벨루가의 주식 헤엄치기
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21.04.202523:59
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100.25%ERRПереслав з:
AWAKE - 실시간 주식 공시 정리채널
07.04.202522:55
2025.04.08 07:41:49
기업명 : 삼성전자(시가총액: 314조 9,247억)
보고서명 : 연결재무제표기준영업(잠정)실적(공정공시)
매출액 : 790,000억(예상치 : 772,200억+/ 3%)
영업익 : 66,000억(예상치 : 51,100억/ +24%)
순이익 : -(예상치 : 77,001억)
최근 실적 추이
매출/영업익/순익/예상대비 OP
2025.1Q 790,000억/ 66,000억/ -/
2024.4Q 757,883억/ 64,927억/ - /
2024.3Q 790,987억/ 91,834억/ 101,009억
2024.2Q 740,683억/ 104,439억/ 98,413억
2024.1Q 719,156억/ 66,060억/ 67,547억
공시링크: https://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20250408800003
회사정보: https://finance.naver.com/item/main.nhn?code=005930
기업명 : 삼성전자(시가총액: 314조 9,247억)
보고서명 : 연결재무제표기준영업(잠정)실적(공정공시)
매출액 : 790,000억(예상치 : 772,200억+/ 3%)
영업익 : 66,000억(예상치 : 51,100억/ +24%)
순이익 : -(예상치 : 77,001억)
최근 실적 추이
매출/영업익/순익/예상대비 OP
2025.1Q 790,000억/ 66,000억/ -/
2024.4Q 757,883억/ 64,927억/ - /
2024.3Q 790,987억/ 91,834억/ 101,009억
2024.2Q 740,683억/ 104,439억/ 98,413억
2024.1Q 719,156억/ 66,060억/ 67,547억
공시링크: https://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20250408800003
회사정보: https://finance.naver.com/item/main.nhn?code=005930
07.04.202522:51
250408_Taiwan semiconductor: Tariff risks on semiconductors
[Key Takeaways]
(1) 미국이 반도체에 관세를 부과할 경우 예상되는 영향
(2) 현재 반도체 부문은 미국 정부의 새로운 관세 대상에서 제외되어 있지만, 향후 관세가 적용될 경우 반도체 시장에 미칠 수 있는 잠재적 리스크를 분석
(3) 우리는 미국 내 생산라인과 생산능력이 여전히 제한적이라는 점에서, Foundry 및 OSAT(후공정의 M/S에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단
(3) 또한, 미국 정부의 관세 정책은 "미국 기업이 만든 제품"보다는 "미국 내에서 제조된 제품"에 초점을 맞추고 있다고 판단되기 때문에, Fabless 기업들의 M/S에도 큰 영향이 없을 것으로 전망
(4) 그러나 관세가 실제로 시행될 경우 미국 내 수요가 상승한 비용으로 인해 위축될 수 있다는 점은 우려 사항
(5) 특히 서버 시장의 경우 미국 시장 의존도가 높고, 서버용 CPU 및 GPU의 단가가 높기 때문에 더 큰 위험 요소로 보고 있으며, 반면에 Wi-Fi 칩이나 스마트폰용 SoC 등은 상대적으로 위험이 낮다고 판단
[Contents]
(1) 미국산 부품에 대한 관세 면제 미국 세관 및 국경보호국(U.S. Customs & Border Protection)이 발표한 가이드라인(항목 번호: 9903.01.34)에 따르면, 제품의 최소 20% 이상이 미국산일 경우, 그 미국산 부분은 상호관세 대상에서 제외
(2) 즉, 관세는 해당 제품의 비(非)미국산 가치에만 부과된다는 뜻
(3) 아직 반도체에 대한 명확한 정의나 세부 조항은 발표되지 않았지만, 향후 미국 정부가 반도체에 관세를 부과한다면, 제품의 비(非)미국산 가치 부분에만 관세가 적용될 가능성이 높다고 보고 있음
(4) 우리는 여기서 말하는 "미국산(US content)”이란 “미국 기업이 만든 제품”이 아니라 “미국 내에서 제조된 제품”**을 의미한다고 판단
(5) 따라서 미국에서 설계되었거나 미국의 지적재산권(IP)을 사용한 칩이라 하더라도, 제조가 해외에서 이루어졌다면 관세가 부과될 수 있음
(6) 미 상무부(Department of Commerce)에 따르면, 제품이 한 국가에서 전부 생산되지 않은 경우, 그 제품의 원산지는 ‘본질적 변형(Substantial Transformation)’이 일어난 국가로 간주
(7) 여기서 ‘본질적 변형’이란 제품의 형태, 외관, 성질, 또는 특성이 근본적으로 바뀌는 것을 의미하며, 이는 보통 가공 또는 제조 과정을 통해 발생한다고 정의
(8) 우리는 이번 규제가 Foundry, IDM, OSAT 부문에 집중되어 있다고 보고 있음
(9) 미국 내 Foundry 업체 및 CAPA는 아직 제한적이며, 신규 Fab 건설에는 최소 2~3년이 소요될 것
(10) OSAT 업체들도 미국 내에는 아직 충분한 CAPA가 부재한 상황
(11) 이러한 배경으로 인해, 대만 Foundry 및 OSAT 업체들이 M/S를 잃을 가능성은 낮다고 판단
(12) 반면, IC 설계(팹리스) 기업들은 생산 배분을 조절하기 용이하기 때문에, 시장 점유율 리스크도 비교적 낮다고 봄
(13) 그러나 PMIC 부문은 리스크가 더 높을 수 있는데, 일부 미국 PMIC 업체들이 국내 생산 능력을 보유한 IDM이기 때문
(14) 결국 "최종 수요(End-Demand)"가 핵심 변수
(15) 서버 관련 애플리케이션은 미국이 전 세계 수요의 40% 이상을 차지하고 있기 때문에, 수요 변화에 따른 리스크가 가장 클 수 있음
(16) 현재 Server향 AI GPU, ASIC, CPU 등 대부분이 대만에서 제조 및 패키징되고 있기 때문에, 미국이 반도체에 관세를 부과할 경우, 이 부문이 가장 직접적인 타격을 받을 가능성이 큼
(17) 반면 DDIC, PMIC, SSD 컨트롤러와 같은 부품들은 가격에 민감한 수요 특성 때문에 관세 부과 시 수요 위축 우려가 있음
(18) 메모리에서는 Powertech의 매출에 미치는 영향은 5% 미만, Phison은 약 5~10% 수준의 영향을 받을 것으로 전망
(19) ASIC 부문에서는 리스크가 더 낮을 것으로 예상(ex. Alchip의 주요 다운스트림 고객은 멕시코에 위치해 있어 관세 면제 대상). GUC는 Data Center향 ASIC 매출 비중이 낮아 타격은 제한적일 것
[Key Takeaways]
(1) 미국이 반도체에 관세를 부과할 경우 예상되는 영향
(2) 현재 반도체 부문은 미국 정부의 새로운 관세 대상에서 제외되어 있지만, 향후 관세가 적용될 경우 반도체 시장에 미칠 수 있는 잠재적 리스크를 분석
(3) 우리는 미국 내 생산라인과 생산능력이 여전히 제한적이라는 점에서, Foundry 및 OSAT(후공정의 M/S에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단
(3) 또한, 미국 정부의 관세 정책은 "미국 기업이 만든 제품"보다는 "미국 내에서 제조된 제품"에 초점을 맞추고 있다고 판단되기 때문에, Fabless 기업들의 M/S에도 큰 영향이 없을 것으로 전망
(4) 그러나 관세가 실제로 시행될 경우 미국 내 수요가 상승한 비용으로 인해 위축될 수 있다는 점은 우려 사항
(5) 특히 서버 시장의 경우 미국 시장 의존도가 높고, 서버용 CPU 및 GPU의 단가가 높기 때문에 더 큰 위험 요소로 보고 있으며, 반면에 Wi-Fi 칩이나 스마트폰용 SoC 등은 상대적으로 위험이 낮다고 판단
[Contents]
(1) 미국산 부품에 대한 관세 면제 미국 세관 및 국경보호국(U.S. Customs & Border Protection)이 발표한 가이드라인(항목 번호: 9903.01.34)에 따르면, 제품의 최소 20% 이상이 미국산일 경우, 그 미국산 부분은 상호관세 대상에서 제외
(2) 즉, 관세는 해당 제품의 비(非)미국산 가치에만 부과된다는 뜻
(3) 아직 반도체에 대한 명확한 정의나 세부 조항은 발표되지 않았지만, 향후 미국 정부가 반도체에 관세를 부과한다면, 제품의 비(非)미국산 가치 부분에만 관세가 적용될 가능성이 높다고 보고 있음
(4) 우리는 여기서 말하는 "미국산(US content)”이란 “미국 기업이 만든 제품”이 아니라 “미국 내에서 제조된 제품”**을 의미한다고 판단
(5) 따라서 미국에서 설계되었거나 미국의 지적재산권(IP)을 사용한 칩이라 하더라도, 제조가 해외에서 이루어졌다면 관세가 부과될 수 있음
(6) 미 상무부(Department of Commerce)에 따르면, 제품이 한 국가에서 전부 생산되지 않은 경우, 그 제품의 원산지는 ‘본질적 변형(Substantial Transformation)’이 일어난 국가로 간주
(7) 여기서 ‘본질적 변형’이란 제품의 형태, 외관, 성질, 또는 특성이 근본적으로 바뀌는 것을 의미하며, 이는 보통 가공 또는 제조 과정을 통해 발생한다고 정의
(8) 우리는 이번 규제가 Foundry, IDM, OSAT 부문에 집중되어 있다고 보고 있음
(9) 미국 내 Foundry 업체 및 CAPA는 아직 제한적이며, 신규 Fab 건설에는 최소 2~3년이 소요될 것
(10) OSAT 업체들도 미국 내에는 아직 충분한 CAPA가 부재한 상황
(11) 이러한 배경으로 인해, 대만 Foundry 및 OSAT 업체들이 M/S를 잃을 가능성은 낮다고 판단
(12) 반면, IC 설계(팹리스) 기업들은 생산 배분을 조절하기 용이하기 때문에, 시장 점유율 리스크도 비교적 낮다고 봄
(13) 그러나 PMIC 부문은 리스크가 더 높을 수 있는데, 일부 미국 PMIC 업체들이 국내 생산 능력을 보유한 IDM이기 때문
(14) 결국 "최종 수요(End-Demand)"가 핵심 변수
(15) 서버 관련 애플리케이션은 미국이 전 세계 수요의 40% 이상을 차지하고 있기 때문에, 수요 변화에 따른 리스크가 가장 클 수 있음
(16) 현재 Server향 AI GPU, ASIC, CPU 등 대부분이 대만에서 제조 및 패키징되고 있기 때문에, 미국이 반도체에 관세를 부과할 경우, 이 부문이 가장 직접적인 타격을 받을 가능성이 큼
