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Risk & Return

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04.02.202511:25

Nintendo 7974.JP

4일 3Q FY25 실적 및 가이던스 발표. 결과는 둘다 쇼크. 엔약을 더 고려한 환율 가정에도 하드웨어 하락 사이클이 정점에 달해 전망을 상향시키지 못했고 결과적으로 가이던스는 2연속 하향

3Q FY25 Results
■ USD/JPY = 156.80 (Prev. 142.85)
■ EPS ¥110.40 (est. ¥121.25), -6% YoY
■ 매출 ¥432,919m (est. ¥487,279m), -28% YoY
■ OPM 29.1% (est. 32.6%), -1.7%p YoY

FY25 Guidance
■ USD/JPY = 140 → 140~150
■ EPS ¥257.68 → ¥231.91 (est. ¥273.85), -45% YoY
■ 매출 ¥1,280b → ¥1,190b (est. ¥1,338b), -29% YoY
■ OPM 28.1% → 23.5% (est. 26.6%), -8.1%p YoY

> 스위치2 관련 소식

가격, 사양 등 스위치2 세부사항은 4월 2일 출시 당일 '닌텐도 다이렉트' 유튜브 채널에서 공개 예정. 4~6월 일본, 한국에서 스위치2 체험회를 계획 중. 발매일은 체험회 종료 후 7월경

후루카와 슌타로 사장 曰 스위치2는 수요를 충족시킬 수준으로 준비 중이다. 스위치1은 발매 당초 출하량이 수요를 따라잡지 못하고 매진돼 소비자 불만이 폭주했다. 스위치2는 충분한 재고 확보할 예정이다

토요증권은 발매 후 3개월간 판매대수 600만대, UBS는 내년까지 800만대로 추정. 스위치1은 출시 후 3개월간 약 470만대 기록한 바 있음. 이번 스위치2 판매 예상은 월 평균 전작대비 2배 가량

수요 대비 재고를 늘려서 잘된 꼴을 못 봤는데..

03.02.202508:40

트럼프 2기 관세정책

주말간 트럼프의 캐나다, 멕시코, 중국 관세 부과 때문에 금일 아시아장에서 과매도가 나왔습니다.

이제 시장이 본격 관세정책을 반영하겠다는 뜻인데 이에 대한 배경과 의의를 따져봐야 합니다

Tariffs should have never ended in favor of the Income Tax System, in 1913

1913년 세입법 이후 미 연방정부는 관세 대신 소득세를 중점으로 세수를 거두는 방향으로 전환하며 100년 동안 지속해왔습니다

트럼프는 이 사건을 인용하며 다시 세수를 소득세에서 관세로 바꾸자는 입장을 표명했습니다. 관세는 올리기 쉽지만 국민 지지율 고려시 소득세 올리는 것은 어렵기 때문이죠

미 조세정책센터(TPC)는 이번 관세 정책으로 인해 2026년 평균 세후 소득이 1% 감소할 것이라 추정하고, GS는 CPI가 0.7% 상승할 것이라 내다봤습니다

즉 관세는 결국 인플레이션으로 돌아온다는 말입니다. 이를 위해 트럼프는 1기때 통과시켜 2025년 12월 31일 만료를 앞둔 소득세감면법(TCJA)을 연장할 계획입니다.

또 시추 규제법을 완화해 에너지 생산량도 늘릴 예정입니다. 러시아, 사우디 등 산유국까지 증산 압박을 넣으려고 합니다.

문제는 이 모든 과정이 트럼프의 뜻대로 실현되기 어렵다는 점입니다.

관세는 관세보복으로 돌아옵니다. 캐나다와 같은 동맹국도 참지 않는 형국이죠. 비동맹국의 반발은 더 심할 수 있습니다.

에너지 증산도 마찬가지입니다. 하락 사이클 방어 위해 감산을 대비해야 하는 기업도 따라줄 의향이 없는 반면 카르텔이 더 강력한 산유국은 더더욱 그러기 힘들겠죠

TCJA 같은 감면법도 상하원 장악에 따라 통과는 유리하겠지만 백악관이 공공연하게 드러낸 지출삭감 계획과 대립됩니다.

