 다운로드 순위에서 바이트댄스 더우바오를 제치고 2위로 상승, 딥시크가 1위. 현재 텐센트 위안바오는 2/13부터 딥시크 R1 모델을 통합시켜 현재 자사 AI 모델 Hunyuan과 딥시크를 모두 지원.

24.02.202505:06

[중국 Spot News]

▶호라이즌로보틱스(9660.HK): 골드만삭스를 호라이즌 TP 11.77HKD로 상향 조정(상승여력 약 49%), Journey 6 시리즈는 BYD가 이끄는 중국의 자율주행 트렌드의 수혜를 입을 것으로 추정. 골드만삭스는 향후 호라이즌의 판매량이 크게 증가할 것으로 예상하며 BYD 뿐만아니라 다른 고객사도 확보할 것으로 전망. 호라이즌은 3/10 항셍테크지수(HSTECH) 편입 예정. 금일 강세 지속(+3.57%)

23.02.202523:05

Hana Global Guru Eye(25.02.24)

[2월 24일 Hana Global Guru Eye]

▶ 하나증권 리서치센터 글로벌투자분석실
: https://bitly.cx/3Qlr

▶ 오늘의 리포트 링크
1. [화수분전략] 밸류가 통할 수 있습니다
: https://bitly.cx/GjjTL

2. [Quant Comment] 국내외 주간 이익 동향 체크
: https://bitly.cx/4NUQ

21.02.202508:18

하나증권 중국기업분석 송예지
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 알리바바(BABA.US): 4Q24 Re- 전자상거래와 클라우드 매출 회복

▶자료: https://bit.ly/4bak0sR

◆ 실적 컨센서스 상회, 조정순이익 플러스 전환

4Q24CY(3Q25FY) 매출액은 2,802억위안으로 YoY +7.6% 증가해 컨센서스 1% 상회, 조정 EBITA는 621억위안으로 YoY +4.2% 증가해 컨센서스 2.7% 상회. 매출액 증가율은 2Q/3Q24CY YoY +4%/+5% 대비 개선, 이는 핵심사업인 전자상거래(비중 36%)/클라우드(비중 11%) 매출이 YoY +9%/+13%로 반등했기 때문. 특히 클라우드 사업부에서는 AI 관련 매출이 6개 분기 연속 세 자리 수 성장세 기록. 4Q24CY 조정순이익은 511억위안으로 YoY +6.5% 증가, 5개 분기 만에 플러스 성장 전환. 이는 타오바오/티몰의 조정 EBITA가 전자상거래 매출 증가로 인해 플러스 성장 전환, 클라우드의 조정 EBITA 마진율(9.9%)이 고마진 퍼블릭 클라우드 비중 확대로 역대 가장 높은 수준 기록했기 때문

◆ 대대적인 AI 인프라 투자 예고

경영진은 향후 3년간 클라우드 및 AI 인프라에 지난 10년 간의 투자 금액을 상회하는 규모의 투자 예고. 알리바바의 궁극적 목적은 AGI(Artificial General Intelligence) 실현. AI가 인간 능력의 80%를 대체할 수 있을 만큼 발전할 것이며 이를 통해 전세계 GDP의 50%를 차지하는 인건비가 AI로 대체될 수 있을 것. 4Q24CY 알리바바의 CapEX 지출 규모는 314억위안(YoY +100%)으로 시장 컨센서스를 크게 상회. 시장은 향후 연간 알리바바의 CapEX 지출 규모가 900억위안~1,500억위안까지 확대될 것으로 예상. CapEX 지출 확대가 단기적으로는 마진에 부정적인 영향을 미칠 수 있으나 장기적으로는 클라우드 사업부의 매출 증가에 따라 마진율 개선이 전망.

◆ AI와 클라우드 경쟁력 재평가로 주가 리레이팅 기대

지난 1월 딥시크의 출현 이후, 알리바바는 자사 AI 모델 Qwen 2.5-Max를 출시했고 자사 AI 모델이 주요 벤치마크에서 DeepSeek-V3, GPT-4o 대비 우수하다고 밝힘. 또한, 빠른 시일 내에 Qwen 2.5-Max 기반 Deep Reasoning Model 출시 예정. 향후 AI 모델 수요가 확대에 따라 클라우드 인프라의 중요성은 더욱 커지고 알리바바와 같은 상위권 클라우드 업체 수혜 예상. 최근 알리바바는 실적 개선 기대감, 애플과 협업 등 호재로 주가가 YTD ADR/H주 60%/67% 급등. 연초 이후 급등에도 불구하고 알리바바의 주가는 여전히 역사적 밴드 하단 수준, 향후 AI 및 클라우드 시장 경쟁력에 대한 재평가와 중국 소비시장의 회복세에 따른 핵심 사업 실적 개선으로 지속적인 주가 리레이팅이 기대.

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

21.02.202508:13

하나증권 중국기업분석 백승혜(T.02-3771-7521)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

◈하나증권 중국 1등주 포트폴리오◈

▶ 자료: https://buly.kr/NjHLiT

★ 금주 업데이트 종목: 알리바바, 바이두, 반도체, 로봇, 배터리, 플랫폼/AI

★ 포트폴리오 단기 유망 종목: 알리바바, 징동, BYD

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

20.02.202523:17

Hana Global Guru Eye(25.02.21)

[2월 21일 Hana Global Guru Eye]

▶ 하나증권 리서치센터 글로벌투자분석실
: https://buly.kr/611WbVU

▶ 오늘의 리포트 링크
1. [Economy] [글로벌 경제 및 외환시장 전망] 정치의 영역과 경제의 영역
: https://buly.kr/9iFRCCj

2. [Global ETF Insight] Passive ETF: 불가피한 경쟁적 시장, 종목 선택의 기준은?
: https://buly.kr/3j7fqTJ

20.02.202513:17

◈하나증권 해외주식분석◈

미국/선진국 기업분석 김시현(T.02-3771-7513)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 지멘스 (SIE.GR): 산업자동화 수주 반등 시작
▶ 자료: https://buly.kr/7QLaIgW

