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메리츠증권 리서치

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31.03.202522:45
📮[메리츠증권 통신/우주/미디어 정지수]

[SPACE WAR VOL. 5] Space X Innovation

안녕하세요 메리츠증권 정지수입니다. 2020년부터 선보인 SPACE WAR 시리즈의 다섯번째 보고서 [SPACE X INNOVATION]을 발간했습니다. 시장과 공유하고 싶은 내용이 많아지는 만큼 자료의 발간 주기도 짧아지고 있어 무척 반가운 마음입니다. 지금까지 그래왔듯이 글로벌 우주산업, 그중에서도 SpaceX 관련 국내 소식은 메리츠증권 리서치센터가 가장 빠르고 정확한 분석을 통해 시장과 소통하도록 하겠습니다. 많은 문의 바랍니다.

▶️ Part I. Tech Innovation

- 2011년 10월 일론 머스크는 우주의 무어의 법칙(Moore’s Law of Space) 발견이 가장 중요한 과제라고 설명
- SpaceX 등장과 함께 시작된 New Space 시대부터 우주로 발사되는 인공물체 개체수가 2년 마다 두 배씩 증가하기 시작
- 2024년 전세계 우주 발사 횟수에서 SpaceX가 차지하는 비중은 52.5%이며, 저궤도(LEO) 비중은 75.3%로 압도적인 상황
- 2024년 SpaceX의 총 발사 횟수는 역대 최대인 138회이며, 2025년에는 Falcon 9 175회, Starship 25회 등 총 202회 전망
- 총 42,000기의 Starlink 저궤도 군집위성 구축을 위한 Falcon 9 및 Starship 단독 발사 횟수는 2031년까지 꾸준히 증가 전망
- Falcon 9을 이용한 상업용 발사 횟수 역시 계속 증가 중이며, 2027년 1월까지 탑승 일정이 마감된 공급자 우위 시장 형성
- 옵티머스 로봇을 태운 Starship이 2026년 화성으로 출발하며, 향후 2년에 1,000~1,200대의 Starship을 화성으로 보낼 계획
- 2018년 미국 FCC 정식 승인을 받은 Starlink는총 42,000기의 저궤도 군집위성으로 전세계를 인터넷으로 연결한다는 목표
- Starlink 저궤도 통신 위성의 월간 생산 CAPA는 2019년 60기에서 2020년 대량 생산 체계 구축 후 2024년 550기로 증가
- Starlink는현재 전세계 130개국에서 정식서비스 중이며, 2025년 2월 기준 Starlink 글로벌 유료 가입자수는 500만명을 돌파
- Starlink게이트웨이 사이트당 안테나 수는 4~9개 배치가 일반적이었으나, 최근 구축되고 있는 메가(Mega) 게이트웨이 사이트의 경우 안테나 수가 40개까지 배치되며, 궁극적으로 60개까지 구축 가능
- 2025년 2월 현재 가동되고 있는 Starlink 저궤도 위성 7,035기에 대응하는 지상 게이트웨이 안테나 수는 6,422개로 비례하게 증가하고 있는 추이

▶️ Part II. Supply Chain Innovation

- Starship은 기존 탄소 섬유(Carbon Fibre)에서 300계열 스테인리스강 기반으로 설계 및 제조 방식을 변경
- 탄소 섬유는 낮은 생산 효율에도 가격이 kg당 $135인 반면, 동일한 양의 스테인리스강 가격은 kg당 $3 수준에 불과
- 전세계에서 채굴된 니켈의 60~70%는 스테인리스강 제조에 사용. 미국의 보편적 관세와 인도네시아 정부의 니켈 채굴 감축 계획 등으로 글로벌 니켈 가격은 중장기적으로 반등할 전망
- 글로벌 특수합금 시장은 2033년까지 연평균 +5.3% 성장하며, 특히 우주항공 분야는 연평균 +6.9%로 Outperform 전망
- SpaceX의 탈 중국화 및 공급망 다변화 전략으로 2020년대 초부터 대만과 한국 기업들이 SpaceX의 밸류체인으로 합류
- SpaceX는 2024년 대만 공급업체들에게 생산 라인을 베트남으로 이전할 것을 요구했고 대만 협력사들은 베트남 투자를 결정
- 베트남은 2025년 아시아 제조업 지수에서 2년 연속 종합 2위를 기록했으며, SpaceX는 베트남 현지 생산으로 비용 절감 계획
- 베트남 정부와 SpaceX의 협력 강화로, 베트남 현지에 생산 설비를 보유한 SpaceX 공급업체들의 사업 참여 기회 확대 전망