의회예산국(CBO)은 TCJA 연장시 향후 10년 간 약 $4.6T의 재정적자가 추가될 수 있다고 밝혔습니다.

WSJ는 "감세보다 관세를 앞세운 트럼프는 이상하다"고 보도했습니다. 관세를 앞세운 만큼 감세도 강조해야 하는데 그러기 힘든 상황임을 대변하는 셈이죠

정리하면 트럼프 2기 행정부의 현 움직임은 ① 관세 통한 재정적자 축소가 예상보다 적으며 ② 감세 정책의 미미한 진전으로 인플레이션 압박도 예상보다 강할 수 있다 입니다

이를 고려시 시장이 현재 관세정책에 대한 프라이싱을 완전히 반영하려면 아직 한참 더 남았다고도 해석될 수 있습니다.

31.01.202515:00

DeepSeek Shock

설연휴 동안 딥시크 사태가 발발해 쉬는 와중에도 자료를 보고 생각할 시간이 충분했습니다. 사건 타임라인과 자세한 내용은 알고 계실테니 제 인사이트를 중점으로 풀어보겠습니다

1. 딥시크는 구라다?

이미 시장이 저비용 AI 트렌드를 받아들인한 딥시크 사실여부를 일일이 따질 필요 없음. 여태 ASIC을 통한 추론 저비용화에 초점이 맞춰졌다면 딥시크를 통해 훈련 저비용화로 관심사가 확장된 것이 중요

다만 기성의 메타 Llama, 오픈AI GPT도 사전 훈련 비용을 줄이기 위해 노력했다는 점. 양자화를 통한 모델 압축 기법과 추론 사용량에 따른 재학습화 등 알고리즘과 아키텍처에서 발전이 있어왔음

딥시크 이전에 Llama가 훈련 비용을 극적으로 줄여도 GPT가 무너진다는 이런 소리는 안 나왔었음. 애초에 파라미터 수가 달라서 용도가 다르기 때문. Llama는 자연어처리(NLP)에 특화돼 있고 GPT는 멀티모달 전문

마찬가지로 딥시크 R1/V1도 NLP 전문 LLM에 불과. NLP에서 사전 훈련 비용 절감은 이제 업계에서 큰 의미가 없음. 차라리 비용이 더 들더라도 경쟁사와의 차별점을 위해 고품질의 텍스트 데이터를 채택하길 원함

딥시크가 멀티모달 LLM인 Janus를 공개할시 R1처럼 훈련 비용을 극적으로 줄였다고 언급 조차 없었음. 이미지·비디오 생성 애플리케이션의 발전이 필요한 시점에서 멀티모달의 훈련 저비용화가 값어치가 있지, NLP는 사실 유의미하지 않음

2. 시장의 반응

향후 NVDA의 Fwd P/E 멀티플 레벨이 어느 수준에 안착할지를 고민해야할 때. 현재는 30x 초반대로 최근 1년간 형성된 범위의 최하단 수준. 즉, 이번 갭하락도 NVDA의 밸류에이션을 완전히 뒤바꿨다고 보기 어려움

멀티플이 하락해도 EPS 8연속 분기 서프라이즈 등 펀더멘털로 계속 증명하기 때문에 단기적으로 기업가치가 더 하락할 명분은 부족. Blackwell/Rubin GPU의 지연 같은 로드맵 일정 변동이 여전히 센티멘트에서 영향을 미치는 것은 문제

다만 중장기적으로 NVDA의 펀더멘털 전망이 기대 이하로 내려갈 확률이 있다고 생각함. CSP가 딥시크를 명분으로 GPU의 가격할인을 요구할 것이기 때문. 마치 엔비디아가 레거시 DRAM을 명분으로 HBM 가격하락을 유도하는 것과 같은 이치

NVDA가 차세대 GPU 아키텍처의 매출 믹스를 늘릴때마다 GPM이 한 단계씩 상승해왔음. 만일 로드맵이 지연되지 않고 2년 주기를 유지한다면 딥시크발 단가 하락 우려는 크지 않을 수 있음. 결국 딥시크보다 NVDA 내부 요인이 가장 중요한 셈