■ 1QFY25 Review: 주요 사업부 컨센 상회
- 1분기(12월 결산) 신규 수주는 201억 유로(YoY -8%, CC기준)로 컨센(191억)을 상회. 역기저영향을 받은 철도를 제외한 모든 주요 사업부에서 예상을 상회하는 수주를 기록. 작년부터 모멘텀을 이어갔던 전력인프라(SI) 수주가 최고치를 경신했을 뿐 아니라 산업자동화(DI) 수주가 +6% 반등한 점이 긍정적.
- 지멘스 전체 매출액은 184억 유로(+3%)로 철도와 SI가 각각 전년 대비 +10%/+8% 성장. SI는 특히 미국을 중심으로 데이터센터/에너지 고객군의 전력화 관련 매출이 견고하게 유지. 주요 사업부 EBT 마진은 14.1%로 컨센(13.9%)을 상회

■ 7개 분기만에 산업자동화 수주>매출 달성, 중국 재고조정 3월까지 마무리
- 산업자동화(DI) 수주는 42억 유로(YoY +6%)로 컨센(39억)을 상회. DI book-to-bill(수주÷매출)은 1.04로 7개 분기만에 수주가 매출을 넘어섰음. 지역별로 유럽에서의 투자심리는 여전히 약했지만 중국에서의 재고관리가 진전을 계속해 1분기 말 기준 재고 수준은 9.5주를 기록, 지난 분기 대비 1주 감소했으며 25년 3월까지 정상 수준으로 돌아올 것으로 전망. DI 중국 수주는 전분기 대비로도 ‘큰 폭’ 개선되었으며 전년 동기 대비로는 +14% 증가.
- DI 사업부 EBT 마진은 14.5%(-510bps)로 가동률 저하의 영향과 인력 조정(최대 5,000명 규모)에 따른 퇴직금 지급 영향(130bp)이 포함.
- DI 매출은 41억 유로(-11%)로, 자동화(-19%) 재고 조정의 영향이 지속되었지만 PLM, EDA 등 소프트웨어가 +30% 성장하며 이를 상쇄하는 기조를 유지

■ 유럽 기준금리 인하 수혜 기대
- 2분기 DI 매출은 자동화의 개선되며 전년 대비 높은 한자릿수 감소할 것으로 전망했으며 EBT 마진은 1분기와 유사한 수준을 보일 것으로 전망. SI 매출은 탄탄한 수주잔고를 기반으로 2분기에 약 +9% 성장을 이어갈 것으로 예상.
- FY25년 연간 가이던스로는 매출액 +3~7%, EPS 10.40~11.00를 유지.
- 유로스톡스50은 연초 이후 11.5% 상승하며 S&P500(+4.5%), MSCI World(+5.4%)룰 모두 상회했다. ECB 기준금리 인하 기조는 전통 인프라 기업인 지멘스에게 우호적인 환경을 제공하고 있으며 이번 실적을 통해 오랫동안 주가 상승 여력을 제한했던 산업 자동화의 바닥을 확인한 점 역시 긍정적
- 12MF FWD EV/EBIT 16.2로 글로벌 자동화 평균(18.3) 대비 낮으며 가격 매력 여전히 높다

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

20.02.202513:06

◈하나증권 해외주식분석◈

미국/선진국 기업분석 김시현(T.02-3771-7513)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 슈나이더일렉트릭(SU.FP): 이산자동화 매출 증가는 하반기부터
▶ 자료: https://buly.kr/HSWmD07

■ 2H24 Review: 에너지관리, 산업자동화 모두 컨센 상회
- FY24년 하반기 매출액은 199.8억 유로(YoY +9.4%, Organic 기준 +10.3%)로 컨센(195.8억)을 상회. 에너지관리(EM) 부문이 164.8억 유로(+13.1%)로 지속해서 성장을 이끌었으며 산업자동화(IA) 부문 매출은 35.0억 유로(-5.3%)로 모두 컨센을 상회.
-4분기 매출 기준 EM은 YoY +15.2%, IA는 +1.2% 기록했는데, 특히 IA 매출 성장률이 분기 기준 1년만에 전년비 성장하며 산업자동화 업황 턴어라운드에 힘을 실어줌.
- 하반기 조정 EBITA는 370억 유로(+14.3%)로 가이던스를 상회했으며 연간 배당금을 11% 인상. 연간으로만 공시하는 FY24년의 수주잔고는 214억 유로로 FY23년 대비 12% 증가.
-고객사 인도와 관련한 북미 공급망이 정상화되며 지역별로 4분기에는 북미의 매출 성장이 +22%로 가장 높았음

■ 이산자동화는 FY25년 하반기 매출 성장 기대
- 산업자동화(IA)는 세부적으로 소프트웨어/이산자동화/연속자동화로 구분되며 4분기 기준 소폭(+1.2%)이지만 전년 대비 성장 전환에 기여한 것은 AVEVA를 중심으로 한 산업용 소프트웨어. AVEVA ARR(연간 반복 매출)은 SaaS 제품에 대한 수요로 +15% 증가
- 자동차, 반도체 등 이산자동화는 여전히 재고가 쌓여있는 상황이나 4분기부터 일부 수요 회복이 확인되고 있는 점이 긍정적. 지역별로는 독일을 제외한 이탈리아/프랑스/스페인 등 유럽 지역과 인도에서도 강한 수요를 확인. 2025년에는 회복 시그널을 계속 확인할 수 있을 것으로 보이며 상반기보다는 하반기에 매출 증가 더욱 가속화될 것으로 전망
- 정제, 화학 등 연속자동화는 Flat 수준

■ DeepSeek 관련 수주 변화는 없음
- 슈나이더는 경쟁사 대비 데이터센터 익스포져(21%)가 높아 지난 1월 27일 DeepSeek 공개 이후 주가 낙폭 역시 상대적으로 컸음. DeepSeek 우려와 관련해 AI 관련 시장이 더 커진다는 점에 초점을 두었으며 고객사의 수주 변화는 포착되지 않았다고 언급.
- 4분기 데이터센터 매출은 두 자릿수 성장했으며 고객군 중 가장 높은 성장을 지속했다. 12월 말에는 엔비디아와 데이터센터인프라 최적화 및 디지털 트윈 기술 기반 마련을 위한 파트너십을 공개
- FY25년에도 강력한 파이프라인을 기반으로 데이터센터 수혜가 기대되며 특히 최근 관심이 높아진 액체 냉각 기술에 대한 제품군을 확장하고 있는 점이 긍정적.
- FY25년 연간 가이던스로 매출액은 +7-10%, 조정 EBITDA 마진 19.2-19.5%을 제시. 12MF EV/EBIT 19.7배로 5년 평균(17.5배)에 근접한 수준