(17) 반면 DDIC, PMIC, SSD 컨트롤러와 같은 부품들은 가격에 민감한 수요 특성 때문에 관세 부과 시 수요 위축 우려가 있음
(18) 메모리에서는 Powertech의 매출에 미치는 영향은 5% 미만, Phison은 약 5~10% 수준의 영향을 받을 것으로 전망
(19) ASIC 부문에서는 리스크가 더 낮을 것으로 예상(ex. Alchip의 주요 다운스트림 고객은 멕시코에 위치해 있어 관세 면제 대상). GUC는 Data Center향 ASIC 매출 비중이 낮아 타격은 제한적일 것
25.03.202522:51
250326_Park Systems: Enriching its line-up - CLSA
(1) 파크시스템의 최근 고점 대비 주가 조정은 전반적인 한국 IT 기업에 대한 투자 심리 악화에 따른 것으로 판단
(2) 최근 NX-TSH 및 NX-Hybrid WLI 관련 신규 주문 수주를 해외 고객사로부터 받았으며, 중국 기업으로부터의 신규 수주 흐름은 양호한 것으로 파악
(3) '25년 연간 내내 해당 흐름이 지속될 것으로 예상하며, 부가적으로 NX-Masks 관련 추가 수주 가능성을 고려하면 여전히 시장 대비 OW 의견을 유지
(4) 신규 AFM 장비(NX-TSH, NX-Hybrid WLI)는 긍정적인 흐름을 예상하며, 이는 글로벌 반도체 업체들의 후공정 기술에 대한 구조적인 투자를 지속하고 있음을 보여주는 사례
(5) 기존 NX-Wafer 모델에 집중된 우리의 매출 믹스를 다변화하며, NX-Masks의 추가 수주를 통해 남은 2분기부터 4분기까지 Organic Growth를 만들어 나갈 것으로 예상
(6) 한편, 중국향 매출도 견조한 흐름을 만들어 갈 것으로 판단하는데 최근 일부 중국 수요의 둔화 우려가 상존하는 상황이지만 1Q25에도 중국 시장에서의 성과는 양호할 것
(7) 또한 관세 효과를 우려하는 많은 업체들의 선제적인 AFM 장비 도입 수요는 상반기 내내 타이트하게 이어질 것
(8) 이에 따라, 1Q25 영업이익을 약 65억 수준(vs. 59억)으로 추정하며 시장 컨센서스 대비 In-line ~ 소폭 상회를 전망
(9) 수주 잔고는 YoY +18% 상승한 612억 수준을 유지하고 있으며 차후 NX-TSH 및 NX-Hybrid WLI 관련 신규 주문 확보가 주가의 Key Factor로 작용할 것
(10) 한국 미드스몰캡에서의 최우선 종목 2개 중 1개로 유지하며, TP 또한 280,000원으로 유지
(1) 파크시스템의 최근 고점 대비 주가 조정은 전반적인 한국 IT 기업에 대한 투자 심리 악화에 따른 것으로 판단
(2) 최근 NX-TSH 및 NX-Hybrid WLI 관련 신규 주문 수주를 해외 고객사로부터 받았으며, 중국 기업으로부터의 신규 수주 흐름은 양호한 것으로 파악
(3) '25년 연간 내내 해당 흐름이 지속될 것으로 예상하며, 부가적으로 NX-Masks 관련 추가 수주 가능성을 고려하면 여전히 시장 대비 OW 의견을 유지
(4) 신규 AFM 장비(NX-TSH, NX-Hybrid WLI)는 긍정적인 흐름을 예상하며, 이는 글로벌 반도체 업체들의 후공정 기술에 대한 구조적인 투자를 지속하고 있음을 보여주는 사례
(5) 기존 NX-Wafer 모델에 집중된 우리의 매출 믹스를 다변화하며, NX-Masks의 추가 수주를 통해 남은 2분기부터 4분기까지 Organic Growth를 만들어 나갈 것으로 예상
(6) 한편, 중국향 매출도 견조한 흐름을 만들어 갈 것으로 판단하는데 최근 일부 중국 수요의 둔화 우려가 상존하는 상황이지만 1Q25에도 중국 시장에서의 성과는 양호할 것
(7) 또한 관세 효과를 우려하는 많은 업체들의 선제적인 AFM 장비 도입 수요는 상반기 내내 타이트하게 이어질 것
(8) 이에 따라, 1Q25 영업이익을 약 65억 수준(vs. 59억)으로 추정하며 시장 컨센서스 대비 In-line ~ 소폭 상회를 전망
(9) 수주 잔고는 YoY +18% 상승한 612억 수준을 유지하고 있으며 차후 NX-TSH 및 NX-Hybrid WLI 관련 신규 주문 확보가 주가의 Key Factor로 작용할 것
(10) 한국 미드스몰캡에서의 최우선 종목 2개 중 1개로 유지하며, TP 또한 280,000원으로 유지
Переслав з:
KK Kontemporaries
02.04.202521:51
상호관세 부과 면제 품목들
철강
알루미늄
구리
제약
섹션 232 관세중인 자동차 및 부품
반도체
목재
미래 섹션 232 부과될수 있는 품목들
금
미국에서 채광하지 못하는 에너지/광물
철강
알루미늄
구리
제약
섹션 232 관세중인 자동차 및 부품
반도체
목재
미래 섹션 232 부과될수 있는 품목들
금
미국에서 채광하지 못하는 에너지/광물
27.03.202523:42
250327_SK Hynix: Well positioned - CLSA
(1) 최근 DRAM, NAND 현물 가격 상승이 2Q25 ASP 협상에 긍정적인 영향을 미칠 전망
(2) DRAM의 경우 1) 예상보다 양호한 수요, 2) 낮은 재고 수준, 3) HBM 집중에 따른 기존 레거시 DRAM의 타이트한 공급 등이 ASP 반등 기대감을 더 키우고 있음
(3) NAND의 경우, 주요 공급 업체들의 감산과 높은 재고 수준이 맞물리고 있으나, 2H25 신규 제품 출시와 함께 수요는 증가할 것으로 예상
(4) SK하이닉스는 피어 업체 대비 컨슈머 익스포져가 적고, 서버 및 HBM 관련 매출 믹스가 높아 긍정적인 포지셔닝을 지속할 것
(5) 현재 SK하이닉스의 DRAM 재고 수준은 7.5주 수준으로 낮은 편이며, HBM CAPA 확대 노력도 추가적으로 진행되고 있어, '25~'26년 Blended ASP 상승 및 수익성 개선이 기대 됨
(6) 이에 따라, High Conviction Outperform 투자 의견을 유지
*'25년 및 '26년 영업이익 모두 DRAM은 상향, NAND는 하향 조절
(7) 한편, SK하이닉스에 따르면 아직까지 2Q25 NAND ASP 회복에 대한 기대감은 주요 공급 업체들의 감산에 따른 것이며 수요 측면에서의 의미 있는 반등은 관찰되고 있지 않은 상황
(8) 이에 따라, 국내 메모리 업체들은 NAND의 가동률을 70% 수준으로 당분간 계속할 계획
(9) 또한 NAND 적층의 경우 176단에서 238단, 321단으로 마이그레이션하는 작업을 진행중이지만, '25년의 생산량도 대부분은 176단으로 마이그레이션 속도는 다소 완만하게 진행될 것으로 전망
(10) 한편 AI GPU 및 ASIC 고객들의 높은 HBM 수요가 지속되고 있으며 이는 SK하이닉스의 HBM CAPA 확대로 이어질 개연성 有
(11) M16 DRAM CAPA는 '25년 말까지 풀 가동 될 예정이며, 신규 M15X 공장에서는 장비 설치 계획을 당초보다 이미 2달 앞당기고 초기 목표 생산량도 상향 조정한 것으로 알려짐. 또한 이미지센서 M8도 HBM으로 전환
*M15X 月 90K
(12) 우리는 '25년 HBM 비트 출하량이 YoY +120% 증가할 것으로 예상
(13) 향후 2년 동안 HBM은 공급 대비 수요가 초과하는 상황이 지속될 것이며, 이는 1) 고객사들의 차세대 제품 램프업, 2) 공급 업체들의 제한적인 수율 개선 등에 기인
*RUBIN은 기본 288GB, RUBIN ULTRA는 1TB, ASIC도 HBM 탑재량 증가 기조 유지
(14) 중국 시장의 경우, SK하이닉스는 Direct 판매가 없는 상황. 중국 스마트폰 업체들이 SK하이닉스의 모바일 DRAM 출하량의 40%를 차지하고 있으며, GP 서버의 경우 서버 DRAM 출하량의 약 20%를 차지하고 있음. NAND의 경우 중국 고객 비중은 전체 매출 믹스에서 약 20% 수준
(15) 레거시 DRAM 수요에 대응하기 위해 우시에서는 D5 CAPA를 1-a로 마이그레이션 하고 있으며 해당 작업은 '25년 말까지 완료될 예정
(1) 최근 DRAM, NAND 현물 가격 상승이 2Q25 ASP 협상에 긍정적인 영향을 미칠 전망
(2) DRAM의 경우 1) 예상보다 양호한 수요, 2) 낮은 재고 수준, 3) HBM 집중에 따른 기존 레거시 DRAM의 타이트한 공급 등이 ASP 반등 기대감을 더 키우고 있음
(3) NAND의 경우, 주요 공급 업체들의 감산과 높은 재고 수준이 맞물리고 있으나, 2H25 신규 제품 출시와 함께 수요는 증가할 것으로 예상
(4) SK하이닉스는 피어 업체 대비 컨슈머 익스포져가 적고, 서버 및 HBM 관련 매출 믹스가 높아 긍정적인 포지셔닝을 지속할 것
(5) 현재 SK하이닉스의 DRAM 재고 수준은 7.5주 수준으로 낮은 편이며, HBM CAPA 확대 노력도 추가적으로 진행되고 있어, '25~'26년 Blended ASP 상승 및 수익성 개선이 기대 됨
(6) 이에 따라, High Conviction Outperform 투자 의견을 유지
*'25년 및 '26년 영업이익 모두 DRAM은 상향, NAND는 하향 조절
(7) 한편, SK하이닉스에 따르면 아직까지 2Q25 NAND ASP 회복에 대한 기대감은 주요 공급 업체들의 감산에 따른 것이며 수요 측면에서의 의미 있는 반등은 관찰되고 있지 않은 상황
(8) 이에 따라, 국내 메모리 업체들은 NAND의 가동률을 70% 수준으로 당분간 계속할 계획
(9) 또한 NAND 적층의 경우 176단에서 238단, 321단으로 마이그레이션하는 작업을 진행중이지만, '25년의 생산량도 대부분은 176단으로 마이그레이션 속도는 다소 완만하게 진행될 것으로 전망
(10) 한편 AI GPU 및 ASIC 고객들의 높은 HBM 수요가 지속되고 있으며 이는 SK하이닉스의 HBM CAPA 확대로 이어질 개연성 有
(11) M16 DRAM CAPA는 '25년 말까지 풀 가동 될 예정이며, 신규 M15X 공장에서는 장비 설치 계획을 당초보다 이미 2달 앞당기고 초기 목표 생산량도 상향 조정한 것으로 알려짐. 또한 이미지센서 M8도 HBM으로 전환
*M15X 月 90K
(12) 우리는 '25년 HBM 비트 출하량이 YoY +120% 증가할 것으로 예상
(13) 향후 2년 동안 HBM은 공급 대비 수요가 초과하는 상황이 지속될 것이며, 이는 1) 고객사들의 차세대 제품 램프업, 2) 공급 업체들의 제한적인 수율 개선 등에 기인
*RUBIN은 기본 288GB, RUBIN ULTRA는 1TB, ASIC도 HBM 탑재량 증가 기조 유지
(14) 중국 시장의 경우, SK하이닉스는 Direct 판매가 없는 상황. 중국 스마트폰 업체들이 SK하이닉스의 모바일 DRAM 출하량의 40%를 차지하고 있으며, GP 서버의 경우 서버 DRAM 출하량의 약 20%를 차지하고 있음. NAND의 경우 중국 고객 비중은 전체 매출 믹스에서 약 20% 수준