▶️ Part III. 기업분석 - 서진시스템(178320)

- 동사는 1996년 설립된 알루미늄 제조가공 분야 국내 1위 업체로, 통신장비 함체, 반도체 장비, ESS 등을 주력으로 생산
- 우주 사업 확장을 위해 글로벌 최대 민간 우주기업과 거래 레퍼런스가 있는 미국 RBR Machine을100% 자회사로 인수
- 동사는 글로벌 최대 민간 우주기업이 추진하는 저궤도 위성 통신 사업에서 통신 위성에 탑재되는 부품과 게이트웨이 안테나 및 렉(Rack) 장비 부품, 그리고 차세대 발사체에 적용되는 알루미늄 합금을 납품하기 시작
- 2025년 연결 실적은 매출액 1조 6,567억원(+36.5% YoY), 영업이익 1,714억원(+57.6% YoY) 전망
- 최근 동사의 외형 성장을 주도했던 ESS 매출은 Fluence사업이 정상화되는 2Q25부터 실적 개선이 나타날 전망
- 우주 관련 매출은 2024년 샘플 대응을 시작으로 2025년 약 1천억원, 2026년 약 3천억원 규모로 큰 폭의 성장 전망


- 자료(요약): https://tinyurl.com/cpb29jbv

* 동 자료는 당사 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
15.04.202523:00
📮[메리츠 화장품/생활소비재 박종대]

한국 화장품 산업의 세 가지 확장

▶ 본문 Summary

2025년 한국 화장품 산업의 경계는 확장 중에 있다. 첫째, 지역적 경계를 유럽과 중동으로 빠르게 확장하고 있다. 유럽 수출은 곧 일본을 넘어설 태세다. 유럽 매출 비중이 큰 업체로 아모레퍼시픽, 에이피알, 실리콘투의 실적 모멘텀을 유심히 지켜볼 필요가 있다. 둘째, 용기의 경계가 유리로 확장하고 있다. 그동안 가격과 안정성 문제로 소외돼 왔던 유리 용기가 립스틱과 마스카라까지 카테고리를 넓히고 있다. 환경 요인에 더해 차별적 소구점을 찾기 위함이다. 유리 용기 업체는 세개 밖에 남지 않았다. 에스엠씨지는 본격적인 투자 회수기로 접어들었다. 셋째, 많은 이종산업에서 화장품을 출시하고 있다. 제약사/미용 및 의료기기/연예기획사/마케팅/플랫폼 업체들의 화장품 사업 진출은 한국이 세계 최고의 화장품 제조 인프라를 갖추고 있기에 가능한 현상이다. ODM/용기 등 화장품 제조 업체들에게 우호적인 환경이다. 

1분기 실적의 특징을 종합해보면, 첫째, 각 밸류체인별 대기업들의 실적 모멘텀이 좋다. 코스맥스/한국콜마/에이피알/펌텍코리아는 펀더멘탈 개선의 맨 앞에 있다. 둘째, 중저가 브랜드 업체들의 실적은 상저하고를 이룰 가능성이 크다. 브이티/클리오/아이패밀리에스씨 모두 미국과 유럽, 중국에서 새로운 성장 여력을 찾고 있는데, 실적 가시화 시기가 모두 하반기다. 셋째, ODM 업체들의 편차가 크다. Top 2 코스맥스/한국콜마의 확연한 펀더멘탈 개선세와 달리 상대적으로 코스메카코리아와 씨앤씨인터내셔널은 전년도 상반기 높은 베이스를 극복하지 못하는 분위기다. 이런 현상은 2분기까지 이어질 공산이 크다.