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

20.02.202508:43

하나증권 중국기업분석 송예지
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 바이두(BIDU.US): 4Q24 Re- AI 모델 난항에 따른 주가 약세

▶자료: https://bit.ly/41ozM00

◆ 컨센서스 상회한 실적, 클라우드 부문 고성장

4Q24 매출액은 341억위안(YoY -2%), 조정순이익은 67억위안(YoY -14%)으로 컨센서스 각각 2%/42% 상회. 매출액은 3Q24와 유사한 감소세를 시현, 조정순이익은 높은 베이스 부담으로 3개 분기 연속 역성장. Core 매출액은 YoY +0.8% 증가해 3Q24 YoY -0.2% 감소에서 플러스 전환. Core 매출 중 광고 매출(비중 53%)은 YoY -7% 감소했으나 클라우드 매출 YoY +26% 고성장하며 상쇄. 클라우드는 4Q24부터 영업이익률 개선 시작

◆ 로보택시는 순항, Ernie는 난항

바이두의 로보택시 사업은 순항 중이며 적자폭을 축소 중. 4Q24 로보택시 운행횟수는 11만회로 YoY +36%/QoQ +15% 증가, 누적 주행 횟수는 900만회를 돌파. 지난 11월 바이두는 홍콩에서 최초이자 유일하게 로보택시 테스트를 허가 받았고 2025년 2월부터 중국 전역에서 100% 무인 로보택시 운행을 시작. 반면, 바이두의 AI 모델 사업은 난항을 겪고 있음. 바이두는 딥시크와 바이트댄스와의 경쟁에서 뒤쳐지고 있으며 애플과 AI 협력도 알리바바에게 넘어간 상황. 또한, 최근 시진핑이 주최한 테크 기업 인사 좌담회에 바이두 CEO가 초대되지 않은 점과 바이두가 자사 AI 생태계에 딥시크를 도입한 점이 시장의 우려를 키우고 있음. 바이두는 수 개월 내로 Ernie 4.5를 출시할 것으로 예고했고 이전과 달리 오픈소스로 공개할 것으로 결정

◆ Peer 대비 주가 부진한 상황, AI 경쟁력 다시 공고히 할 필요

1Q25 바이두의 매출/순이익은 YoY -2%/-36% 감소해 역성장세 지속 전망. 바이두의 광고 매출은 경기에 민감한 중소기업 고객 비중이 높기 때문에 2H25부터 본격적 회복이 전망. 클라우드 사업부의 매출 성장세와 영업이익률 개선세는 1Q25에도 지속 예상. 다만, 아직 상대적으로 수익성이 낮은 클라우드의 매출 비중 확대에 따라 전사 영업이익률은 하락할 것. AI 모멘텀으로 주가가 고공행진 중인 텐센트, 알리바바와 달리 바이두의 주가는 AI 경쟁력에 대한 우려로 부진. 바이두의 현 주가는 2025년 12MF P/E 8배 수준까지 내려온 상황. 주가 회복을 위해서는 신규 발표할 AI 모델의 경쟁력과 로보택시 상용화 및 흑자전환에 대한 의미 있는 진전이 필요

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

20.02.202508:20

[중국 Spot News]

▶딥시크: 외부 자금 조달 고려, 알리바바가 후보

2/20 딥시크가 처음으로 외부 자금 조달 고려 중이라 보도. 최근 AI 수요 급증에 따라 딥시크의 서비스 장애가 증가하고 있으며 이를 해결하기 위해 AI 칩과 서버가 필요한 상황. 알리바바와 중국 국유펀드들이 관심을 보이는 중. 또한 기존 연구 중심에서 수익성 비즈니스 모델로 전환을 고려 중.

▶메이퇀(3690.HK): 메이퇀 라이더 사회 보험 납부 공시

2/19 메이퇀은 전국 배달 라이더를 대상으로 사회 보험을 납부할 것이며 이는 2Q25부터 시행할 것으로 밝힘. 외사에서는 해당 금액이 실적에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단. 2/20 메이퇀 경쟁사인 알리바바 어러머는 배달 라이더의 보험료를 전액 납부 중이며 향후 보험 적용을 확대할 것이라 밝힘

▶바이트댄스: 트럼프, 중국과 협상 중

2/20 트럼프 대통령은 중국과 틱톡 문제를 협의 중이라 밝힘

19.02.202523:11

Hana Global Guru Eye(25.02.20)

[2월 20일 Hana Global Guru Eye]

▶ 하나증권 리서치센터 글로벌투자분석실
: https://bit.ly/3X7BkZK

▶ 오늘의 리포트 링크
1. [자산배분의 창(窓)] 영국 BOE 금리결정, 2월이 가장 쉬웠어요!
: https://bit.ly/4b4xeaJ

2. [Bondview] 추경이 금리 반등 재료가 될까
: https://bit.ly/4hLklVr

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21.02.202508:48[하나 Global ETF] 박승진

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[하나 Global ETF] 박승진

18.02.202508:23

📌 중국 테크 기업들을 매수해야하는 4가지 이유와 하나의 치명적인 문제 [Bloomberg]

✅ 금번 상승 추세가 지속될 수 있는 이유

1️⃣ 첫째, 정부 규제 완화와 빅테크에 대한 인식 변화. 중국 정부는 과거 강력한 규제로 빅테크를 견제했지만, 현재는 배달•라이드헤일링 플랫폼이 대규모 일자리를 창출하는 필수 요소로 자리 잡은 상황. 시진핑 주석이 마윈(Jack Ma)과의 회동을 통해 민간 기업 지지를 공식적으로 표명한 점도 긍정적 신호

2️⃣ 둘째, 글로벌 투자자들의 포트폴리오 조정 가능성. AI 스타트업 DeepSeek이 OpenAI 수준의 모델을 개발하며 중국 기술 경쟁력이 과소평가됐음을 확인. 투자자들이 미국 기술주 중심의 포트폴리오를 다변화할 가능성 증가

3️⃣ 셋째, 지정학적 리스크 완화 가능성. 바이든 정부 시절에는 미국 투자자들이 미•중 갈등 및 제재 우려로 중국에서 이탈했지만, 트럼프 정권 하에서는 오히려 미•중 무역 협상이 더 유연해질 가능성 존재. 최근 우크라이나 채권, 러시아 루블, 독일 증시 등 '평화 무역(Peace trades)' 자산이 강세를 보이는 상황도 이를 뒷받침