사실 이번 사태로 ASIC을 대표하는 브로드컴 주가가 떨어진 것도 주목할만한 부분임. 저비용화를 대표하는 ASIC마저 하락했다는 것은 사실 범국가적인 미국 vs 중국의 관점으로 시장이 해석했다는 말

브로드컴은 ASIC 전체를 설계하는 것은 아니라서 NVDA 대비 멀티플이 20% 할인받는 경향이 있는데 안타깝게도 저비용화 내러티브로도 GPU보다 높은 멀티플을 부여받기 어렵다는 것을 증명했음

3. AI 섹터 전망

트럼프 행정부의 스타게이트 프로젝트와 하이퍼스케일러의 최근 실적발표를 통해서도 AI 섹터의 센티멘트를 뒤집기는 어려웠음

NVDA 실적 전까지는 섹터가 Neutral 상태를 유지할 확률이 높아 보이고 섹터 내 좋은 종목은 저점매수할 기회이기도 함

AI 업계의 Price 결정력이 떨어진 한 마진에 대한 전망이 악화됐기 때문에 대형주는 당분간 약세/횡보를 보일 것이고, 이제 막 Volume이 생겨나 Sales Growth의 전망이 가속화되는 몇몇 중소 종목은 상당히 매력적인 위치에 있는 경우가 많음

그리고 딥시크에 대한 의혹이 잔존하기 때문에 센티멘트가 긍정적으로 뒤바뀔 수 있는 고변동성 환경에 놓인 것은 분명 (딥시크 사태 직전 스타게이트로 센티멘트가 극에 달했던 것을 생각하면..)

Source : Risk & Return

31.01.202514:53

어제 나온 GDP랑 매치해보면 소비에 온도차가 확실히 있음

4Q GDP 1차가 소비를 과집계해서 2, 3차에 하향될 가능성이 높다고 보임

PCE도
10월 0.12% → 0.21%
11월이 0.28% → 0.47%
로 상향됨

컨센이 3M SAAR 기준 컨센이 3.7%, 오늘 데이터가 4.2%로 강세였음 (어제 GDP가 6.6%)

31.01.202514:53

Core PCE Price
11월 0.115% → 0.108% 하향, YoY 2.794%
10월 0.262% → 0.273%
12월 0.156% (컨센 0.18%)

PCE 0.4%
Income 0.4%

31.01.202505:31

SK하이닉스 주가 하락 원인은 FY25 가이던스 톤다운 때문

■ DRAM B/G 10% 후반 → 10% 중후반 [FY24. 10% 중후반]
■ NAND B/G 10% 중반 → 10% 초반 [FY24. 10% 중반]

31.01.202501:58

삼성전자, 1분기 Bit Growth 가이던스

■ DRAM 한자릿수 후반(8~9%) 감소
■ NAND 10% 초반 감소

23.01.202501:01

SK하이닉스, 4Q24 실적 000660.KR

4Q FY24 Results
■ 매출 ￦19,767bln (est. ￦19,675bln), 75% YoY / 13% QoQ
■ GPM 52.4% (est. 52.5%), 0.4%p QoQ
■ OPM 40.9% (est. 40.9%), 0.9%p QoQ
■ BVPS ￦107,124 (est. ￦101,295), 16% QoQ [P/B = 2.11x]
■ OCF ￦11,081bln (est. ￦9,148bln), 42% QoQ
■ CAPEX ￦7,248bln (est. ￦6,431bln), 106% QoQ

Bit Growth
■ DRAM 4~6% (Guid. 4~6%) [부합]
■ NAND 4~6% (Guid. 10% 초반) [하회]

Avg. Price
■ DRAM 10% 중반 → 10% [둔화]
■ NAND 10% 중반 → 4~6% [둔화]

1Q FY25 Guidance
■ DRAM B/G 10% 초반 [상승]
■ NAND B/G 10% 후반 [상승]

FY25 Guidance
■ HBM 매출 YoY 100%
- HBM3E 12H 상반기 중 HBM3E 출하량의 절반 이상 차지 (계획 유지)
■ DRAM B/G 10% 후반 → 10% 중후반 [FY24. 10% 중후반]
■ NAND B/G 10% 중반 → 10% 초반 [FY24. 10% 중반]