(15) 레거시 DRAM 수요에 대응하기 위해 우시에서는 D5 CAPA를 1-a로 마이그레이션 하고 있으며 해당 작업은 '25년 말까지 완료될 예정
26.03.202523:16
250327_진퇴양난의 NVIDIA
(1) 전일 NVIDIA의 주가가 정규장에서 -5.7% 하락했고, 에프터 마켓에서 현재 -1.1% 하락 중
(2) 이는 현재 NVIDIA 매출 믹스에서 약 13% 수준($17bn)을 차지하고 있는 중국향 매출 타격 가능성에 기인한 것으로 추정
(3) 여기에는 2가지의 이유가 있는 것으로 보임
■ https://t.me/beluga_investment/1906
■ https://t.me/beluga_investment/1907
(4) 바로 1) 중국 에너지 효율 규제에 따른 현재 H20 등 미국 반도체 수입 규제, 2) 미국 정부의 중국 기업 블랙리스트 추가 조치
(5) 중국의 에너지 효율 규제 주요 칩 판매에 타격 줄 수도
(6) 중국은 최근 첨단 반도체 사용과 관련한 에너지 효율 규정을 도입했으며, 해당 규정이 엄격히 시행될 경우 중국 기업들은 NVIDIA로부터 수입하고 있는 주요 반도체를 구매할 수 없게 될 것으로 보임
(7) 중국 국가발전개혁위원회(NDRC, 발개위)는 새 데이터 센터 설립 및 기존 시설 확장을 추진하는 중국 기업들에게 엄격한 기준을 충족하는 칩을 사용할 것을 권고하고 있음
(8) Financial Times에 따르면 현재 NVIDIA의 H20 칩은 이 기준을 충족하지 못하는 것으로 추정됨
(9) H20 칩은 NVIDIA의 최고 사양 GPU보다 성능이 낮지만, 미국 정부의 수출 통제 조치를 준수하도록 설계된 제품. 그러나 중국 정부의 새로운 규제에 부합하지 않는 것으로 분석됨
*23년 10월 미국 정부가 수출 규제를 강화한 이후 판매 승인
(10) 이에 따라, 중국 규제 당국은 중국 대형 IT 기업들에 H20 칩 구매 자제 요청을 한 것으로 알려짐. 규정을 준수하지 않을 경우 현장 조사 및 벌금 부과가 이루어질 가능성이 있으며, 이는 대부분의 중국 기업들이 피하고 싶어하는 사안
(11) 사실 수개월 동안 중국 규제 당국은 Alibaba, ByteDance, Tencent 등과 같은 대형 IT 기업들에 H20 칩 구매를 자제하도록 비공식적으로 권장해왔다고 Financial Times는 보도
(12) 다만 현재까지 해당 규정이 엄격하게 시행되지는 않았으며, H20 칩에 대한 중국 내 수요도 여전히 높은 상황이라고 알려짐
*DeepSeek이 효율적인 추론 모델을 출시한 이후 AI 산업이 급부상하며, 이에 따른 H20 칩 수요도 급증
(13) 이번 발개위(NDRC)의 규제는 지난해 도입됐으나, 지금까지 공개적으로 보도된 바는 없으며 NDRC는 이번 사안에 대한 공식적인 논평 요청에 응답하고 있지 않은 상황
(14) 향후에도 중국 정부의 해외 기업 제품에 대한 의존도를 줄이기 위해 중국 기업들에 자국산 반도체 사용을 장려 스탠스는 지속될 것으로 보임
(15) NVIDIA와 더불어 Intel의 HL328 및 HL388 칩 또한 NDRC(국가발전개혁위원회)의 환경 기준을 충족하지 못한 것으로 알려졌으나, Intel의 경우 중국 내 판매량이 많지 않기 때문에, 이번 규제의 영향은 상대적으로 제한적일 것
(16) 이 같은 위기를 타개하기 위해 NVIDIA는 C 레벨 급 경영진과 중국 국가발전개혁위원회 주석 정산제(郑栅洁) 간의 회담을 추진하고 있는 것으로 알려짐
(17) 두 번째로, 트럼프 행정부는 바이든 행정부가 도입한 제한보다 더 강력한 대중 기술 제한 조치를 강행할 것으로 예상되고 있음
*미국 상무부 산업안전국(BIS)는 80개 블랙리스트를 추가 했고 여기서 50여 곳이 중국 기업
(18) 블랙리스트에 오른 기업은 미국 안보 및 외교 정책에 반하는 것으로 분류된 기업. 해당 블랙리스트 추가로 인해 향후 중국이 제3국을 통해 반도체를 우회 수입하는 통로가 막힐 것으로 추정되는 상황
(19) 이번 조치는 기존 스탠스에서 조금 더 강화되었으며 NVIDIA 칩을 구매하는 중국 서버 제조업체를 포함한 여러 중국 기업을 대상으로 하고 있는 것으로 알려짐
(20) 중국 최대 서버 제조업체인 Inspur Group이 포함되었으며, 이 기업은 NVIDIA와 AMD, Intel 등의 주요 고객사로 미국 반도체 기업들의 매출에도 영향이 미칠 것으로 예상되고 있음
(21) 또한 중국 최대 슈퍼컴퓨터 제조업체인 Sugon 등도 블랙리스트에 추가
(22) 이번 조치는 트럼프 행정부가 중국 기업들의 미국 기술 구매를 더욱 엄격히 제한하려 한다는 가장 분명한 신호로 해석
(23) 사견으로는 중국 발개위에서 환경 기준을 빌미로 자국 빅테크 업체에게 AI 반도체 내재화를 기존 보다 더욱 장려하고, 발전시키려는 의지가 강력한 것으로 보임
(24) 그러나 Huawei 등의 AI GPU 공급량은 수요 대비 한정적이고, 성능 또한 NVIDIA 대비 열위인 상황
https://t.me/beluga_investment/1782
(25) 결국 중국의 미국 트럼프 대통령의 관세에 대한 협상 카드로 NVIDIA 반도체 수입 규제를 협상 카드로 사용하는 것에서 결국 마무리 되지 않을까라는 생각
(26) 부가적으로 4Q24 삼성전자의 실적 발표에서 언급한 것처럼, 중국쪽으로의 HBM 관련 공백이 1Q25에 존재할 것이라고 한 것이 더 조금 더 장기화될 개연성도 존재할 것으로 보임
(27) 한편 전일 NVIDIA가 H20에도 HBM3E를 채택하고 SK하이닉스에 HBM을 요청했다는 ZDNet Korea의 기사는 현재 삭제된 상황
https://zdnet.co.kr/view/?no=20250326112421
(28) 최근 DRAM 중심의 스팟가 상승이 시장 상승에 긍정적인 센티먼트를 만들어주고 있지만, 정치적 리스크 등의 사안에 시장의 관심이 쏠린다면 IT 섹터는 당분간 기간 조정의 가능성도 열어둬야
(1) 전일 NVIDIA의 주가가 정규장에서 -5.7% 하락했고, 에프터 마켓에서 현재 -1.1% 하락 중
(2) 이는 현재 NVIDIA 매출 믹스에서 약 13% 수준($17bn)을 차지하고 있는 중국향 매출 타격 가능성에 기인한 것으로 추정
(3) 여기에는 2가지의 이유가 있는 것으로 보임
■ https://t.me/beluga_investment/1906
■ https://t.me/beluga_investment/1907
(4) 바로 1) 중국 에너지 효율 규제에 따른 현재 H20 등 미국 반도체 수입 규제, 2) 미국 정부의 중국 기업 블랙리스트 추가 조치
(5) 중국의 에너지 효율 규제 주요 칩 판매에 타격 줄 수도
(6) 중국은 최근 첨단 반도체 사용과 관련한 에너지 효율 규정을 도입했으며, 해당 규정이 엄격히 시행될 경우 중국 기업들은 NVIDIA로부터 수입하고 있는 주요 반도체를 구매할 수 없게 될 것으로 보임
(7) 중국 국가발전개혁위원회(NDRC, 발개위)는 새 데이터 센터 설립 및 기존 시설 확장을 추진하는 중국 기업들에게 엄격한 기준을 충족하는 칩을 사용할 것을 권고하고 있음
(8) Financial Times에 따르면 현재 NVIDIA의 H20 칩은 이 기준을 충족하지 못하는 것으로 추정됨
(9) H20 칩은 NVIDIA의 최고 사양 GPU보다 성능이 낮지만, 미국 정부의 수출 통제 조치를 준수하도록 설계된 제품. 그러나 중국 정부의 새로운 규제에 부합하지 않는 것으로 분석됨
*23년 10월 미국 정부가 수출 규제를 강화한 이후 판매 승인
(10) 이에 따라, 중국 규제 당국은 중국 대형 IT 기업들에 H20 칩 구매 자제 요청을 한 것으로 알려짐. 규정을 준수하지 않을 경우 현장 조사 및 벌금 부과가 이루어질 가능성이 있으며, 이는 대부분의 중국 기업들이 피하고 싶어하는 사안
(11) 사실 수개월 동안 중국 규제 당국은 Alibaba, ByteDance, Tencent 등과 같은 대형 IT 기업들에 H20 칩 구매를 자제하도록 비공식적으로 권장해왔다고 Financial Times는 보도
(12) 다만 현재까지 해당 규정이 엄격하게 시행되지는 않았으며, H20 칩에 대한 중국 내 수요도 여전히 높은 상황이라고 알려짐
*DeepSeek이 효율적인 추론 모델을 출시한 이후 AI 산업이 급부상하며, 이에 따른 H20 칩 수요도 급증
(13) 이번 발개위(NDRC)의 규제는 지난해 도입됐으나, 지금까지 공개적으로 보도된 바는 없으며 NDRC는 이번 사안에 대한 공식적인 논평 요청에 응답하고 있지 않은 상황
(14) 향후에도 중국 정부의 해외 기업 제품에 대한 의존도를 줄이기 위해 중국 기업들에 자국산 반도체 사용을 장려 스탠스는 지속될 것으로 보임
(15) NVIDIA와 더불어 Intel의 HL328 및 HL388 칩 또한 NDRC(국가발전개혁위원회)의 환경 기준을 충족하지 못한 것으로 알려졌으나, Intel의 경우 중국 내 판매량이 많지 않기 때문에, 이번 규제의 영향은 상대적으로 제한적일 것
(16) 이 같은 위기를 타개하기 위해 NVIDIA는 C 레벨 급 경영진과 중국 국가발전개혁위원회 주석 정산제(郑栅洁) 간의 회담을 추진하고 있는 것으로 알려짐
(17) 두 번째로, 트럼프 행정부는 바이든 행정부가 도입한 제한보다 더 강력한 대중 기술 제한 조치를 강행할 것으로 예상되고 있음
*미국 상무부 산업안전국(BIS)는 80개 블랙리스트를 추가 했고 여기서 50여 곳이 중국 기업
(18) 블랙리스트에 오른 기업은 미국 안보 및 외교 정책에 반하는 것으로 분류된 기업. 해당 블랙리스트 추가로 인해 향후 중국이 제3국을 통해 반도체를 우회 수입하는 통로가 막힐 것으로 추정되는 상황
(19) 이번 조치는 기존 스탠스에서 조금 더 강화되었으며 NVIDIA 칩을 구매하는 중국 서버 제조업체를 포함한 여러 중국 기업을 대상으로 하고 있는 것으로 알려짐
(20) 중국 최대 서버 제조업체인 Inspur Group이 포함되었으며, 이 기업은 NVIDIA와 AMD, Intel 등의 주요 고객사로 미국 반도체 기업들의 매출에도 영향이 미칠 것으로 예상되고 있음
(21) 또한 중국 최대 슈퍼컴퓨터 제조업체인 Sugon 등도 블랙리스트에 추가
(22) 이번 조치는 트럼프 행정부가 중국 기업들의 미국 기술 구매를 더욱 엄격히 제한하려 한다는 가장 분명한 신호로 해석
(23) 사견으로는 중국 발개위에서 환경 기준을 빌미로 자국 빅테크 업체에게 AI 반도체 내재화를 기존 보다 더욱 장려하고, 발전시키려는 의지가 강력한 것으로 보임
(24) 그러나 Huawei 등의 AI GPU 공급량은 수요 대비 한정적이고, 성능 또한 NVIDIA 대비 열위인 상황
https://t.me/beluga_investment/1782
(25) 결국 중국의 미국 트럼프 대통령의 관세에 대한 협상 카드로 NVIDIA 반도체 수입 규제를 협상 카드로 사용하는 것에서 결국 마무리 되지 않을까라는 생각