4️⃣ 넷째, 회복 조짐을 보이고 있는 중국 경제 상황. 1월 신규 자금 공급(M2)이 사상 최대치를 기록했고, 정부의 재정 지출이 확대되면서 내수 소비 활성화 기대

❌ 리스크: 다만 중국 시장의 최대 리스크는 과도한 경쟁. BYD는 저가 모델에도 무료 자율주행 기능을 제공하며 EV 가격 경쟁을 심화했고, JD.com은 음식 배달 시장에 진출하며 Meituan과 Alibaba에 도전. 이러한 출혈 경쟁으로 인해 기업들의 마진율이 낮아지고, 수익성 악화가 주가에 부정적 영향을 줄 우려 존재

✅ 결론: 중국 테크 기업들은 규제 완화, 글로벌 투자 자금 유입, 지정학적 리스크 완화, 거시 경제 개선 등의 호재로 투자 매력이 높아지고 있다는 평가. 그러나 치열한 경쟁에 의한 가격 인하 압박과 수익성 악화 가능성은 리스크 요인

✅ 투자 대상: KWEB, CQQQ 등의 ETF나 Tencent, Alibaba, Baidu, Xiaomi와 같은 대형 기술주에 관심

20.02.202513:06

27.01.202518:03

하나증권 중국기업분석 백승혜

[딥시크 이슈 중국 관점 코멘트 & 글로벌 기관 평가 정리]

# 제2의 딥시크와 같은 신흥 AI 강자는 중국 내에서 지속적으로 등장 가능. 중국 AI 스타트업은 현재 8천개 이상으로 그 중 생성 AI 기술로 주목받고 있는 즈푸AI, 바이촨AI, 미니맥스, 문샷, 스텝펀, 01.AI 등이 유력. 대형 IT 기업 기술 업그레이드도 치열히 전개 중. 2024년 4월 센스타임이 글로벌 최상위 모델 수준의 성능을 보유한 대규모 멀티모달 모델 ‘센스노바 5.0’을 공개했으며, 후발주자인 바이트댄스의 AI 모델 ‘더우바오’도 중국의 BAT를 앞서 챗봇 시장 1위로 올라섬.

# 지난 12월 딥시크 모델 공개 전까지 중국의 AI 모델 시장은 수년간 모델 개발에 대규모 자본을 투자해 10만개 수준의 GPU 클러스터 구축하고 있는 바이트댄스, 센스타임, 바이두, 알리바바 등 대형 IT 기업이 선도해왔으나, 이번 딥시크 모델 공개를 계기로 중국 내부적으로도 기존 대형 기업과 신생 기업간의 기술 업그레이드, 서비스 가격 인하 경쟁이 더욱 치열해질 전망.

# 중국 정부의 AI 산업에 대한 전폭적 지지가 기업 기술 개발과 시장 성장의 중요한 원동력이 될 것. 최근 중국 정부는 AI 스타트업 지원 목적으로 자본금 600억위안(12조원 규모) 규모의 AI 산업 국영 투자 기금을 설정. 민간 스타트업 지원 강화 예상. 장기적으로 중국 정부는 2030년까지 AI 핵심 산업 글로벌 시장점유율 30% 확보가 목표.

# 딥시크 이슈로 단기적으로 미국 첨단 AI 반도체 제재 강화 더욱 앞당겨질 가능성. 바이든 정부에 이어 향후 트럼프 정부에서도 주요 AI 기업 수출 통제 블랙리스트 추가 등재, 14-16nm 공정으로의 수출 통제 강화 등 예상.

# 딥시크 기술 긍정론

•Jefferies:

- 딥시크의 최신 모델 발표는 결국 미국의 AI 기업의 대규모 Capex 지출의 정당화에 대한 압력을 높여, 데이터센터 매출과 이익 성장에 부정적 영향을 미칠 것.

- 앞으로 중국 외 국가(미국)에서 더 효율적인 모델이 출시되면서 중국과 미국의 AI 패권 전쟁은 더욱 심화될 것.

- 단기적으로 미국 AI 기업들의 디레이팅 리스크 경계할 필요있으나, 단기 실적 영향은 제한적일 전망. Capex 목표 수정 시에도 실질적인 실적 반영까지는 12개월 이상 소요되며, 오더컷은 최대 10% 수준 전망. 현재 기존 오더에 대한 변경이나 취소 가능성은 낮다고 보고있으며, 향후 모델 효율성 강화에 대한 기대감이 ROI 개선 기대감으로 이어질 것. 결론적으로 미국 AI 섹터에 대한 긍정적 뷰 유지.

•Peel Hunt:

- 지난 12월 발표한 딥시크의 V3 모델은 280만 GPU 시간으로 훈련 비용으로 약 5백만 달러가 투입된 것으로 추정, 메타의 최신 모델 훈련 비용이 6-7천만 달러가 투자된 것 대비 1/20 수준.

# 딥시크 기술 부정론

•Bernstein:

- 현재 시장에서 추정하고 있는 딥시크 V3 모델 훈련 비용 5백만달러는 그 외 연구, 실험, 아키텍처, 알고리즘, 데이터 등 상당한 규모의 비용이 반영되지 않은 금액. 딥시크가 이번에 발표한 R1 모델 공개 자료에서 비용이 상당했을 것으로 추정되는 추가 자원에 대한 내역을 산출, 공개하지 않았음.

- 또한, V3는 초대형 LLM 모델 대비 경량화된 MoE(Mixture of Experts) 모델인 만큼 현재 평가받고 있는 효율성이 다소 과장되었다는 판단. 현재 시장에 공개된 다른 MoE 모델은 유사 성능의 대형 모델 대비 3-7배 높은 효율을 보이고 있으며, 딥시크 V3 모델이 이보다 높은 GPU 효율성(10배 이상)을 확보한 것으로 추정되나 현재 시장이 평가하는 만큼의 혁신적인 수준은 아님.

•Citi:

- 딥시크의 최신 모델은 디스틸레이션 기법(이미 훈련된 대형 모델을 소형 모델이 따라 배우도록 하는 것)으로 첨단 GPU 채택이 필요없었으며, 이로 인해 비용 차이가 크게 벌어졌을 가능성.

- 향후 AI 모델 기술력에서 미국 AI 기업의 지배력이 도전받을 수 있으나, 첨단 반도체에 대한 접근성이 결국 미국 기업들의 중요한 경쟁력이 될 것. 따라서 대형 AI 기업들의 첨단 칩에 대한 높은 수요는 지속될 것이며, 최근 스타게이트 투자 발표도 이와 같은 맥락으로 풀이.