실적 모멘텀 Top 4 코스맥스/한국콜마/에이피알/펌텍코리아 주가가 추세적으로 하락 전환할 이유는 없다. 조정이 있을 때마다 비중을 늘리는 전략이 타당하다. 코스맥스와 한국콜마는 앞서거니 뒷서거니하면서 한국 화장품 제조 클러스터를 이끌어가고 있는 글로벌 기업이다.

1분기 실적 발표 후에 가장 주가가 탄력적으로 움직일 수 있는 기업은 아모레퍼시픽과 실리콘투다. 두 회사의 투자 포인트가 달라질 가능성이 크기 때문이다. 아모레퍼시픽은 지난 1년 동안 코스알엑스가 핵심이었고, 실리콘투는 그동안 미국이 핵심이었다. 하지만, 아모레퍼시픽은 브랜드/카테고리/지역 포트폴리오를 맞추며 한국 최초의 브랜드 대기업으로서 길을 가는 중이고, 실리콘투는 여전히 한국 인디 브랜드 업체들의 최대 글로벌 파이프라인이다. 아모레퍼시픽은 '코스알엑스'가 아니고, 실리콘투는 '미국'이 아니다. 이런 기존 관념이 깨지게 된다면 투자 포인트가 달라지면서 주가 모멘텀을 크게 형성할 수 있다.


▶ 기업분석

Top-Pick: 아모레퍼시픽(090430)
미국을 넘어 유럽과 중동으로
- 유럽 매출 9배 성장
- 진정한 브랜드 대기업으로 나아가는 중
- 1분기 영업이익 YoY 33% 증가 전망

Top-Pick: 에이피알(278470)
압도적인 기세
- 유럽 중심 B2B 확대
- 1분기 영업이익 415억원 예상
- 기세가 밸류에이션 부담을 누를 듯

관심종목: 실리콘투(257720)
이제 유럽으로 성장과 투자 포인트 전환
- 유럽/중동 가파른 성장세
- 1분기 영업이익 YoY 36% 증가 예상
- 적정주가 3.7만원 → 4.2만원 상향 조정, 투자의견 매수 유지

요약본 링크: https://buly.kr/APumhMZ

*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다
06.04.202522:54
📮[메리츠증권 IT 소재장비 김동관]

안녕하세요. 메리츠증권 IT 소재장비 김동관입니다.
올해 메모리 최대 고객사의 보수적 장비 투자가 예상됩니다. 수요의 불확실성을 절감하며 투자 확대에 여느 때보다 신중한 상황입니다. 장비업체에 낙관적인 환경은 아닙니다. 선별적인 종목 선정이 필요한 시기라는 판단입니다. 관련해서 1) 전환투자 수혜 강도, 2) NAND 투자 재개 수혜 강도, 3) 중국 반도체 투자 둔화에 따른 실적 영향 강도를 기준으로 제시합니다.

하반기로 넘어갈수록 장비 업종에 대한 투자 심리 개선을 전망합니다. 2년 연속 신중하게 이뤄진 메모리 투자는 낮은 기저로 작용하며, 장비를 채울 인프라는 준비가 끝났습니다. 조금의 수요 개선이 더해진다면 '26년 투자에 대한 눈높이 상향 및 주가 상승이 탄력적으로 이뤄질 것으로 예상합니다.

▶ 반도체 장비: 41.195km

Part 1. 2025년 메모리 투자 환경 점검

- 국내 전공정 장비업체의 주가는 메모리 CAPEX와 동행. 주요 장비업체 5개사로 추산한 전공정 장비 12MF PBR은 1.6배로 과거 평균(2.0배)을 하회
- 삼성전자: DRAM, NAND 모두 전환 투자 중심 보수적 투자 예상. 수요의 불확실성을 절감하여 신규 라인 투자에 소극적. 2025년 CAPEX는 전년 대비 소폭 감소 전망(-8% YoY 추정). DRAM은 1b/1cnm, NAND에선 V8/V9 전환이 중점적으로 이뤄질 예정
- SK하이닉스: 상대적으로 견조한 투자 예상. HBM과 서버 DRAM 수요 대응을 위한 DRAM 신규 라인 투자 지속. NAND 전환 투자까지 재개되며 투자 금액은 전년 대비 증가('25E CAPEX +24% YoY 추정). M15X, 용인 클러스터 등 신규 fab 인프라 투자도 진행