(26) 부가적으로 4Q24 삼성전자의 실적 발표에서 언급한 것처럼, 중국쪽으로의 HBM 관련 공백이 1Q25에 존재할 것이라고 한 것이 더 조금 더 장기화될 개연성도 존재할 것으로 보임
(27) 한편 전일 NVIDIA가 H20에도 HBM3E를 채택하고 SK하이닉스에 HBM을 요청했다는 ZDNet Korea의 기사는 현재 삭제된 상황
https://zdnet.co.kr/view/?no=20250326112421
(28) 최근 DRAM 중심의 스팟가 상승이 시장 상승에 긍정적인 센티먼트를 만들어주고 있지만, 정치적 리스크 등의 사안에 시장의 관심이 쏠린다면 IT 섹터는 당분간 기간 조정의 가능성도 열어둬야
04.04.202505:06
250404_SK Hynix: Positive development in cyclical and AI; No signs of HBM demand slowdown; Raise PT to W300K and reiterate OW - JPMorgan
(1) 지난 3개월 간, SK하이닉스의 주가는 메모리 업종 평균 대비 부진(+16% vs. 업계 평균 +19%)
(2) 이는 AI 데이터 포인트 부족으로 인한 AI 수요 지속성 우려 및 많은 투자자들이 레거시 로테이션 영향에 기인
(3) 그러나 기존 메모리 다운 사이클이 짧아지고, 기존 DRAM/NAND 펀더멘탈이 개선되면서 우리는 SKH의 포지셔닝이 더 높은 베타가 더 높은 방향으로 유리한 포지셔닝을 할 것이라고 봄
(4) 특히 AI 시장에서의 리더쉽을 유지하는 가운데 HBM CAPA의 축소 조짐이 감지되고 있지 않기 때문에 여전히 긍정적인 전망을 유지
(5) 이에 따라 '25년 및 '26년의 EPS를 각각 +25%씩 상향 조정하고 목표 주가를 300,000원으로 대거 상향
(6) 메모리 펀더멘탈 개선에 따른 EPS 상향 조정
■ 기존 DRAM 및 NAND ASP를 +5~9% 상향 조정. 이는 메모리 공급망 전반의 재고 정상화 및 D5 전환 가속화에 따른 조기 재고 리스타킹 효과를 반영한 것
■ 중국 경쟁사의 가격 인하 리스크가 크지 않다는 점도 고려했으며, 앞선 삼성전자와 동일하게 D5 공급의 타이트함이 지속될 것으로 여전히 예상
■ GP & AI Server 서버 및 해당 어플리케이션에서의 eSSD 수요 증가 등 메모리 퓨어 플레이어로의 강점을 바탕으로 견고한 실적 개선이 가능할 것
(7) HBM 공급 부족 지속과 순조롭게 진행되고 있는 HBM4
■ 경쟁사의 퀄테스트 지연으로 인해 '25년 전체로도 HBM 수급은 타이트할 것으로 예상하며, 우리가 시장 내에서 독보적인 입지를 유지할 것으로 전망
■ 경영진은 '25년 HBM 수요에 일시적 공백이나 공급 능력 상·하향 조정의 조짐이 없다고 언급했으며, 이는 HBM 사업이 견조하게 진행되고 있다는 신호로 해석
■ Rubin향 HBM4 12hi는 3Q25 말 ~ 4Q25에 출시될 예정이며, 하이닉스가 가장 최신 세대의 제품을 경쟁사 대비 1~2분기 빠르게 출시함으로써 시장 주도권을 견고하게 유지할 것으로 예상
(8) CAPEX 추가 상향은 곧 HBM 매출 성장 재가속화
■ SK하이닉스는 현재 클린룸의 공간 제약으로 인해 HBM CAPA 확장에 어려움을 겪고 있는 상황
■ 이에 따라 '25년에는 CAPEX 규모가 높아질 것으로 전망. 신규 팹인 M15X는 4Q25부터 양산에 들어갈 것으로 전망
■ 기존에는 CAPEX 확대가 업계의 공급 과잉 신호로 여겨졌으나, 이번 투자는 다양한 세대의 HBM 수요에 대응하기 위한 선제적 조치로 판단되며, 이러한 CAPEX 집행은 향후 하이닉스의 AI 리더쉽을 더욱 공고히 할 전략적 조치라고 판단
■ 3Q25에는 15K 수준의 CAPA가 더 추가될 것으로 전망하며, Blackwell 향 HBM3E 12hi의 의미 있는 생산량 증가를 기대
(9) 목표 주가 300,000원으로 상향
■ '24년 7월, P/B 기준 2.0x 수준에 도달한 적이 있으며 이는 1) AI 수요 가시성 확대, 2) 믹스 개선 덕분이었음
■ 이번에는 기존 레거시 메모리 사업의 개선을 반영해서 실적 추정치를 상향 조절했지만, 투자자들에게는 '실적의 퀄리티'에 주목하라고 조언하고 있음
■ AI 관련 매출은 非씨클리컬적이며, 마진이 높기 때문에 과거 평균보다 더 높은 밸류에이션 프리미엄이 정당화 되어야 한다고 판단
■ 다만, 여전히 짧은 레거시 다운 사이클에 따른 짧은 업 사이클로의 귀결 가능성을 내재하고 있으며, 최근 NAND 가격 상승 사이클은 일시적일 수 있다고 판단. 이는 NAND 시장의 속성이 ASP 상승보다는 비트 성장에 기반하기 때문임
■ 현재 SK하이닉스는 F.P/B 1.4x 수준이며, 향후 '26년까지의 EPS CAGR +29%를 감안하면 매력적인 가격대라고 판단
(10) Estimate Revisions ↑
■ 25(F) Rev: 82.1조 → 88.8조
■ 25(F) OP: 28.1조 → 34.9조
■ 26(F) Rev: 97.7조→ 105.7조
■ 26(F) OP: 34.7조 → 42.8조
(11) DRAM OP
■ 25(F) DRAM: 26.0조 → 31.6조
■ 26(F) DRAM: 33.0조 → 40.6조
(12) NAND OP
■ 25(F) NAND: 2.1조 → 3.3조
■ 26(F) NAND: 1.7조 → 2.2조
(1) 지난 3개월 간, SK하이닉스의 주가는 메모리 업종 평균 대비 부진(+16% vs. 업계 평균 +19%)
(2) 이는 AI 데이터 포인트 부족으로 인한 AI 수요 지속성 우려 및 많은 투자자들이 레거시 로테이션 영향에 기인
(3) 그러나 기존 메모리 다운 사이클이 짧아지고, 기존 DRAM/NAND 펀더멘탈이 개선되면서 우리는 SKH의 포지셔닝이 더 높은 베타가 더 높은 방향으로 유리한 포지셔닝을 할 것이라고 봄
(4) 특히 AI 시장에서의 리더쉽을 유지하는 가운데 HBM CAPA의 축소 조짐이 감지되고 있지 않기 때문에 여전히 긍정적인 전망을 유지
(5) 이에 따라 '25년 및 '26년의 EPS를 각각 +25%씩 상향 조정하고 목표 주가를 300,000원으로 대거 상향
(6) 메모리 펀더멘탈 개선에 따른 EPS 상향 조정
■ 기존 DRAM 및 NAND ASP를 +5~9% 상향 조정. 이는 메모리 공급망 전반의 재고 정상화 및 D5 전환 가속화에 따른 조기 재고 리스타킹 효과를 반영한 것
■ 중국 경쟁사의 가격 인하 리스크가 크지 않다는 점도 고려했으며, 앞선 삼성전자와 동일하게 D5 공급의 타이트함이 지속될 것으로 여전히 예상
■ GP & AI Server 서버 및 해당 어플리케이션에서의 eSSD 수요 증가 등 메모리 퓨어 플레이어로의 강점을 바탕으로 견고한 실적 개선이 가능할 것
(7) HBM 공급 부족 지속과 순조롭게 진행되고 있는 HBM4
■ 경쟁사의 퀄테스트 지연으로 인해 '25년 전체로도 HBM 수급은 타이트할 것으로 예상하며, 우리가 시장 내에서 독보적인 입지를 유지할 것으로 전망
■ 경영진은 '25년 HBM 수요에 일시적 공백이나 공급 능력 상·하향 조정의 조짐이 없다고 언급했으며, 이는 HBM 사업이 견조하게 진행되고 있다는 신호로 해석
■ Rubin향 HBM4 12hi는 3Q25 말 ~ 4Q25에 출시될 예정이며, 하이닉스가 가장 최신 세대의 제품을 경쟁사 대비 1~2분기 빠르게 출시함으로써 시장 주도권을 견고하게 유지할 것으로 예상
(8) CAPEX 추가 상향은 곧 HBM 매출 성장 재가속화
■ SK하이닉스는 현재 클린룸의 공간 제약으로 인해 HBM CAPA 확장에 어려움을 겪고 있는 상황
■ 이에 따라 '25년에는 CAPEX 규모가 높아질 것으로 전망. 신규 팹인 M15X는 4Q25부터 양산에 들어갈 것으로 전망
■ 기존에는 CAPEX 확대가 업계의 공급 과잉 신호로 여겨졌으나, 이번 투자는 다양한 세대의 HBM 수요에 대응하기 위한 선제적 조치로 판단되며, 이러한 CAPEX 집행은 향후 하이닉스의 AI 리더쉽을 더욱 공고히 할 전략적 조치라고 판단
■ 3Q25에는 15K 수준의 CAPA가 더 추가될 것으로 전망하며, Blackwell 향 HBM3E 12hi의 의미 있는 생산량 증가를 기대
(9) 목표 주가 300,000원으로 상향
■ '24년 7월, P/B 기준 2.0x 수준에 도달한 적이 있으며 이는 1) AI 수요 가시성 확대, 2) 믹스 개선 덕분이었음
■ 이번에는 기존 레거시 메모리 사업의 개선을 반영해서 실적 추정치를 상향 조절했지만, 투자자들에게는 '실적의 퀄리티'에 주목하라고 조언하고 있음
■ AI 관련 매출은 非씨클리컬적이며, 마진이 높기 때문에 과거 평균보다 더 높은 밸류에이션 프리미엄이 정당화 되어야 한다고 판단
■ 다만, 여전히 짧은 레거시 다운 사이클에 따른 짧은 업 사이클로의 귀결 가능성을 내재하고 있으며, 최근 NAND 가격 상승 사이클은 일시적일 수 있다고 판단. 이는 NAND 시장의 속성이 ASP 상승보다는 비트 성장에 기반하기 때문임
■ 현재 SK하이닉스는 F.P/B 1.4x 수준이며, 향후 '26년까지의 EPS CAGR +29%를 감안하면 매력적인 가격대라고 판단
(10) Estimate Revisions ↑
■ 25(F) Rev: 82.1조 → 88.8조
■ 25(F) OP: 28.1조 → 34.9조
■ 26(F) Rev: 97.7조→ 105.7조
■ 26(F) OP: 34.7조 → 42.8조
(11) DRAM OP
■ 25(F) DRAM: 26.0조 → 31.6조
■ 26(F) DRAM: 33.0조 → 40.6조
(12) NAND OP
■ 25(F) NAND: 2.1조 → 3.3조
■ 26(F) NAND: 1.7조 → 2.2조
25.03.202504:23
250325_Server TAM updates: Revising down AI Training Server outlook - Goldman Sachs
(1) Goldman Sachs가 Rack-Level AI Server 출하량(144-GPU Equivalent) 전망을 하향 조정
■ '25년: (기존) 31K → (수정) 19K
■ '26년: (기존) 61K → (수정) 57K
(2) 이는 불확실한 수요·공급 사이드에서의 복합적인 요인에 기인
(3) 이에 따라, 우리는 대만 Server ODM 업체 및 냉각 시스템 관련 밸류체인에 대한 기존 전망을 재검토하며 Quanta, Hon Hai, FII, Wistron, AVC, Auras 등의 TP를 7~21% 수준으로 하향 조정
(4) 특히 Quanta의 경우 투자 의견을 기존 Buy에서 Neutral로 하향
(5) 2Q25는 Rack-Level 단위에서의 AI Server가 오랜 대기 기간 끝에 본격적인 램프업이 이루어질 것으로 예상하며 강력한 분기가 될 것으로 전망