20.02.202513:17

30.01.202514:26

[하나증권 IT 김록호/선진국 기업 김재임]
Industry Research

AI 글로벌 밸류체인(Overweight): DeepSeek의 등장과 그에따른 영향 및 투자전략

링크: https://vo.la/YOjbTd

◆ 강화학습을 기반으로 한 모델 DeepSeek

1월 20일 DeepSeek V3를 기반으로 한 DeepSeek R1 Zero와 R1 추론 모델이 오픈소스로 공개됨. R1 Zero는 대규모 강화학습을 통해 학습된 모델로, 사전지도 학습이 없이 뛰어난 추론 성능을 보이는 것으로 알려짐. 다만 가독성과 언어 혼합 문제가 있다. 이를 해결하고 추론 성능을 향상 시키기 위해서 강화학습 이전에 고품질 CoT 데이터로 Cold Start 및 다단계 학습을 수행한 모델인 DeepSeek R1을 개발하여 OpenAI의 ChatGPT o1-1217과 유사한 성능을 달성한 것으로 알려짐. 또한 R1의 추론 능력을 Qwen과 Llama 등 소형 모델에 증류한 경량 모델에서도 우수한 성능을 달성. 현재는 영어와 중국어에 최적화되어 있어 타언어에서는 성능이 저하하는 문제 발생하고 있으나, 추후 다양한 언어를 지원할 예정

◆ 반도체(글로벌): P 하락 vs Q 증가

Deepseek 이슈로 인해 글로벌 AI 반도체 밸류체인들의 주가가 급락했음. 기존에는 AI 학습 및 추론에 고성능/고가의 GPU를 대량으로 활용했는데, R1의 등장으로 저비용 GPU 활용 가능성이 대두되었기 때문. AI 반도체 밸류체인들의 우상향 방향성은 유지되겠지만, 성장 기울기가 하향 조정될 우려가 상존하게 되었음. 이로 인해 Nvidia 17%, Broadcom 17%, Marvell 19%, TSMC 13% 등 관련 업체들의 주가가 급락했음. 다만, 비용에 대한 부담이 축소될 경우에는 기존대비 다수의 업체들이 AI 관련 투자에 참여하고 경쟁할 수 있기 때문에 양적 확장 가능성이 높아진 점은 긍정적으로 해석 가능함

◆ 반도체(국내): 시험대에 오른 밸류에이션 할증 정당화

국내 AI 대장주인 HBM 선두 업체 SK하이닉스 역시 고비용 투자로 인한 성장성에 대해 의문부호가 붙을 것으로 우려됨. 이는 가시성 높은 성장성에 불확실성이 생긴 것으로 실적과 밸류에이션 양측으로 고민을 강요받는 상황이 발생했다고 해석할 수 있음. 최근에 일반 DRAM 업황의 조기 안정화 가능성이 제기되며 밸류에이션 프리미엄 구간으로 진입할 수 있던 상황이었음. 다만, 금번 AI 관련 불확실성으로 인해 밸류에이션 프리미엄을 재차 반납할 우려가 발생했음. 당분간 메모리 업체에 대해서는 박스권 매매 전략이 유효할 것으로 판단. SK하이닉스 주가는 PBR 밴드 중간값을 저점으로 한 180,000~220,000원 박스권을 예상

(컴플라이언스 승인을 득함)

06.02.202506:24

[중국 Spot News]

• 중국 4분기 스마트폰 출하량 YoY +5%, 4분기 연속 성장. 2024년 전체 출하량 YoY +3.7% 증가
• vivo가 점유율 17.6%로 1위, 애플, 화웨이 각각 2위, 3위

11.02.202510:59

◈하나증권 해외주식분석◈

미국/선진국 기업분석 김시현(T.02-3771-7513)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 글로벌 전력기기/인프라: 높아질 전력효율에도 수혜가 지속될 종목 찾기
▶ 자료: https://buly.kr/AapAeu9

■ 딥시크發 모멘텀 훼손 점검
- 지난 1월 27일 딥시크 R1 모델 공개 이후 글로벌 전력기기/인프라 관련주의 주가가 일제히 하락했으나 현재 회복세.
- 전력기기/인프라 메가트렌드를 이끌었던 4가지 주요 논리는 1) IRA와 리쇼어링, 2) 신재생 전력망 연결, 3) 미국/유럽 노후 인프라 교체, 4) AI 데이터센터 전력 사용 증가
- 고효율, 저비용을 특징으로 내세우는 딥시크 R1 모델이 GPT 대비 서버 전력 소모량을 50-75% 가량 적게 사용한다는 일부 분석이 나오며 특히 마지막 논리에 대한 의구심이 증가했으나 아직 불확실성이 높으며 시나리오별로 나눠 살펴볼 필요가 있음

■ 제본스의 역설: 연비 좋은 차를 사면 운전시간이 길어진다
- 아직 신뢰성이 확보되지 않은 전반적인 비용 문제를 차치하더라도 딥시크가 H800과 상대적으로 적은 연산 자원을 활용해 가성비 좋은 모델을 만든 것에는 이견이 없음. 따라서 연산량이 줄어들고 전력과 냉각에 대한 수요가 예상만큼 가파르게 증가하지 않는 첫번째 시나리오가 가능
- 다만 두번째 시나리오로 기술 진보가 빨라지고 자원 사용의 효율이 증가하면 자원의 총 소비량이 오히려 증가하는 ‘제본스의 역설’ 도 고려할 필요. 딥시크 공개 일주일 전 발표된 트럼프의 에너지 행정명령과 스타게이트 역시 역대 최대 규모의 AI 인프라 투자(4년간 5,000억 달러)를 예고