Part 2. 중국: 2025년 예상되는 투자 축소

- 2025년 중국 반도체 장비 투자는 감소 전망(-6% YoY). 2023-24년 중국의 장비 구매 급증 수혜를 본 업체들의 실적 부담 가중 예상
- 1) 성숙 공정에 대한 공격적 증설, 2) 미국의 수출 규제 범위 확대를 대비한 선제적 구매, 3) CXMT 등 메모리의 공격적 투자의 결과로 2023-24년 중국 반도체 장비 평균 분기 수입액은 2021-22년 대비 33% 증가
- 주요 조사기관 및 글로벌 장비업체들은 2025년 중국 투자 감소 전망 중. 글로벌 트렌드를 상회했던 지난 2년 투자 증가율에 대한 여파이자, 확대되는 수출 규제 영향에 따른 결과. CXMT 등의 장비 발주는 1H25 현재 이미 둔화 중
- 중국의 반도체 장비 자립 가속화되는 중. 장비 투자 감소 전망에도 불구 주요 중국 장비업체의 실적 전망치는 상향 조정. 전체 반도체장비 지출액 중 중국 업체들의 비중은 2025년 20%를 상회할 것

Part 3. 장비 업종 투자 전략

- 2025년 국내 메모리 투자에 대한 눈높이는 하향 조정. 탑다운 시황이 강하지 않은 상황에서 개별 모멘텀이 있는 기업에 대한 선별적 투자 필요
- 종목 선별 기준으로 1) 전환 투자 수혜 강도, 2) NAND 투자 재개에 따른 수혜 강도, 3) 중국 장비 투자 감소에 대한 실적 부담 강도를 제시
- 2H25E 고객사 CAPEX에 대한 추정치 상향을 예상하며 장비주 전반의 투자 심리 개선으로 이어질 전망
- 메모리 시황 개선에도 불구 최대 고객사 투자는 2년 연속 보수적 집행 중. 이에 대한 반작용으로 2026년 CAPEX의 YoY 증가율 확대 예상
- 2008-09년 투자 억제 이후 2010년 투자 증가에 대한 기대감이 2H09 반영되며 장비주 주가 강세가 나타난 사례
- 메모리 수요 개선에서 관건은 여전히 AI. 1) AI 구현을 위한 스마트폰·PC 메모리 탑재량 증가, 2) AI 인프라 투자 확대에 따른 HBM 및 고성능 메모리 수요 증가에 주목

Top Pick: 테스(투자의견 Buy / 적정주가 29,000원)

- 2024년 강화된 DRAM향 매출 규모는 2025년에도 유지 전망. NAND 전환 투자 수주도 진행 중. 실적 및 밸류에이션 동반 개선 예상
- 2025E 신장비 실적 기여 본격화되는 점도 긍정적. 중국의 장비 구매가 둔화될 것으로 예상되지만, 중국향 매출 기저가 높지 않아 영향은 제한적

https://vo.la/NjcVBr (요약본)


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
23.03.202522:50
📮[메리츠 화장품/생활소비재 박종대]

Weekly Cosmetics Letter: 상반기는 유럽, 하반기는 중국 (25.03.24)