(6) 그러나, 연간 출하량은 다소 기존 대비 보수적으로 유지하며 이는 3Q25 제품 전환기가 다시 출하량에 부담을 줄 가능성이 있기 때문임
(7) 한편, Rack-Level AI Server와는 별개로 High Power AI Server(in 8PU Equivalent)의 전망은 기존 대비 큰 영향은 없을 것
■ '25년: (기존) 437K → (수정) 423K
■ '26년: (기존) 424K → (수정) 423K
(8) High Power AI Server의 경우 기존 전망치 대비 소폭 감소 ~ Flat 수준을 예상하며, 이는 고객들이 1) 여전히 설계 유연성이 높은 Baseboard 솔루션 선호 현상이 지속되며, 2) Rack-Level AI Server로 완전히 대체되지 않을 것을 의미
(9) 한편 1) AI Inference Server 수요, 2) GP Server 수요는 여전히 호조를 띄고 있어 해당 세그먼트에 대한 전망은 긍정적
(10) 따라서 향후 AI 기술을 활용한 어플리케이션 확대(AI Inference)와 노후화된 서버 교체 주기 회복(GP Server)이 성장 동력으로 작용할 것
(11) 고객사 CAPEX 계획
■ 미국: '25년 YoY +41%, '26년 YoY +15% 증가 전망
■ 중국: '25년 YoY +26%, '26년 YoY +4% 증가 전망
(12) AI Training Server의 경우, 성장 동력이 여전히 나타나고 있으나 출하량 증가 속도 둔화 및 제품 전환(Product Transitioning)에 따른 수요·공급 사이드에서의 불확실성 등 복합적인 요인이 작용하고 있음
(13) 특히, '25년 하반기는 NVIDIA의 GPU 플랫폼 제품이 차세대 모델(Blackwell)로 전환됨에 따라, 단기적으로 출하량 감소 가능성이 있을 것
(14) 또한 Rack-Level AI Server 생산 및 조립이 복잡하다는 점에서 생산량 확대 과정에서의 불확실성이 존재하며, DeepSeek 이후의 Training 수요 지속성에 대한 의문/논쟁이 남아 있음
(15) 추가적으로 관세 이슈도 주요 변수로 작용할 개연성이 있을 것
(16) 이는 주요 Server ODM이 제조 라인을 지역적으로 다변화하고, 이에 따라 새로운 리전에서 수율을 안정화하는 것에 시간이 필요하게 되는 요소로 자리 잡을 것
(17) 우리는 최종적으로 AI Training Server 매출이 '25년 YoY +30% 증가한 $160bn, '26년 YoY +63% 증가한 $260bn에 이를 것으로 전망
■ '25년: (기존) $179bn → (수정) $160bn
■ '26년: (기존) $248bn → (수정) $260bn
(18) 해당 시장 전망은 '25년 전망치는 -10.6% 하향 조정하였으나, '26년 전망치는 기존 대비 +4.8% 상향 조정한 수치
(19) AI training servers - Full Racks 시장 전망
■ '25년: (기존) $88bn → (수정) $54bn
■ '26년: (기존) $182bn → (수정) $156bn
(20) AI training servers: High Power 시장 전망
■ '25년: (기존) $90bn → (수정) $106bn
■ '26년: (기존) $66bn → (수정) $104bn
(21) Goldman Sachs는 Full Racks 시장에서의 '26년 전망을 기존 대비 -14.3% 하향했으나, High Power에서의 전망을 $66bn에서 $104bn으로 기존 대비 +57.6% 수준으로 대거 상향
(22) AI Inference Server의 경우 '25년 YoY +41%, '26년 YoY +39% 증가할 것으로 전망하며, 이는 AI Application 확대가 주요 성장 동인으로 작용할 것
(23) GP Server의 경우, 노후화된 서버 교체 주기의 점진적인 회복이 나타날 것이며 새로운 CPU 플랫폼 도입에 따라 완만한 업턴을 보일 것으로 전망. '25년 YoY +6%, '26년 YoY +4% 성장 전망
(1) Goldman Sachs가 Rack-Level AI Server 출하량(144-GPU Equivalent) 전망을 하향 조정
■ '25년: (기존) 31K → (수정) 19K
■ '26년: (기존) 61K → (수정) 57K
(2) 이는 불확실한 수요·공급 사이드에서의 복합적인 요인에 기인
(3) 이에 따라, 우리는 대만 Server ODM 업체 및 냉각 시스템 관련 밸류체인에 대한 기존 전망을 재검토하며 Quanta, Hon Hai, FII, Wistron, AVC, Auras 등의 TP를 7~21% 수준으로 하향 조정
(4) 특히 Quanta의 경우 투자 의견을 기존 Buy에서 Neutral로 하향
(5) 2Q25는 Rack-Level 단위에서의 AI Server가 오랜 대기 기간 끝에 본격적인 램프업이 이루어질 것으로 예상하며 강력한 분기가 될 것으로 전망
(6) 그러나, 연간 출하량은 다소 기존 대비 보수적으로 유지하며 이는 3Q25 제품 전환기가 다시 출하량에 부담을 줄 가능성이 있기 때문임
(7) 한편, Rack-Level AI Server와는 별개로 High Power AI Server(in 8PU Equivalent)의 전망은 기존 대비 큰 영향은 없을 것
■ '25년: (기존) 437K → (수정) 423K
■ '26년: (기존) 424K → (수정) 423K
(8) High Power AI Server의 경우 기존 전망치 대비 소폭 감소 ~ Flat 수준을 예상하며, 이는 고객들이 1) 여전히 설계 유연성이 높은 Baseboard 솔루션 선호 현상이 지속되며, 2) Rack-Level AI Server로 완전히 대체되지 않을 것을 의미
(9) 한편 1) AI Inference Server 수요, 2) GP Server 수요는 여전히 호조를 띄고 있어 해당 세그먼트에 대한 전망은 긍정적
(10) 따라서 향후 AI 기술을 활용한 어플리케이션 확대(AI Inference)와 노후화된 서버 교체 주기 회복(GP Server)이 성장 동력으로 작용할 것
(11) 고객사 CAPEX 계획
■ 미국: '25년 YoY +41%, '26년 YoY +15% 증가 전망
■ 중국: '25년 YoY +26%, '26년 YoY +4% 증가 전망
(12) AI Training Server의 경우, 성장 동력이 여전히 나타나고 있으나 출하량 증가 속도 둔화 및 제품 전환(Product Transitioning)에 따른 수요·공급 사이드에서의 불확실성 등 복합적인 요인이 작용하고 있음
(13) 특히, '25년 하반기는 NVIDIA의 GPU 플랫폼 제품이 차세대 모델(Blackwell)로 전환됨에 따라, 단기적으로 출하량 감소 가능성이 있을 것
(14) 또한 Rack-Level AI Server 생산 및 조립이 복잡하다는 점에서 생산량 확대 과정에서의 불확실성이 존재하며, DeepSeek 이후의 Training 수요 지속성에 대한 의문/논쟁이 남아 있음
(15) 추가적으로 관세 이슈도 주요 변수로 작용할 개연성이 있을 것
(16) 이는 주요 Server ODM이 제조 라인을 지역적으로 다변화하고, 이에 따라 새로운 리전에서 수율을 안정화하는 것에 시간이 필요하게 되는 요소로 자리 잡을 것
(17) 우리는 최종적으로 AI Training Server 매출이 '25년 YoY +30% 증가한 $160bn, '26년 YoY +63% 증가한 $260bn에 이를 것으로 전망
■ '25년: (기존) $179bn → (수정) $160bn
■ '26년: (기존) $248bn → (수정) $260bn
(18) 해당 시장 전망은 '25년 전망치는 -10.6% 하향 조정하였으나, '26년 전망치는 기존 대비 +4.8% 상향 조정한 수치
(19) AI training servers - Full Racks 시장 전망
■ '25년: (기존) $88bn → (수정) $54bn
■ '26년: (기존) $182bn → (수정) $156bn
(20) AI training servers: High Power 시장 전망
■ '25년: (기존) $90bn → (수정) $106bn
■ '26년: (기존) $66bn → (수정) $104bn
(21) Goldman Sachs는 Full Racks 시장에서의 '26년 전망을 기존 대비 -14.3% 하향했으나, High Power에서의 전망을 $66bn에서 $104bn으로 기존 대비 +57.6% 수준으로 대거 상향
(22) AI Inference Server의 경우 '25년 YoY +41%, '26년 YoY +39% 증가할 것으로 전망하며, 이는 AI Application 확대가 주요 성장 동인으로 작용할 것
(23) GP Server의 경우, 노후화된 서버 교체 주기의 점진적인 회복이 나타날 것이며 새로운 CPU 플랫폼 도입에 따라 완만한 업턴을 보일 것으로 전망. '25년 YoY +6%, '26년 YoY +4% 성장 전망
03.04.202508:03
250403_Global Memory Market - JPMorgan
[Key Takeaways]
(1) 우리는 기존 메모리 다운 사이클이 예상보다 짧아지고 있다는 우리의 가설이 실현되고 있음을 이번 보고서를 통해 확인
(2) 이는 1) 강한 GP Server 투자, 2) DDR5로의 믹스 전환 가속화, 3) 순탄한 고객사 재고 조정에 기인
(3) 3가지 요소가 모두 레거시의 다운 사이클을 짧아지게 만들고 있으며, 긍정적인 현물 가격 반응이 그 근거
(4) 우리는 전체 메모리 업황에 대한 투자 심리가 12월 전망에 비해 긍정적으로 계속 전환되고 있음을 확인
(5) 이에 따라 아시아 메모리 업종 내 SK하이닉스를 최선호 종목으로 유지하며, 삼성전자/Nanya Technology의 투자 의견을 상향
*삼성전자: Neutral → Overweight
**Nanya Technology: Underweight → Neutral
[Contents]
(1) 레거시 TAM +10~12% 상향
■ 우리는 기존 메모리 시장의 TAM을 +10~12% 상향 조정
■ D5 전환 가속화 및 D4 수요 회복에 따른 공급 빗 증가율이 둔화됨에 따라 ASP가 상향되고 있기 때문
■ D4 재고 소진까지는 몇 분기가 더 소모될 예정이지만 D5의 경우 여전히 타이트한 상황이 지속. 이는 미국/중국 DC 고객의 수요가 계절성이 거의 없이 안정적으로 유지되고 있으며, 메모리 업체들의 CAPA 마이그레이션으로 인한 D5 수율도 현재 다소 낮은 상황이기 때문
■ NAND ASP 역시 감산 및 eSSD 수요 강세가 지속될 것
(2) 짧아진 레거시 다운 사이클이 업사이클도 짧게 만들까?