■ Top-picks: GE버노바(GEV), 콘스텔레이션에너지(CEG), 에너지트랜스퍼(ET)
- 2024년부터 시작된 글로벌 전력기기 관련주의 가파른 주가 상승, 딥시크가 야기한 불확실성에도 추가 상승을 기대하는 산업 내 Top-pick으로는 1)트럼프 에너지 정책, 2) 여전히 유효한 메가트렌드 흐름에 부합하는 종목들을 기준으로 선정
- GE버노바는 1월 28일, 쉐브론과 파트너십을 통해 기가와트 규모의 코로케이션 천연가스 발전소와 데이터센터 건설을 발표했다. 쉐브론은 엑손모빌에 이어 탄소포집 기술이 적용될 것으로 전망하고 있으며 전통 에너지와 전력망 연결 인프라를 모두 제공하고 있는 GE버노바의 수혜가 지속될 것으로 전망
- 콘레이션에너지는 원자력과 천연가스 기반의 전력 발전 기업으로 1월 10일 Calpine 인수를 통해 발전원별, 지역별 매출 다각화가 기대. 정부향, 빅테크향으로 이미 전력 공급 계약을 체결한 바 있음
- 에너지트랜스퍼는 2월 10일, 텍사스 중부에 위치한 AI 데이터센터 개발을 위해 장기 천연가스 공급 계약을 공개. 미국 데이터센터 밀집 지역인 텍사스 지역에서의 강한 입지를 바탕으로 40개 이상의 데이터센터로부터 가스관 연결 요청을 받은 상태이며 추가적인 계약을 공개할 가능성이 높음
- 송배전망 인프라 업체인 콴타서비스, 이튼코퍼레이션에 대해서도 긍정적 전망을 제시

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

30.01.202523:56

◈하나증권 해외주식분석◈

미국/선진국 기업분석 김재임(T.02-3771-7793)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 마이크로소프트(MSFT.US): AI 매출 기대치 상회, Non-AI는 세일즈 전략 조정 영향
▶ 자료: https://buly.kr/9iFJRZb

■ Azure 매출 기대치 하회는 Non-AI 부문이 요인, AI 매출은 기대치 상회
- 2분기 Azure 매출과 3분기 Azure 가이던스가 시장 컨센 하회
- Azure 매출에서 AI 서비스 성장 기여는 13pt로 예상치(12pt)를 상회, Non-AI 부문에서 파트너사를 통한 고객사의 클라우드 이전 관련 매출이 기대치 하회 요인
- AI와 Non-AI에 대한 세일즈 조정과 직접/간접 세일즈 비중 변화 때문이며 AI와 Non-AI 균형을 맞추기 위한 조정이 하반기에도 일정 부분 영향을 줄 것으로 가이던스에 반영

■ 커머셜 계약 75% 증가, AI Copilot 서비스 기대보다 선전
- PBP(소프트웨어), 퍼스널 컴퓨팅(윈도우와 게임) 등 사업 전반적으로 기대치를 상회하는 안정적인 실적 달성
- 커머셜 계약 75%(환율제외) 증가, 기대치를 큰 폭으로 상회
- 생성 AI를 적용한 M365 코파일럿 서비스는 기업 도입, 서비스 추가, 사용량이 모두 강세를 보이며 예상치를 상회
- 사용자(seats) 측면에서도 신규와 추가확대 둘다 강세를 보였고 가격 상승 효과가 M365 서비스 ARPU 증가를 견인

■ 3분기 AI Capa 가동 확대로 매출 기여 확대, Azure 가이던스 상회 기대
- AI 사업 연간 run-rate이 130억 달러(+175%) 상회하며 예상보다 빠르게 성장
- 3분기에 AI Capa 가동 확대로 AI 서비스 매출 기여가 2분기대비 늘어날 것으로 전망
- 1)FY25년 하반기 AI 공급확대 효과, 2)생성 AI 코파일럿 매출 기여 점진적 시작 등 긍정적인 투자의견이 유효하다는 점에서 CY2025년 주가 업사이드 높은 것으로 판단.

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

19.02.202504:26

[중국 Spot News]

▶ 샤오미(1810.HK): BofA, UOB 케이히안, 싱가포르 DBS 은행은 샤오미 목표 주가를 각각 52HKD, 52HKD, 52.4HKD로 상향 조정. 해외 IB의 주가 조정 이유로는 1) AI 기술을 활용한 스마트폰 출시, 샤오미 15 시리즈 출하량 증가 예상, 2) 정부의 정책 보조금으로 전자제품 분야 매출 증가, 3) 자동차 사업 브랜드 가치 상승이 해당

31.01.202500:30

하나증권 중국기업분석 백승혜
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

[중국 AI 산업] 딥시크가 보여준 중국 AI 기술의 가능성

▶자료: https://bit.ly/4jBV0yu

■딥시크 돌풍의 이유와 두 개의 쟁점

1)모델 훈련 비용 과소책정 논란

딥시크가 공개한 V3 모델 훈련 비용에는 H800 GPU 칩 대여 비용만 포함, 그 외 훈련 과정에서 구입했을 것으로 추정되는 수 천개의 GPU 비용과 선행 연구, 실험과 관련된 기타 비용이 포함되지 않았다는 주장. 또한, V3 모델은 고밀도의 대형 언어모델 대비 경량화된 MoE 아키텍처로 GPU 의존도가 상대적으로 낮을 수밖에 없다는 것.

2)오픈AI 기술 도용 의혹

지난 12월 출시된 딥시크의 V3 모델을 해외 사용자가 이용하는 과정에서 V3 모델이 자신을 GPT-4라고 소개하면서 기술 도용 의혹이 불거짐. 다만, 미국 AI 업계에서는 미국과 중국의 신생 기업이 오픈AI와 같은 선두 기업의 모델의 결과물의 일부를 활용하는 것은 흔한 관행이며, 딥시크가 오픈AI 기술을 사용했다는 사실이 크게 놀랍지 않다는 의견.

■각종 논란에도 여전히 높은 평가를 받고 있는 딥시크

현재 딥시크 모델의 비용 효율성의 정도에 대해서는 논란의 여지가 있는 상황이나 딥시크가 유사 성능을 나타내는 글로벌 경쟁 모델 대비 적은 비용으로 매우 훌륭한 모델을 만들어 냈다는 사실에는 이견이 없음. 사실상 비용 이슈를 차치하더라도 오픈AI가 리드하고 있는 미국의 LLM 기술을 중국 기업이 따라잡았다는 사실만으로도 글로벌 업계에 큰 충격이 될 수 있는 부분. 딥시크는 훈련 비용 절감 뿐만 아니라 혁신적인 추론 기술로도 주목을 받고 있으며, 경쟁 모델 대비 현저히 낮은 API 요금제와 무료 배포를 통해 LLM의 상업화 정도를 크게 높였다는 점도 높게 평가받고 있음.