▶주가 분석과 투자전략

1. 확실히, 떠오르고 있는 유럽과 중동

- 최근 유럽/중동향 수출 지표가 두드러짐, 1~2월 화장품 수출: 유럽 YoY 30%, 중동 YoY 50%

- 유럽 수출 비중 9%, 중동 수출 비중 3%, 두 지역 합산 시 일본(10%) 수준 규모. 상반기 내 일본 넘어설 것

- 이에 따라 4Q24 실리콘투 유럽 매출은 미국 매출을, 중동 지역 매출은 국내 매출을 넘어섬

- 중국에 대한 기대, 중국 소비 회복 + 한한령 해제/한중 문화 교류 재개 논의 구체화

- 1~2월 중국 소매판매 4%, 화장품 소비 4.4% 증가, but 실질적인 한한령 해제 수혜는 하반기 이후 가시화될 가능성


2. 기업 업데이트: 브이티/올리브영

1) 브이티: 2025년 실적 규모와 방향성은 2분기에 잡힐 듯

- 1분기 실적은 YoY 증가, QoQ 감소, 주요 지역 다소 부진한 흐름

- 국내: 회복세 빠르지 않음, 다이소 → 올리브영 마케팅 전환, 온라인 채널 재정비

- 일본: 환율 상승 긍정적, 오프라인 비중 확대 전략으로 메가와리 등 온라인 할인 폭 크지 않았음

- 중국: 리들샷 중국 전용 클렌저/파우치 중심으로 본격 진출 계획, 가시화는 4분기 이후 전망

- 미국: 올해 가장 공들이는 시장, 틱톡 마케팅 확대/오프라인 행사 예정

- 기타 지역: 동남아/중동/인도/영국 등 기타 지역 매출 빠르게 증가

- 미국 관세/중국 한한령 등 변수 많은 시기, 4월 이후 구체적인 내용 가시화될 전망

- 현재 시장 컨센서스(매출 1,069억원, 영업이익 256억원)는 보수적인 수치


2) 올리브영: 향후 기업가치 제고는 해외사업으로 바통터치

- 4분기 매출 1조 2,690억원(YoY 19%), 점포 수 1,371개, 온라인 매출 비중 29.3%

- 연간 매출 4조 7,900억원(YoY 24%), 영업이익 6,077억원(YoY 30%)

- 외국인 매출 비중 2023년 14% → 2024년 20%까지 상승 추정

- 점포당 매출 월 2.16억원으로 하락, 2022년 이후 최초로 QoQ 점포당 매출 감소

- 현재 매출은 온/오프라인 모두 해외 고객이 견인, 향후 기업가치 제고는 해외사업에 초점 맞춰질 듯


3. 관세 영향 추가/세부 분석: 무역 형태별 차이

- 미국 국경선을 넘어갈 때 가격이 핵심

- 제품 판매 가격 15달러(부가세 제외), ODM 공급 가격 3달러(원가율 20%), 실리콘투 공급률 50%, 관세율 10% 가정


1) 브랜드 업체가 직접 미국에 판매법인을 두고 사업하는 경우

- 실리콘투를 이용하지 않고 직접 전개하는 국내 중대형 인디브랜드

- 국경을 넘을 때=ODM에서 납품받을 때

- 관세는 원가 3달러의 10%인 30센트, 판매가격의 2% 수준으로 미미


2) 미국에 사업 법인 없이 실리콘투 같은 직매입 무역 벤더 이용

- 실리콘투 활용하는 매출 200억원 이상의 국내 대부분 중소형 인디 브랜드

- 국경을 넘을 때 = 브랜드 업체가 실리콘투에 납품할 때

- 관세는 실리콘투 공급가 7.5달러의 10%인 75센트, 판매가격의 5% 수준


3) 해외 법인 없이 아마존 FBA 이용 역직구 사업

- 실리콘투 활용하지 못하는 매출 규모 100억원 이하 영세 브랜드

- 국경을 넘을 때 = 소비자에게 판매될 때 가격

- 관세는 판매가 15달러의 10%인 1.5달러, 판매가격의 10%

- 규모가 작은 인디 브랜드일수록 마진 부담이 큼

- 역직구 형태로 FBA 서비스 이용하는 경우: 미국에 ‘고정사업장’을 두는 것과 유사하다고 간주 → 세금 이슈 가능성


4. 수익성보다는 외형 성장에 초점을 맞출 때

- 산업이 성장할 때는 단기적인 이익보다 매출 성장에 초점을 맞추는 것이 바람직

- 실제 산업에서는 매출이 회사의 시장 점유율/브랜드력/협상력 대변

- 에이피알의 마진율 하락, 매출 중점 전략 주목할 만함


▶ 기업 업데이트
- 브이티, 에이블씨엔씨

보고서링크: https://buly.kr/3YD66Qq

*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다
06.04.202522:58
[메리츠 화장품/생활소비재 박종대]

Weekly Cosmetics Letter: China will return to growth!? (25.04.07)