■ 기존 메모리 다운 사이클이 6~7개 분기였다면, 현재는 약 4개 분기 정도로 짧아짐
■ 이로 인해 레거시 향 제품의 성장률은 제한될 가능성이 있지만, 전반적인 사이클의 퀄리티가 개선되면서 변동성이 낮아지고, 메모리 기업들의 실적 가시성이 높아지는 긍정적인 효과가 존재
■ 특히 HBM 매출 믹스가 상승하면서 가격 방향성 또한 같이 상승할 것으로 예상하며, 해당 포인트를 가장 중요시 여김
■ HBM REVENUE MIX: 24(A) 19% → 25(F) 40%
(3) HBM 수급 전망
■ '26년까지 견조한 흐름 지속. 2Q25에 방향성에 대한 '명확한 궤적'을 확보 예상
■ HBM은 연간 계약 기반으로, 곧 '26년 최종 물량에 대한 확정치를 상반기 내에 메모리 업체들이 확인할 가능성이 클 것
■ 삼성전자는 1H25 HBM Air Pocket이 예상되지만 HBM CAPA 감소는 보이지 않으며, 오히려 '25녀 공급 과잉 가능성도 낮을 것
■ '1H26까지 GPU 중심의 수요가 HBM 시장을 견인할 것이며, 2H26부터는 ASIC 및 차세대 HBM이 성장의 키팩터로 작용할 것
■ 우리는 1) '26년 HBM 수요 빗 증가율을 +47% 수준으로 추정하며, 2) 이를 충족하기 위해 필요한 추가 CAPA로 145K, 3) 산업 전체 CAPA 증가 전망으로는 200K 수준을 보고 있음
(4) Valuation: AI Premium vs. Cyclical
■ 지난 2달 동안, AI 메모리와 레거시 메모리 주식 간의 주가 모멘텀이 큰 차이를 보임
■ Nanya +37% vs. 삼성전자 +12%, SK하이닉스 -1%, Micron -3%
■ MSCI 아시아 반도체 지수 +1% vs. 필라델피아 반도체 지수 -15%
■ 우리는 이러한 디커플링이 기존 레거시 메모리의 펀더멘탈 개선과 AI 투자 심리에 대한 보수적인 접근 때문이라고 판단
■ 돌이켜보면, SK하이닉스의 밸류에이션이 '24년 7월 P/B 2.0x 수준에 도달 했던 것은 1) 수요 가시성 증가, 2) HBM 믹스 증가에 따른 이익률 개선이 주된 요인이었음. HBM은 특히 기존 시클리컬 메모리 제품과는 차별화된 요소로 작용
■ 현재 기존 메모리 부문의 펀더멘털 개선이 진행되는 가운데, AI 비즈니스 실행력과 시장 내 강한 포지셔닝을 갖춘 메모리 제조업체들은 기존 시클리컬 주식보다 더 높은 밸류에이션을 받을 자격이 있다고 판단
(5) 결론
■ 우리는 여전히 SK하이닉스(OW 유지) > 삼성전자(N → OW) > Nanya Technology(UW → N) 순으로 선호
■ 향후 주요 Catalysts로는 1) '26년 HBM 풀 북킹, 2) 1Q25 실적 발표, 3) 금일 관세 정책 이후 메모리 스팟가 변화 추이
[Key Takeaways]
(1) 우리는 기존 메모리 다운 사이클이 예상보다 짧아지고 있다는 우리의 가설이 실현되고 있음을 이번 보고서를 통해 확인
(2) 이는 1) 강한 GP Server 투자, 2) DDR5로의 믹스 전환 가속화, 3) 순탄한 고객사 재고 조정에 기인
(3) 3가지 요소가 모두 레거시의 다운 사이클을 짧아지게 만들고 있으며, 긍정적인 현물 가격 반응이 그 근거
(4) 우리는 전체 메모리 업황에 대한 투자 심리가 12월 전망에 비해 긍정적으로 계속 전환되고 있음을 확인
(5) 이에 따라 아시아 메모리 업종 내 SK하이닉스를 최선호 종목으로 유지하며, 삼성전자/Nanya Technology의 투자 의견을 상향
*삼성전자: Neutral → Overweight
**Nanya Technology: Underweight → Neutral
[Contents]
(1) 레거시 TAM +10~12% 상향
■ 우리는 기존 메모리 시장의 TAM을 +10~12% 상향 조정
■ D5 전환 가속화 및 D4 수요 회복에 따른 공급 빗 증가율이 둔화됨에 따라 ASP가 상향되고 있기 때문
■ D4 재고 소진까지는 몇 분기가 더 소모될 예정이지만 D5의 경우 여전히 타이트한 상황이 지속. 이는 미국/중국 DC 고객의 수요가 계절성이 거의 없이 안정적으로 유지되고 있으며, 메모리 업체들의 CAPA 마이그레이션으로 인한 D5 수율도 현재 다소 낮은 상황이기 때문
■ NAND ASP 역시 감산 및 eSSD 수요 강세가 지속될 것
(2) 짧아진 레거시 다운 사이클이 업사이클도 짧게 만들까?
■ 기존 메모리 다운 사이클이 6~7개 분기였다면, 현재는 약 4개 분기 정도로 짧아짐
■ 이로 인해 레거시 향 제품의 성장률은 제한될 가능성이 있지만, 전반적인 사이클의 퀄리티가 개선되면서 변동성이 낮아지고, 메모리 기업들의 실적 가시성이 높아지는 긍정적인 효과가 존재
■ 특히 HBM 매출 믹스가 상승하면서 가격 방향성 또한 같이 상승할 것으로 예상하며, 해당 포인트를 가장 중요시 여김
■ HBM REVENUE MIX: 24(A) 19% → 25(F) 40%
(3) HBM 수급 전망
■ '26년까지 견조한 흐름 지속. 2Q25에 방향성에 대한 '명확한 궤적'을 확보 예상
■ HBM은 연간 계약 기반으로, 곧 '26년 최종 물량에 대한 확정치를 상반기 내에 메모리 업체들이 확인할 가능성이 클 것
■ 삼성전자는 1H25 HBM Air Pocket이 예상되지만 HBM CAPA 감소는 보이지 않으며, 오히려 '25녀 공급 과잉 가능성도 낮을 것
■ '1H26까지 GPU 중심의 수요가 HBM 시장을 견인할 것이며, 2H26부터는 ASIC 및 차세대 HBM이 성장의 키팩터로 작용할 것
■ 우리는 1) '26년 HBM 수요 빗 증가율을 +47% 수준으로 추정하며, 2) 이를 충족하기 위해 필요한 추가 CAPA로 145K, 3) 산업 전체 CAPA 증가 전망으로는 200K 수준을 보고 있음
(4) Valuation: AI Premium vs. Cyclical
■ 지난 2달 동안, AI 메모리와 레거시 메모리 주식 간의 주가 모멘텀이 큰 차이를 보임
■ Nanya +37% vs. 삼성전자 +12%, SK하이닉스 -1%, Micron -3%
■ MSCI 아시아 반도체 지수 +1% vs. 필라델피아 반도체 지수 -15%
■ 우리는 이러한 디커플링이 기존 레거시 메모리의 펀더멘탈 개선과 AI 투자 심리에 대한 보수적인 접근 때문이라고 판단
■ 돌이켜보면, SK하이닉스의 밸류에이션이 '24년 7월 P/B 2.0x 수준에 도달 했던 것은 1) 수요 가시성 증가, 2) HBM 믹스 증가에 따른 이익률 개선이 주된 요인이었음. HBM은 특히 기존 시클리컬 메모리 제품과는 차별화된 요소로 작용
■ 현재 기존 메모리 부문의 펀더멘털 개선이 진행되는 가운데, AI 비즈니스 실행력과 시장 내 강한 포지셔닝을 갖춘 메모리 제조업체들은 기존 시클리컬 주식보다 더 높은 밸류에이션을 받을 자격이 있다고 판단
(5) 결론
■ 우리는 여전히 SK하이닉스(OW 유지) > 삼성전자(N → OW) > Nanya Technology(UW → N) 순으로 선호
■ 향후 주요 Catalysts로는 1) '26년 HBM 풀 북킹, 2) 1Q25 실적 발표, 3) 금일 관세 정책 이후 메모리 스팟가 변화 추이
31.03.202522:52
250401_OpenAI closes $40 billion funding round, largest private tech deal on record
https://www.cnbc.com/2025/03/31/openai-closes-40-billion-in-funding-the-largest-private-fundraise-in-history-softbank-chatgpt.html?__source=iosappshare%7Cph.telegra.Telegraph.Share
(1) OpenAI가 역사상 최대 규모인 $40bn 투자로 이번 라운드를 마감
(2) 이번 투자에서 OpenAI의 기업 가치는 $300bn 수준으로 평가
(3) 해당 라운드에는 Softbank가 $30bn, 나머지는 Microsoft, Coatue, Altimeter, Thrive 등으로 구성된 컨소시엄이 $10bn 규모로 참여
(4) 또한 이번 투자 유치로 OpenAI는 SpaceX에 이어 세계에서 두 번째로 높은 기업 가치를 가진 비상장 기업이 됨
*SpaceX: $350bn
(5) OpenAI는 공식 블로그에서 이번 자금을 통해 AI 연구 전선을 더 강화하고, 컴퓨팅 인프라를 확장할 계획이라고 밝힘
(6) CNBC에 따르면 이번 투자금에서 약 $18bn은 Stargate Project에 사용될 예정인 것으로 알려짐
(7) 초기 투자금으로는 우선 $10bn가 먼저 투입되며, 나머지 $30bn은 '25년 말까지 순차적으로 투입될 예정
(8) 한편, 이번 투자 라운드에는 중요한 조건이 포함되어 있음
(9) 바로 영리 기업으로 올해 12월 31일까지 전환한다는 조건임
(10) 만약 이를 달성하지 못한다면, 투자 금액이 최대 $10bn까지 삭감될 수 있는 것으로 알려짐