■R1 모델의 두 가지 혁신 포인트

1)강화학습 자동화를 통한 비용 절감: 딥시크는 통상적으로 인간 또는 AI가 개입해 훈련하는 강화학습 방식을 택하지 않고 모델이 스스로 학습하는 방식으로 자동화해 개발 비용과 시간을 크게 절감

2)자체 검증 기술을 통한 정확도 향상: R1 모델은 추론을 하는 과정에서 결과물을 재평가하고 수정해 AI 모델의 대표적인 오류 현상인 환각 현상을 보완하고 정확도를 높였음.

3)모델의 투명성도 높게 평가받는 이유 중 하나: 대부분의 글로벌 기업이 최종 점수만 공개하고 있는 반면, 딥시크는 강화학습과 파인튜닝 과정을 통해 정확도가 꾸준히 향상되는 전체 과정을 공개.

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

14.02.202507:59

◈하나증권 해외주식분석◈

미국/선진국 기업분석 김재임(T.02-3771-7793)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 데이터독(DDOG): 2025년 가이던스 보수적으로 제시, 반등 기대 이유
▶ 자료: https://buly.kr/EI36IUP

■ 2025년 클라우드 사용량 정상화에 따른 반등 기대
- 데이터독 4분기 주요 실적지표가 기대치를 상회했으나 1분기와 2025년 가이던스가 시장 기대치를 하회하면서 실적 발표 후 주가는 시간외거래에서 8% 하락
- 4분기 계약 규모 역대 최고치 경신 고무적. 데이터독은 사용량 기반으로 매출액을 인식하기 때문에 계약 체결이 바로 매출로 연결되지 않고 계약 이후 사용량 영향을 받음. 따라서 시장에서 가장 주목하는 것은 고객사의 사용량 추이
- 4분기 사용량 증가는 전년동기와 유사한 수준으로 데이터독 예상치에 대체로 부합.
- 대기업 고객사는 4분기에 사용량 증가가 강한 모멘텀을 받았으나 SMB 고객사의 사용량 증가는 전분기대비 소폭 상승
- 전반적인 사업 환경이 안정적인 추세를 유지하고 고객사의 클라우드 사용량 확대 모드이나 일부 고객사가 여전히 IT지출에 민감하여 사용량 최적화 조정 지속
- 클라우드 Big 3 사업자의 클라우드 매출이 시장 기대치를 하회한 점도 Non-AI 부문에서 고객사의 클라우드 사용량 최적화 조정이 여전히 지속되고 있음을 시사
- 데이터독은 과거 2개 분기 추이에 할인율을 적용하여 상당히 보수적으로 가이던스 산정. 25년에도 일부 고객사가 클라우드 사용량 최적화 조정을 계속할 것을 반영하여 2025년 가이던스를 통상보다 더욱 보수적으로 제시
- 2024년은 기업의 클라우드 사용량 정상화 속도가 기대에 미치지 못하면서 데이터독 같은 사용량 기반 매출 인식 소프트웨어 종목들의 주가가 타격을 받음.
- 매크로 환경과 기업의 IT 지출 추이를 고려하면 단기적으로 사용량 증가가 탄력적인 가속화를 기대하기는 어려우나 1) 2025년 분기가 진행될 수록 사용량 정상화 속도 개선, 2) 기업의 클라우드 전환 속도 개선에 따른 매출 기여, 3) AI 도입 가속화에 따른 데이터 모니터링 수요 증가 등을 고려하면 2025년 연간 기준 주가 반등 탄력은 클 것으로 전망

■ 4분기 실적 상세 지표 & 2025년 가이던스
- 4분기 주요 지표 기대치 상회. 매출액 7.4억 달러(+25% yoy), 조정 영업이익 1.8억 달러(OPM 24%), 조정 EPS 0.49달러
- 24년 연간 매출액 26.8억 달러(+26%), GAAP 영업이익 5.4천만 달러(OPM 2%), 조정 영업이익 6.7억 달러(OPM 25%)
- 4분기말 기준 ARR 1백만 이상 고객수 462(+17%), 10만 달러 이상 고객수 3,610(+13%)
- 4분기에 계약 규모 최고치 경신, 계약 취소율 낮은 수준 유지, GRR(총매출유지율)은 90%대 중후반 수준 유지
- AI 개발사 등 관련 고객사의 매출 성장 기여는 5%p, +1%p qoq. +3%p yoy
- 일부 고객사는 사용량 최적화 조정 지속하고 계약 갱신에서 장기로 규모를 확대하면서 할인 진행.
- 1분기 가이던스, 매출 7.37~7.41억 달러(컨센 7.4억), 조정 OP 1.62~1.66억 (컨센 1.8억), 조정 EPS 0.41~0.43 달러(컨센 0.46)
- 2025년 가이던스는 매출 31.75~31.95억으로 컨센 2% 하회, 조정 영업이익과 EPS는 컨센 각각 18% 하회
- 일부 고객사가 클라우드 사용량 최적화 조정을 계속할 것을 고려하여 2025년 매출 가이던스 보수적 제시
- 중장기 성장 기회를 위한 투자확대로 2025년 영업비용이 20%대 후반 수준으로 증가 전망. 세일즈와 마케팅 Capa 확대 지속, 성장 잠재력 높은 해외 지역에서 투자 확대 계획. 비용 증가와 변동성 요인 고려하여 영업이익 가이던스도 상당히 보수적으로 산정

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

05.02.202509:48

◈하나증권 해외주식분석◈

미국/선진국 기업분석 김재임(T.02-3771-7793)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 알파벳 (GOOGL.US): 클라우드 매출 예상치 하회, 우려요인 아닌 이유
▶ 자료: https://buly.kr/1tfboE

■ 광고 매출 기대치 상회했으나 클라우드 매출 예상치 하회
- 4분기 주요 이익지표 시장 예상치 상회, 매출이 965억 달러(+11.8% yoy)로 컨센(966억) 소폭 하회
- 광고 사업은 검색과 유튜브 매출 모두 예상치를 상회, 클라우드와 구독/디바이스 매출이 기대치 하회 요인
- 검색 광고는 금융과 리테일 섹터에서 선전, 540억 달러(+13%), 유튜브 광고는 미 대선 대규모 광고 집행 효과 105억 달러(+14%)
- 클라우드 매출은 120억 달러(+30%) 컨센 약 2% 하회. 클라우드 IaaS 서비스인 GCP 성장은 전체 클라우드 매출 성장보다 높으며, AI Capa 부족이 클라우드 매출 성장에 영향
- 클라우드 영업이익 21억 달러로 전년동기대비 두배 이상 확대, OPM이 전분기에 이어서 17% 상회