▶주가 분석과 투자전략

1. 3월 수출 지표 분석: 중국 수출 YoY 26%, 지속성 여부 관건
 
- 3월 화장품 수출 8.17억달러(YoY 26%), 양호한 신장세

- 미국(1.26억 달러, YoY 17%), 일본(0.79억 달러, YoY 17%) 수출 둔화는 아쉬움

- 유럽(0.78억 달러, YoY 49%), 중동(0.22억 달러, YoY 114%) 고신장세 지속

- 중국(중국+홍콩) 수출 회복(2.51억 달러, YoY 26%) 긍정적
  4월 이후 증가 지속+중국 소매판매 또는 화장품 소비 동반 증가 시 중국 모맨텀 재개 기대 가능

- 유럽/중동 고성장은 화장품 산업 중장기 성장 여력 증대 요인, 유럽 시장 확대 업체 주목 필요


2. 미국 상호관세 25%: 아마존 FBA 위축 가능성

- 트럼프 행정부 한국 관세율 25% 확정, 관세 영향 다시 계산 필요

- 제품 판매 가격 15달러(부가세 제외), ODM 공급 가격 3달러(원가율 20%), 실리콘투 공급률 50%, 관세율 25% 가정


1) 브랜드 업체가 직접 미국에 판매법인을 두고 사업하는 경우

- 실리콘투를 이용하지 않고 직접 전개하는 국내 중대형 브랜드

- 국경을 넘을 때 = ODM에서 납품받을 때

- 관세는 원가 3달러의 25%인 75센트, 판매가격의 5% 수준


2) 미국에 사업 법인 없이 실리콘투 같은 직매입 무역 벤더 이용

- 실리콘투 활용하는 매출 200억원 이상의 국내 대부분 중소형 인디 브랜드

- 브랜드 업체가 직접 미국 현지 대형 유통업체의 납품하는 경우 포함

- 국경을 넘을 때 = 브랜드 업체가 실리콘투에 납품할 때

- 관세는 실리콘투 공급가 7.5달러의 25%인 1.9달러, 판매가격의 13% 수준


3) 해외 법인 없이 아마존 FBA 이용 역직구 사업

- 실리콘투 활용하지 못하는 매출 규모 100억원 이하 영세 브랜드

- 국경을 넘을 때 = 소비자에게 판매될 때 가격

- 관세는 판매가 15달러의 25%인 3.8달러, 판매가격의 25%

- 규모가 작은 인디 브랜드일수록 마진 부담이 큼


- 현지 법인 설립 또는 현지 ODM 생산 고려하는 브랜드 늘어날 것, 아마존 FBA 입점 수요는 위축될 가능성

- 실리콘투 입점 수요 증가할 수 있음

- 아마존 내 한국 인디 브랜드 간 경쟁은 다소 완화될 가능성

- 중국 진출 한국 ODM 업체들 영향은 제한적: 미국으로 수출되는 중국 화장품 중 한국 ODM 생산 제품은 거의 없음


3. 개별 업체 이슈 분석

1) 씨앤씨인터내셔널 1분기 영업이익 66억원(YoY -34%) 예상

- 씨앤씨인터 1분기 매출 692억원(YoY -4%), 영업이익 66억원(YoY -34%) 전망

- 단가 상승에도 불구 매출 저하+고정비 부담 증가로 OPM 9.5%(YoY -4.3%p) 수준에 머물 전망

- 신제품 반죽 블러셔 반응 좋은 편 → 초도물량 140만개 납품

- 라인 효율화: 라인 하나에 하루 1천개 → 8~9천개까지 증가

- 립글로스: 딘토/라카/토코보 등 인디브랜드 론칭 + 중동/일본 등지 초도물량 오더 다수

- H사 리퀴드 블러셔 수요가 너무 커 용기 부족 현상

- 거래처별 매출 순위: 클리오 > 닉스 > 레어뷰티 순

- 중국 주요 거래처인 인투유 신제품 호조로 매츨 30억원 가능할 듯


2) 에이피알 주가 하락 관련: 밸류에이션 부담에 따른 차익실현 수요

- 지난주 에이피알 주가 8.5% 하락 → 특별한 이유는 없음

- QoQ 매출/영업이익 감소는 계절적인 이슈로 이미 예상되었던 현상

- 틱톡 트래픽은 메디큐브, 에이프릴스킨 모두 대단한 기세

