주주환원 정책이 기업가치에 미치는 영향 - 한국은행
1. 국내 상장기업 가치 제고 방안(밸류업 프로그램) 중 하나로 주주환원 확대에 대한 관심이 높아지고 있다. 주주환원 확대는 장기적･안정적인 투자유인을 높일 수 있으나, 여유자금 감소로 기업 투자가 제약될 소지도 있다. 이에 본고에서는 주주환원이 기업가치에 미치는 영향을 분석하였다.
2. G20 회원국 중 16개국과 비교하여 파악한 결과, 국내 상장기업 기업가치는 성장성과 안정성 대비 낮은 수준인 것으로 나타났다. 기업 지배구조 및 정부규제가 주주이익을 보호하는 정도 역시 취약하며, 유동주식 비중도 미국, 영국 등 주요 선진국에 비해 낮은 것으로 나타났다. 한편 국내 상장기업의 주주환원율(배당, 자사주매입)이 낮았으나, 현금성자산 보유 역시 활발한 자본적 지출(설비투자, 연구개발 투자)로 인해 주요국 대비 낮은 것으로 나타났다.
3. 주주환원이 기업가치에 미치는 영향을 실증분석한 결과, ① 주주보호 수준이 높을수록 주주환원은 확대되고 현금성자산 보유규모는 축소되었다. 이는 일반주주의 권익이 강화될수록 기업이 주주환원을 적극적으로 실시하는 반면, 반대의 경우 지배주주 혹은 경영자 재량으로 보다 쉽게 사용 가능한 현금보유 유인이 커지는 것으로 해석할 수 있다. 또한 ② 기업의 주주환원은 기업가치와 양의 관계를 보인 가운데 현금성자산은 주주보호 수준이 높은 경우에만 기업가치를 높이는 요인으로 작용하였다. 이러한 결과는 투자자는 주주환원이 높은 기업을 선호하며, 주주보호가 취약한 기업의 현금성자산은 기업가치에 부정적 요인으로 작용할 수 있음을 시사한다. 마지막으로 주주환원이 기업가치에 미치는 영향을 그룹･산업별로 추정한 결과, ③ 주주보호 취약그룹에서 주주환원이 기업가치에 미치는 영향이 뚜렷하고 ④ 대규모 자본적지출이 필요한 산업에서는 주주환원의 기업가치 제고 효과가 제한적인 것으로 나타났다.
4. 한편, 위의 실증분석 결과에서 기업의 자본적지출은 주주보호 또는 주주환원 정도와 관계없이 기업가치를 높이는 것으로 나타났다. 이는 기업가치를 높이기 위해 기업의 활발한 투자활동이 필수적이라는 사실을 지지하고 있다.
5. 이러한 분석 결과는 주주보호 취약 기업을 중심으로 주주환원 확대가 기업가치 제고 효과를 가져올 수 있으나, 정책을 추진하는 과정에서 다음과 같은 점을 유의해야 한다는 점을 시사한다. 기업에 대한 시장평가가 적절히 이루어지도록 기업가치에 영향을 미치는 주주환원 확대, 투자계획 공시 등의 활성화를 유도하는 것이 중요하나 이 과정에서 주주환원이 생산적 투자기회에 대한 자본적지출을 제약하지 않도록 유의해야 한다. 특히 성장 속도가 빠른 산업의 경우 주주환원 확대보다 자본적지출을 통한 수익성･성장성 개선이 기업가치 제고에 보다 바람직할 수 있음을 고려하여야 한다.