(11) 해당 조항은 OpenAI가 반드시 영리 기업으로의 전환을 성사 시켜야 하는 요소이며, 이 계획을 실행하려면 1) Microsoft, 2) 캘리포니아 법무부 장관의 승일이 필요하며, 3) 현재 Elon Musk는 목에 핏대를 걸고 해당 구조 전환 반대에 소송을 제기한 상황
(12) 현재의 구조에서는 원래의 비영리 조직이 지배 주주의 역할을 하고 있으며, 만약 OpenAI가 해당 조건으로 기업 형태를 재구조화하면 비영리 조직은 독립된 법인으로 분리될 예정
(13) 이번 벤처 투자자들은 전환사채(CB)의 형태로 투자했으며, 이는 OpenAI가 영리 기업으로 전환될 경우 지분으로 전환 될 예정
(14) 한편 Softbank 및 컨소시엄에 참여한 투자자들은 ChatGPT의 폭발적인 성장세가 계속 지속 될 것이라고 베팅하고 있음
(15) 현재 OpenAI는 어제 월요일 공식 발표를 통해 ChatGPT의 WAU가 5억 명을 넘어섰으며, 이는 지난 달 4억 명에서 1억 명 증가한 수치라고 밝힘
(16) 또한 올해 말까지 매출이 3배 이상 증가해 약 $12.7bn에 이를 것으로 예상하고 있음
(17) 지난 주 OpenAI는 최고 경영진 회의에서 중요한 변화를 발표했음
(18) Sam은 일상적인 회사 운영에서 벗어나 연구 및 제품 개발에 더 집중하게 될 것이며 Operating Chief Brad Lightcap의 역할이 확장되며, 그가 앞으로 비즈니스와 일상 운영을 총괄할 예정
https://www.cnbc.com/2025/03/31/openai-closes-40-billion-in-funding-the-largest-private-fundraise-in-history-softbank-chatgpt.html?__source=iosappshare%7Cph.telegra.Telegraph.Share
(1) OpenAI가 역사상 최대 규모인 $40bn 투자로 이번 라운드를 마감
(2) 이번 투자에서 OpenAI의 기업 가치는 $300bn 수준으로 평가
(3) 해당 라운드에는 Softbank가 $30bn, 나머지는 Microsoft, Coatue, Altimeter, Thrive 등으로 구성된 컨소시엄이 $10bn 규모로 참여
(4) 또한 이번 투자 유치로 OpenAI는 SpaceX에 이어 세계에서 두 번째로 높은 기업 가치를 가진 비상장 기업이 됨
*SpaceX: $350bn
(5) OpenAI는 공식 블로그에서 이번 자금을 통해 AI 연구 전선을 더 강화하고, 컴퓨팅 인프라를 확장할 계획이라고 밝힘
(6) CNBC에 따르면 이번 투자금에서 약 $18bn은 Stargate Project에 사용될 예정인 것으로 알려짐
(7) 초기 투자금으로는 우선 $10bn가 먼저 투입되며, 나머지 $30bn은 '25년 말까지 순차적으로 투입될 예정
(8) 한편, 이번 투자 라운드에는 중요한 조건이 포함되어 있음
(9) 바로 영리 기업으로 올해 12월 31일까지 전환한다는 조건임
(10) 만약 이를 달성하지 못한다면, 투자 금액이 최대 $10bn까지 삭감될 수 있는 것으로 알려짐
(11) 해당 조항은 OpenAI가 반드시 영리 기업으로의 전환을 성사 시켜야 하는 요소이며, 이 계획을 실행하려면 1) Microsoft, 2) 캘리포니아 법무부 장관의 승일이 필요하며, 3) 현재 Elon Musk는 목에 핏대를 걸고 해당 구조 전환 반대에 소송을 제기한 상황
(12) 현재의 구조에서는 원래의 비영리 조직이 지배 주주의 역할을 하고 있으며, 만약 OpenAI가 해당 조건으로 기업 형태를 재구조화하면 비영리 조직은 독립된 법인으로 분리될 예정
(13) 이번 벤처 투자자들은 전환사채(CB)의 형태로 투자했으며, 이는 OpenAI가 영리 기업으로 전환될 경우 지분으로 전환 될 예정
(14) 한편 Softbank 및 컨소시엄에 참여한 투자자들은 ChatGPT의 폭발적인 성장세가 계속 지속 될 것이라고 베팅하고 있음
(15) 현재 OpenAI는 어제 월요일 공식 발표를 통해 ChatGPT의 WAU가 5억 명을 넘어섰으며, 이는 지난 달 4억 명에서 1억 명 증가한 수치라고 밝힘
(16) 또한 올해 말까지 매출이 3배 이상 증가해 약 $12.7bn에 이를 것으로 예상하고 있음
(17) 지난 주 OpenAI는 최고 경영진 회의에서 중요한 변화를 발표했음
(18) Sam은 일상적인 회사 운영에서 벗어나 연구 및 제품 개발에 더 집중하게 될 것이며 Operating Chief Brad Lightcap의 역할이 확장되며, 그가 앞으로 비즈니스와 일상 운영을 총괄할 예정
03.04.202504:59
250403_1Q25 vehicle deliveries results takeaways; global Tesla consumer survey data - Goldman Sachs
(1) Tesla는 Model-Y 생산라인 변경으로 인해 수 주 동안 생산 차질이 발생했다고 언급
(2) 그러나 우리는 1) Tesla가 기존에 보유하고 있던 재고를 활용해 이번 분기 판매량 감소를 어느 정도 상쇄 시켰다고 보고 있으며, 2) 인도량이 생산량 대비 더 낮아진 부분은 생각보다 수요가 더 저조(=재고 증가 우려)했음을 이번 분기 딜리버리를 통해 확인했다고 판단함
(3) 지역별로는 1) 유럽 부진, 2) 미국·중국도 기대 이하
■ 유럽: 인도량이 YoY -35%를 기록하며 가장 큰 하락폭을 기록
■ 미국: 하이랜드의 '24년 프리몬트 전환을 고려하면, 비교적 괜찮은 상황(=1Q24 기저가 낮다)이었음에도 불구하고 YoY 역성장
■ 중국: YoY Flat 수준
(4) 최근 소비자 서베이 결과, Tesla 구매 의향(Net Purchase Intent) 점수가 미국에서 급격히 하락하고 있음
(5) 우리 내부의 데이터 분석(GS Data Works)에 따르면, 캐나다 및 주요 유럽 국가에서도 구매를 고려하는 점수가 크게 감소하고 있음
(6) 이를 종합하면, 단순히 주니퍼 전환 문제 뿐만 아니라 브랜드 선호도 감소 자체가 딜리버리 부진의 주요 원인으로 작용하고 있음
(7) 이와 별개로 ESS의 경우 10.4GWh를 기록하며 YoY +157% 증가하며 우리의 예상치인 9.1GWh를 상회
*연간으로 YoY +50% 성장 가이던스
(8) 우리는 향후 Tesla의 Automotive 사업이 언제 다시 성장할 수 있을지에 대한 논쟁이 이어질 것으로 예상
(9) 여기서는 새로운 모델 라인의 출시가 어느 정도의 성과를 거둘 수 있는지를 가장 중요한 쟁점이라고 판단
(10) 즉, 출시 시점 및 새 모델의 기능(기존 모델 대비 얼마나 차별화 된 포인트를 지녔는지) 등이 핵심 요소
(11) 신모델을 출시하면서 기존 Model-3/Y를 일부 카니발 해버릴 가능성이 있으나, 새로운 모델이 시장에서 완전히 자리 잡으면 연간 최소 100K 이상(올해)은 볼륨이 붙을 수 있을 것
(12) 1H25에 저가 모델을 출시할 계획으로 알고 있으며, 이는 이미 4Q24 주주 서한에서도 이미 언급된 바 있음
(13) 우리의 베이스 케이스는 Tesla가 '25년 상반기에 출시할 저가형 차량이 기존과는 다소 차별화된 디자인을 갖춘 신제품일 것이라는 점이며, 출시 자체는 1H25보다는 2H25에 이뤄질 가능성이 높다고 예상함
(14) 해당 포인트는 역시 Tesla 구매 의향 점수에도 중요한 관전 포인트로 작용할 것
(15) 다만 이번 1Q25 딜리버리 부진에 따라, CY25~27 연간 딜리버리를 하향 조정
■ CY25 1,910K → 1,710K
■ CY26 2,250K → 2,030K
■ CY27 2,500K → 2,250K
(16) 한편, 영업이익률 역시 투자자들의 주요 관심사가 될 것으로 보이며, 1Q25 Adj. OPM은 약 13.0% 수준을 전망함
(17) 이는 4Q24 13.6% 대비해서 소폭 하락한 수치로 대부분 딜리버리의 볼륨 감소가 주요 원인
(18) 다만, 중국에서의 FSD 관련 기능 활성화로 인한 일부 이연매출이 발생할 것으로 예상되는 요소가 반영되며 하락폭 자체를 상쇄시킬 것으로 봄
(19) 그러나 1) 중국 시장에서의 경쟁 심화에 따른 가격 압박 및 프로모션 지속, 2) 관세 영향에 따라 마진은 하방 압력이 작용할 가능성 有
(20) 로보택시의 경우 기존 계획대로 6월 텍사스에서 서비스 출시를 목표로 하고 있으며, 추후 캘리포니아 확장 계획을 가지고 있음
(21) Cybercab의 생산은 '26년부터 시작될 것이며 당분간은 Model-3/Y 기반으로 운영될 예정
(22) 다만 중국 시장에서의 FSD 수익화는 어려울 전망인데, 이는 중국 시장에서는 여러 로컬 OEM들이 L2+ 또는 L2++ 수준의 ADAS를 디폴트 기능으로 제공하고 있기 떄문
(23) 이는 소수의 프리미엄 모델뿐만 아니라, 일반/보급형 차량에도 포함되는 추세이기 때문에 머니타이제이션 가시성이 다소 옅으며, 중국에서 FSD를 별도 유료 기능으로 판매하는 것은 더 어려울 가능성이 높다고 판단(ㅠ..)