Mid-term Guidance
■ DPS ￦1,200 → ￦1,500
■ 3년 누적 FCF 50% 주주환원 할당

t.me/Risk_and_Return

22.01.202508:04

트럼프 행정부의 '스타게이트' 프로젝트는 5대 CSP의 25년 CAPEX 컨센서스 총합의 2.1배

MSFT $60.75b
AMZN $71.78b
GOOGL $51.19b
META $38.20b
ORCL $14.24b
= Total $236.16b
vs
Stargate $500b

이 한마디로 요약 가능한 천문학적인 규모. 향후 관전 포인트는 다음과 같음

1. 엔비디아 외 GPU사 AMD와 Intel의 참전 여부

2. CSP와 브로드컴, 마벨의 ASIC 공급 여부 (ASIC 개발이 상대적으로 늦은 MS가 초기 파트너사)

3. 오라클 클라우드(OCI)가 이번 계기로 클라우드 점유율 올릴지 여부

4. 일본 반도체/데이터센터사 참여 여부.. 손정의가 초대 회장인만큼 충분히 가능(히타치 등)

22.01.202503:18

Seagate $STX

하드디스크(HDD) 공급사 씨게이트가 22일 4분기 어닝 공개

■ HDD Shipments 151EB, 9% YoY
■ EPS $2.03 (est. $1.88), 1,591% YoY
■ 매출 $2.33b (est. $2.32b), 50% YoY
■ GPM 35.5% (est. 34.1%), 11.9%p YoY
■ OPM 23.1% (est. 21.8%), 14.9%p YoY

가장 눈에 띄는 점은 마진. 데이터센터의 니어라인 스토리지에 24TB, 28TB급 고용량 HDD 채택 증가에 따른 결과

다만 24TB, 28TB HDD 램프업 과정에서 공급차질이 발생한 것이 우려. 이 때문에 다음 1분기에 $200mln에 달하는 매출손실 발생 전망

그만큼 기존 HDD로 고용량을 양산화하기 어렵다는 말. 이에 따라 열보조자기기록(HAMR)이라는 차세대 기술이 주목받고 있음

HAMR은 기존 수직자기기록(PMR) 방식과 다르게 자기입자를 최소화해도 자기안정성을 유지하는 것이 특징

이는 코발트-백금 합금 같은 특수소재를 사용하기 때문. 이 소재는 상온에서는 저장이 어려우나 과열시 저항성이 내려가 저장이 용이해짐

이번 분기에 HAMR 샘플을 CSP에 제공했으며 2~3분기 후에 HAMR을 본격 대량출하할 예정. 매출 믹스는 최소 10%, 최대 20%까지 예상

원래 HDD 강세 사이클은 1.5~2.0년 주기. 최근 사이클은 4Q23부터 시작해 3Q25~4Q25쯤에 끝날 예정. 그러나 HAMR 통해 사이클을 더 이어갈 수 있을 것으로 전망

중요한 점은 HDD가 NAND 자리를 가져가는 것이 아님. 여전히 AI 연산과 같은 고처리시에는 NAND가 선호되나, 대량의 유후 데이터 저장을 위해 HDD가 필요한 것

t.me/Risk_and_Return

22.01.202500:56

넷플릭스, 4Q24 실적 요약

4Q FY24 Results

■ 가입자순증 18.91m (est. 9.18m), 44% YoY
■ EPS $4.27 (est. $4.21), 102% YoY
■ 매출 $10.25b (est. $10.11b), 16% YoY
■ OPM 22.2% (est. 21.9%), 5.3%p YoY

FY25 Guidance

■ 매출 $43.0~44.0b → $43.5~44.5b (est. $43.6b), 13% YoY
■ OPM 28% → 29% (est. 28.4%), 1.6%p YoY
■ FCF $8b (est. $8.82b), 16% YoY