■ 2025년 Capex 750억 달러, AI 성장 기회가 크고 Capa 효율성 높은 구조
- 알파벳 2025년 Capex 가이던스는 750억 달러(+43%)로 컨센(580억)을 크게 상회
- 검색을 비롯한 다양한 서비스와 클라우드 등 광범위한 영역에서 AI 성장 기회가 크고 수요에 맞게 Capa 용도를 변경할 수 있어 중장기적으로 Capa 효율성이 높다는 점을 강조하며 투자 필요성을 피력
- 딥시크의 저비용 모델 개발 관련하여 구글 또한 모델 효율성을 크게 높이고 있으며, 개발 비용 감소는 모델 도입 속도를 높이고 AI 서비스 상품화 속도를 가속화한다는 점에서 AI 산업에 긍정적인 영향을 줄 것으로 평가
- 구글의 AI 모델 제미나이와 생성 AI 서비스 도입 추세도 상승 모멘텀
- 이미지 생성모델 Imagen3와 영상 생성 모델 Vo2에 대한 반응이 좋으며 제미나이 모델을 사용하는 개발자 수가 4.4백만 이상으로 6개월 전 대비 두배 확대

■ 클라우드 대형 사업자의 분기별 매출 변동성 요인 고려
- 매출이 기대치를 하회하고 공격적인 Capex 투자확대에 대한 반응으로 주가는 실적발표 후 시간외거래에서 8% 하락
- Capa 부족, 장기계약 확대, 프로젝트 시점, 사용량 조정 변화에 따른 기저/역기저 효과 등으로 클라우드 대형 사업자의 분기별 클라우드 매출은 과거 대비 변동성이 높아진 특성 보임
- 개별 분기 보다는 여러 분기 추세로 볼 필요가 있으며 구글의 클라우드 성장에 대해 우려 요인은 없다고 판단
- 1)AI Capa 가동 확대에 따른 클라우드 성장 기여와 안정적인 광고 사업, 2)컨슈머/기업용 AI 서비스 시장에서의 성장 기회, 3)Mag7 대비 상대적으로 낮은 밸류에이션 부담 등을 고려하면 2025년 주가 업사이드 높음

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

14.02.202507:59

◈하나증권 해외주식분석◈

미국/선진국 기업분석 김재임(T.02-3771-7793)
*텔레그램 채널: https://t.me/hanaglobalbottomup

★ 팔로알토(PANW): 플랫폼화 효과 뚜렷, AI 보안 수혜주
▶ 자료: https://buly.kr/6igW7KN

■ 2QFY25 주요 지표 컨센 상회, RPO & 차세대 보안 기대치 상회
- FY25년 2분기 매출액 22.6억 달러(+14%), 조정 EPS 0.81 달러로 시장 예상치(22.4억, 0.78)을 상회
- 플랫폼화 전략 효과 뚜렷해지며 대형 계약 증가, 해외시장에서 해당지역 개별 최대 계약을 달성
- 북미에서 해외로 계약 규모 확대 추이가 확산 긍정적
- RPO(잔여계약가치) 130억 달러로 21% 증가, 가이던스 상단 부합, CRPO는 61억 달러로 17% 증가
- 차세대보안(NGS) 사업 ARR(연산경상매출)은 47.8억 달러로 37% 성장, 가이던스(35.5%) 상회
- 마진이 낮은 신규 SaaS 서비스의 비중 상승과 일회성 요인이 GPM에 영향을 주었으나 조정 OPM은 28.3%로 컨센 상회
- 플랫폼화 계약체결은 규모 확대로 이어지며 세일즈 비용 효율성이 크게 개선된다는 점에서 향후에도 수익성 개선세 전망

■ 플랫폼화 전략 효과 뚜렷, 차세대 보안 선전, 높아진 현금흐름 가시성
- 1)2분기 순신규 플랫폼화 계약 75개로, 전년동기(45) 대비 빠르게 증가,
- 네트워크 보안, 클라우드 보안, SOC(보안관리) 각각 플랫폼을 제공.
- 2개 플랫폼 동시 사용 고객사는 50% 증가했으며, 3개 사용 고객사는 3배 확대
- 2)네트워크 보안 시장에서 차세대 보안 대표 서비스인 SASE 부문 모멘텀 강화가 고무적
- 활성 고객수 20% 증가, 백만 달러 상회하는 계약건수가 2.5배 확대
- 3)시장 일부에서 FY25년 조정 FCF마진 가이던스(37~38%) 달성에 대해 의문을 제기하고 있는 것과 관련 지난 3년 동안 고객사의 지불 지연 프로그램이 축적되었고, 현재 지불 시점 진행. 따라서 현금흐름 가시성이 상당히 높음
- 경영진은 FY25년 FCF 마진 달성에 대한 자신감을 보였고 FY26년에도 37% 이상의 수준을 이어갈 것으로 전망

■ AI 도입 상승은 사이버보안 수요 강화 요인, 플랫폼 사업자로서 보안 점유율 상승
- 3분기 매출과 EPS 가이던스 시장 예상치 소폭 상회, FY25년 매출과 수익성 지표에 대한 가이던스를 상향조정
- RPO와 NGS ARR 가이던스 상향조정 없이 유지한 점이 아쉬운 사항으로 부각되며 주가 시간외거래에서 5% 하락
- 지난 한달 동안 20% 정도 가파른 상승 이후 높아진 기대치 대비 낮은 가이던스에 대한 단기적인 차익실현 움직임
- 1)기업의 IT지출 환경 여전히 신중 모드, 2)차세대 보안 사업의 높아진 기저 등을 반영하여 보수적인 가이던스를 제시한 것으로 판단
- 1)플랫폼화 전략 효과 본격화, 2)AI 도입 상승과 클라우드 전환 가속화에 따른 보안 수요 강화, 3)플랫폼 기반 통합 사업자의 보안 시장 점유율 상승세 지속에 주목
- 12M FWD PCR 33배(5년 평균 26배)로 과거 대비 고밸류 상황이나 1)AI시대의 사이버보안 중요도 상승, 2)보안 시장 확대 대표 수혜주, 3)현금 흐름과 수익성 지표 상향 조정 기대감을 고려하면 업사이드 높은 종목

(위 문자의 내용은 컴플라이언스의 승인을 득하였음)

24.02.202523:54

25.02.202523:50

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