(24) 결론적으로 딜리버리 하향에 따라 Adj. EPS 추정치를 변경하며 TP 또한 기존 $320에서 $275로 하향. 다만 FSD 소프트웨어 매출 및 신규 모델 출시에 따른 중장기 성장 기대
■ CY25 $2.50 → $2.00
■ CY26 $3.70 → $2.95
■ CY27 $4.50 → $3.70
(1) Tesla는 Model-Y 생산라인 변경으로 인해 수 주 동안 생산 차질이 발생했다고 언급
(2) 그러나 우리는 1) Tesla가 기존에 보유하고 있던 재고를 활용해 이번 분기 판매량 감소를 어느 정도 상쇄 시켰다고 보고 있으며, 2) 인도량이 생산량 대비 더 낮아진 부분은 생각보다 수요가 더 저조(=재고 증가 우려)했음을 이번 분기 딜리버리를 통해 확인했다고 판단함
(3) 지역별로는 1) 유럽 부진, 2) 미국·중국도 기대 이하
■ 유럽: 인도량이 YoY -35%를 기록하며 가장 큰 하락폭을 기록
■ 미국: 하이랜드의 '24년 프리몬트 전환을 고려하면, 비교적 괜찮은 상황(=1Q24 기저가 낮다)이었음에도 불구하고 YoY 역성장
■ 중국: YoY Flat 수준
(4) 최근 소비자 서베이 결과, Tesla 구매 의향(Net Purchase Intent) 점수가 미국에서 급격히 하락하고 있음
(5) 우리 내부의 데이터 분석(GS Data Works)에 따르면, 캐나다 및 주요 유럽 국가에서도 구매를 고려하는 점수가 크게 감소하고 있음
(6) 이를 종합하면, 단순히 주니퍼 전환 문제 뿐만 아니라 브랜드 선호도 감소 자체가 딜리버리 부진의 주요 원인으로 작용하고 있음
(7) 이와 별개로 ESS의 경우 10.4GWh를 기록하며 YoY +157% 증가하며 우리의 예상치인 9.1GWh를 상회
*연간으로 YoY +50% 성장 가이던스
(8) 우리는 향후 Tesla의 Automotive 사업이 언제 다시 성장할 수 있을지에 대한 논쟁이 이어질 것으로 예상
(9) 여기서는 새로운 모델 라인의 출시가 어느 정도의 성과를 거둘 수 있는지를 가장 중요한 쟁점이라고 판단
(10) 즉, 출시 시점 및 새 모델의 기능(기존 모델 대비 얼마나 차별화 된 포인트를 지녔는지) 등이 핵심 요소
(11) 신모델을 출시하면서 기존 Model-3/Y를 일부 카니발 해버릴 가능성이 있으나, 새로운 모델이 시장에서 완전히 자리 잡으면 연간 최소 100K 이상(올해)은 볼륨이 붙을 수 있을 것
(12) 1H25에 저가 모델을 출시할 계획으로 알고 있으며, 이는 이미 4Q24 주주 서한에서도 이미 언급된 바 있음
(13) 우리의 베이스 케이스는 Tesla가 '25년 상반기에 출시할 저가형 차량이 기존과는 다소 차별화된 디자인을 갖춘 신제품일 것이라는 점이며, 출시 자체는 1H25보다는 2H25에 이뤄질 가능성이 높다고 예상함
(14) 해당 포인트는 역시 Tesla 구매 의향 점수에도 중요한 관전 포인트로 작용할 것
(15) 다만 이번 1Q25 딜리버리 부진에 따라, CY25~27 연간 딜리버리를 하향 조정
■ CY25 1,910K → 1,710K
■ CY26 2,250K → 2,030K
■ CY27 2,500K → 2,250K
(16) 한편, 영업이익률 역시 투자자들의 주요 관심사가 될 것으로 보이며, 1Q25 Adj. OPM은 약 13.0% 수준을 전망함
(17) 이는 4Q24 13.6% 대비해서 소폭 하락한 수치로 대부분 딜리버리의 볼륨 감소가 주요 원인
(18) 다만, 중국에서의 FSD 관련 기능 활성화로 인한 일부 이연매출이 발생할 것으로 예상되는 요소가 반영되며 하락폭 자체를 상쇄시킬 것으로 봄
(19) 그러나 1) 중국 시장에서의 경쟁 심화에 따른 가격 압박 및 프로모션 지속, 2) 관세 영향에 따라 마진은 하방 압력이 작용할 가능성 有
(20) 로보택시의 경우 기존 계획대로 6월 텍사스에서 서비스 출시를 목표로 하고 있으며, 추후 캘리포니아 확장 계획을 가지고 있음
(21) Cybercab의 생산은 '26년부터 시작될 것이며 당분간은 Model-3/Y 기반으로 운영될 예정
(22) 다만 중국 시장에서의 FSD 수익화는 어려울 전망인데, 이는 중국 시장에서는 여러 로컬 OEM들이 L2+ 또는 L2++ 수준의 ADAS를 디폴트 기능으로 제공하고 있기 떄문
(23) 이는 소수의 프리미엄 모델뿐만 아니라, 일반/보급형 차량에도 포함되는 추세이기 때문에 머니타이제이션 가시성이 다소 옅으며, 중국에서 FSD를 별도 유료 기능으로 판매하는 것은 더 어려울 가능성이 높다고 판단(ㅠ..)
(24) 결론적으로 딜리버리 하향에 따라 Adj. EPS 추정치를 변경하며 TP 또한 기존 $320에서 $275로 하향. 다만 FSD 소프트웨어 매출 및 신규 모델 출시에 따른 중장기 성장 기대
■ CY25 $2.50 → $2.00
■ CY26 $3.70 → $2.95
■ CY27 $4.50 → $3.70
Переслав з:![[삼성 글로벌 SW 이영진] avatar](/_next/image?url=https%3A%2F%2Fstatic-storm.tglist.com%2Fda1b354b28a3cd215fbc5731e8fd06cb%2F51fa97c9-3682-4cdf-9f7c-7cdf043bf7a1.jpg%3Fw%3D24%26h%3D24&w=48&q=75)
[삼성 글로벌 SW 이영진]
10.04.202508:48
Google Cloud Next 2025, 빨라지는 AI 에이전트의 시대
안녕하세요 삼성증권 글로벌 SW 담당 이영진입니다.
최근 구글의 폼은 남다릅니다. GPT, 클로드, 그록3 등 탑티어 경쟁사를 압도하는 퍼포먼스를 보여주고 있습니다.
경쟁력의 비밀은 풀스택 AI 입니다. 모델의 성능, 가격 그 무엇 하나 빠지지 않습니다.
오픈AI가 넷츠케이프(선각자)라면 현재 알파벳은 익스플로러에 비교해 볼 수 있습니다. 물론 당장 오픈AI가 망하지는 않겠지만요.
구글은 이번 행사에서도 다양한 영역에서 최고, 최신의 경쟁력을 증명했습니다.
1) 블랙웰에 비견되는 7세대 TPU Ironwood(이전 세대 대비 컴퓨팅 성능 5배 향상, HBM 용량 6배(192 GB), FP8)
2) 내부에서만 사용하던 초고속, 저지연 네트워크인 WAN(Wide Area Network)을 기업용 클라우드로 출시
3) AI 워크로드를 위한 하이퍼컴퓨터 성능 업그레이드(엔비디아 최신 GPU 도입)
4) 소프트웨어 혁신(AI에 최적화된 쿠버네티스 엔진, Gemini 모델 학습에 활용되었던 분산처리 시스템인 Pathway 오픈)
5) 다양한 고성능 모델들을 Vertex AI로 통합 제공Gemini 2.5 Pro, Flash, Veo 2(영상), Imagen 3(이미지), Chirp 3(음성), Lyria(음악)
개인적으로 가장 주목하는 것은 AI 에이전트 프로토콜인 A2A(Agent2Agent)입니다. 클로드의 MCP가 호출에 따라 특정 기능을 수행하는 펑션 콜링에 특화되었다면 A2A는 에이전트들이 직접 협업하는 방식을 표준화했습니다.
즉, 서로 생태계 싸움을 하는 경쟁 관계가 아니라 전체 생태계를 이루는 보완재 역할을 하며 AI 에이전트 시대의 가속화를 만들어내고 있는 상황입니다.
마치 과거 앱스토어가 등장하며 다양한 앱들이 쏟아져 나온 것과 비슷합니다. 향후 수개월 전후로 놀라운 모멘텀이 만들어질 가능성이 높아졌습니다.
당장 숫자에 반영이 되지 않는다고 해서 초조해할 필요는 없습니다. 챗GPT가 보여줬던 것처럼, 거대한 기술의 흐름이 만들어지면 결국 시간의 문제이기 때문입니다.
AI 시대의 진정한 강자로 거듭나고 있는 구글에 대한 지속적인 관심이 필요하다는 생각입니다.
자세한 내용은 보고서를 참고 부탁드립니다.
감사합니다.
보고서 링크: https://bit.ly/4johhPk
(2025/4/10 공표자료)
안녕하세요 삼성증권 글로벌 SW 담당 이영진입니다.
최근 구글의 폼은 남다릅니다. GPT, 클로드, 그록3 등 탑티어 경쟁사를 압도하는 퍼포먼스를 보여주고 있습니다.
경쟁력의 비밀은 풀스택 AI 입니다. 모델의 성능, 가격 그 무엇 하나 빠지지 않습니다.
오픈AI가 넷츠케이프(선각자)라면 현재 알파벳은 익스플로러에 비교해 볼 수 있습니다. 물론 당장 오픈AI가 망하지는 않겠지만요.
구글은 이번 행사에서도 다양한 영역에서 최고, 최신의 경쟁력을 증명했습니다.
1) 블랙웰에 비견되는 7세대 TPU Ironwood(이전 세대 대비 컴퓨팅 성능 5배 향상, HBM 용량 6배(192 GB), FP8)
2) 내부에서만 사용하던 초고속, 저지연 네트워크인 WAN(Wide Area Network)을 기업용 클라우드로 출시
3) AI 워크로드를 위한 하이퍼컴퓨터 성능 업그레이드(엔비디아 최신 GPU 도입)
4) 소프트웨어 혁신(AI에 최적화된 쿠버네티스 엔진, Gemini 모델 학습에 활용되었던 분산처리 시스템인 Pathway 오픈)
5) 다양한 고성능 모델들을 Vertex AI로 통합 제공Gemini 2.5 Pro, Flash, Veo 2(영상), Imagen 3(이미지), Chirp 3(음성), Lyria(음악)
개인적으로 가장 주목하는 것은 AI 에이전트 프로토콜인 A2A(Agent2Agent)입니다. 클로드의 MCP가 호출에 따라 특정 기능을 수행하는 펑션 콜링에 특화되었다면 A2A는 에이전트들이 직접 협업하는 방식을 표준화했습니다.
즉, 서로 생태계 싸움을 하는 경쟁 관계가 아니라 전체 생태계를 이루는 보완재 역할을 하며 AI 에이전트 시대의 가속화를 만들어내고 있는 상황입니다.
마치 과거 앱스토어가 등장하며 다양한 앱들이 쏟아져 나온 것과 비슷합니다. 향후 수개월 전후로 놀라운 모멘텀이 만들어질 가능성이 높아졌습니다.
당장 숫자에 반영이 되지 않는다고 해서 초조해할 필요는 없습니다. 챗GPT가 보여줬던 것처럼, 거대한 기술의 흐름이 만들어지면 결국 시간의 문제이기 때문입니다.
AI 시대의 진정한 강자로 거듭나고 있는 구글에 대한 지속적인 관심이 필요하다는 생각입니다.
자세한 내용은 보고서를 참고 부탁드립니다.
감사합니다.
보고서 링크: https://bit.ly/4johhPk
(2025/4/10 공표자료)
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