1.
4분기 광고지원요금제 회원수가 전분기 대비 30% 증가. 3분기 35%, 2분기 34%에 비해 점점 둔화되는 추세

2.
그럼에도 FY25 광고수익 성장률은 FY24와 동일한 100% 예상

3.
FY25 콘텐츠 지출은 $18b 예상하며 FY24 $17b, FY23 $17b 대비 지출 확장

4.
NFL 라이브 경기가 역사상 가장 많은 시청자 기록 (3,100만명). 향후 WWE, FIFA여자월드컵에 초점

5.
최근 EMEA, APAC, 라틴에서는 가격인상 순조롭게 진행했으나 4분기 동안 가격책정 전략에 큰 변화 없어

6.
논달러 지역의 성장에 따라 환손실 가속화. FY25 $1bln 예상하며 이는 전년 대비 85% 증가한 수준

7.
FX 영향 커졌으나 OPM 전망치 1%p 상향조정. 라이브 스트리밍으로 인한 참여도 상승과 가격인상 통한 ARM 상향 기대

t.me/Risk_and_Return

21.01.202513:28

펠로시, 신규 종목 매수

미국 연방의원은 주식거래법에 따라 $1,000 초과하는 금융투자시 45일 이내에 제출하는 의무가 있음

이 때문에 몇몇 정치인은 큰 관심을 받고 있는데 대표적인 인물은 전 하원의장이자 20선 의원인 낸시 펠로시(Nancy Pelosi)

지난 번 펠로시가 사이버보안 SW사 Palo Alto Networks $PANW 매수한 것을 보고한 뒤 PANW에 수급이 몰린 바 있을 정도로 시장의 영향력이 큼

금일 낸시 펠로시의 거래내역이 또 공개됐는데, $GOOGL $AMZN $AAPL $NVDA $PANW $VST $TEM이 포함

나머지는 다 익숙한 기업이나 특히 눈에 띄는 것은 낯선 Tempus $TEM 이라는 종목이었음. 현재 Pre Market에서 약 20% 가량 상승 중

2015년 설립한 TEM은 유전자 염기서열 시퀀싱 데이터를 임상 분석하기 위한 AI/ML 도구를 제공하는 업체

시퀀싱하면 익숙한 회사인 Illumina $ILMN 는 컴퓨팅 플랫폼을 제공하는 반면, TEM은 SW회사라고 생각하면 됨

당연히 낸시가 왜 투자했는지는 모르나 남편 폴 펠로시가 VC 사장이기도 하고 여태 투자 퍼포먼스가 좋았던 것을 고려하면 관심을 가져볼만함

TEM은 작년 6월 상장해 이제 막 두자릿수 매출 성장률을 기록 중. Fwd P/S는 8.6x로 상장 초기 약 12x 수준보다 낮은 상태 (최고 19x대)

ILMN가 EV/EBITDA 멀티플을 45~65x 사이 유지했던 것을 고려하면 시퀀싱 섹터 자체가 애초에 고멀티플. TEM은 3Q25 흑자전환 예상되며 펠로시를 통해 시장의 관심을 받은 만큼 펀더멘털 개선에 이목이 집중될 것으로 보임

t.me/Risk_and_Return

19.01.202523:47

트럼프 취임식 발언 정리

1. 석유 제재 풀어낼 것
(We're going to unlock the liquid gold under our feet.)

2. 팀 쿡 애플 CEO으로부터 대규모 투자 약속 받아

3. 틱톡 살려야... 미국 회사가 50% 지분 가진 합작법인 원해

4. 미국 국경의 불법 이주 내일부로 바로 종식

5. AI 데이터센터 건설에 에너지 자원 적극 활용

6. 미군에 즉시 아이언돔 미사일 구축 지시

7. 관세, 세금인하 계획 변함없음

16.01.202506:45

+ TSMC 연간 가이던스 [서프라이즈]

FY25 Guidance
■ 매출 YoY 26.6% (est. 26.3%, Prior. 33.9%) [TWD]
■ CAPEX $38~42b (est. $35.94b), 34% YoY

16.01.202506:41

TSMC, 4Q24 Earnings 2330.TW

4Q FY24 Results (Currency : TWD)
■ 출하량 3,418K, 2% YoY
■ EPS 14.45 (est. 14.35), 57% YoY
■ 매출 868.46b (est. 855.65b), 39% YoY
■ GPM 59.0% (est. 58.7%), 6.0%p YoY
■ OPM 49.0% (est. 48.4%), 7.4%p YoY

1Q FY25 Guidance (Currency : US$)
■ 매출 $25.0~25.8b (est. $24.75b), 39% YoY
■ GPM 57~59% (est. 56.8%), 4.9%p YoY