- 1분기 영업이익 기대치 상회할 가능성

- 지난주 주가 하락은 밸류에이션 부담에 따른 차익실현 수요 영향으로 판단

- 추세적으로 주가가 하락할 이유는 없음, 현재 주가 12MF PER 16배 수준, 조정 시 매수 유효


▶ 기업 업데이트
- 씨앤씨인터내셔널

보고서링크: https://buly.kr/7FR5mLS


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다
01.04.202501:42
📮[메리츠증권 반도체/디스플레이 김선우]

▶ 2025년 3월 반도체 수출입통계 잠정치 발표 (~3.31)

1) 메모리

- 수출 금액: 66억 9,428만 달러
(+16.1% YoY, +41.6% MoM)
- 수출 단가: 20,065달러/kg
(-5.1% YoY, +7.7% MoM)

2) DRAM

- 수출 금액: 21억 661만 달러
(+29.3% YoY, +25.3% MoM)
- 수출 단가: 14,203달러/kg
(-1.6% YoY, +6.0% MoM)

3) Flash 메모리

- 수출 금액: 5억 2,665만 달러
(-35.5% YoY, +79.1% MoM)
- 수출 단가: 8,037달러/kg
(-45.9% YoY, +27.8% MoM)

4) MCP

- 수출 금액: 36억 6,458만 달러
(+34.2% YoY, +60.3% MoM)
- 수출 단가: 38,285달러/kg
(+21.2% YoY, +2.3% MoM)

5) DRAM 모듈

- 수출 금액: 21억 2,219만 달러
(+26.2% YoY, +95.2% MoM)
- 수출 단가: 8,420달러/kg
(+22.6% YoY, +5.3% MoM)


(자료: TRASS)


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
01.04.202523:02
📮[메리츠증권 전기전자/IT부품 양승수]

PI첨단소재(178920): 초극박 필름 납품 시작+온디바이스AI 수혜 지속

- 1Q25 매출액(649억원)과 영업이익(83억원)은 각각 시장 컨센서스를 +7.7%, +24.9% 상회할 전망

- 이는 이구환신, 신모델 출시 등으로 인해 고객사들의 예상보다 높은 재고 축적 수요가 발생했고, 우호적인 환율과 하락한 원부재료 가격의 수혜가 이어지고 있기 때문

- 동사의 주요 원재료인 PDMA와 DMF의 평균 구매 단가는 하향 안정화 흐름이 지속(그림5,6)

- 견조한 수요 증가가 맞물리면서 본격적인 이익 레버리지 구간에 진입한 것으로 판단

- 2025년 별도 실적은 매출액 2,817억원(+12.1% YoY), 영업이익 504억원(+44.3% YoY)를 전망

- 3월말부터 북미 고객사향 신규 슬림 모델에 적용되는 동사의 초극박 필름이 본격 공급되기 시작

- 슬림 모델은 기존 하드웨어 사양을 유지하면서도, 더 얇은 디자인과 향상된 열 분산 구조를 구현하기 위해 동사의 초극박 필름을 탑재

- 초극박 필름 생산이 가능한 업체가 전 세계적으로 동사를 포함해 단 두 곳에 불과하며, 기술적 난이도가 높아 추가적인 ASP 상승을 기대

- 또한, 슬림화 트렌드가 폴더블 스마트폰에서 시작됐다는 점을 감안하면, 향후 출시될 북미 세트사의 폴더블 모델에도 동사 제품이 확대 적용될 것으로 예상 

- 그 외 방열시트용 PI 필름의 장기 공급 계약이 전년 대비 약 20% 이상 확대된 규모로 체결 완료

- 당사가 기존 투자 포인트로 제시했던 온디바이스 AI 확대에 따른 방열 수요 증가 흐름이 실제 계약 규모로 이어진 것으로, 관련 수혜는 앞으로도 지속될 것으로 판단

- 동사 주가는 12개월 선행 P/E 11.5배로, 지난해 고점 대비 50.0% 이상 하락하며 밸류에이션 밴드 하단을 하회 중

- 올해 이익 성장의 가시성이 높고, 슬림화 및 온디바이스 AI라는 업종 내 핵심 트렌드를 주도하고 있다는 점에서 현 주가는 매력도가 높은 수준

- 투자의견 Buy, 적정주가 29,000원 유지

https://buly.kr/DlJ6GCx (링크)

*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
16.04.202522:32
📮[메리츠증권 음식료/유통 김정욱]

삼양식품(003230) 탐방 Comment

보고서링크: https://tinyurl.com/4pbnndd7

요약: 1Q25 실적은 영업이익 기준 컨센서스 1,014억원 소폭 상회 전망. QoQ 수출 동향은 유럽/동남아 지역 고성장 미국/중국 정체흐름이나 연결 매출로 인식되는 판매 법인의 셀아웃(Sell-out) 실적은 전지역 성장세 지속 예상. 전년비 환율 상승 효과(+9.4% YoY)까지 더해지며 매출액 성장률은 전년비 +25%~30% 전망

* 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
27.03.202523:05
📮[메리츠증권 전기전자/IT부품 양승수]

티엘비(356860) : 전방 공급 제한 속 지속되는 고부가 수주

- 1Q25 연결 실적은 매출액 505억원(+14.1% YoY), 영업이익 26억원(흑전 YoY)으로 각각 시장 컨센서스를 +6.1%, +10.2% 상회할 전망

- 이는 서버용 6,400Gbps DDR5에 대한 강한 수요가 동사에 집중되고 있기 때문

- 현재 주요 메모리 제조사들은 제한된 공급 여건 속에서 수요가 강하고 수익성이 높은 서버용 DDR5 생산을 최우선으로 추진 중

- 이 중에서도 가장 고부가가치 제품인 6,400Gbps DDR5 모듈은 기술적 진입장벽이 높아, 동사가 경쟁사 대비 확실한 기술 우위를 확보하고 있는 것으로 파악

- 2025년 연결 실적은 매출액 2,198억원(+22.1% YoY), 영업이익 193억원(+476.7% YoY)을 전망

- 2024년 동사는 최대 실적을 기록했던 2022년(Opm: 17.4%)보다 더 높은 ASP를 달성

- 이는 DDR5의 고용량화, eSSD 확산 등으로 인한 메모리 모듈의 고밀도화가 공법과 소재 변경을 유도하고 있으며, 그에 따른 수혜가 고사양 제품 대응력이 검증된 동사에게 집중되고 있음을 시사

- 또한 동사의 ASP는 SoCAMM, LPCAMM, CXL, MR-DIMM 등 차세대 제품의 양산 확대에 따라 올해 추가 상승을 전망

- 특히 시장의 관심이 높은 SoCAMM 제품의 경우, 북미 및 국내 고객사 향으로 초도 납품을 시작했으며, 현재는 양산 초기 단계로 물량 규모는 제한적이지만 하반기 북미 AI 가속기 업체의 신제품 출시 이후 본격적인 물량 확대 기대

- AI 서버향 수요가 견조하게 유지되고 있는 이수페타시스를 제외하면, 국내 기판 업체 중 구조적인 ASP 상승이 기대되는 곳은 동사가 유일

- 차별화된 ASP 흐름을 기반으로 프리미엄이 정당화될 것으로 판단되며, 실적 추정치 및 Target Multiple 상향을 반영해 적정주가는 27,000원으로 +8.0% 상향 제시

https://vo.la/CoSQsB (링크)


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
01.04.202522:59
📮[메리츠증권 제약/바이오 김준영]

제약/바이오 Industry Brief
4월에 주목할 임상 결과: AACR과 브릿지바이오테라퓨틱스

- AD/PD 2025(4/1 - 4/5): 에이비엘바이오 ABL301 전임상 결과, 에스바이오메딕스 TED-A9 임상 1/2상 결과 공개 예정

- AAN 2025(4/5 - 4/9): SK바이오팜 Xcopri 아시아 환자 대상 임상 3상 결과 공개 예정

- AACR 2025(4/25 - 4-30): 보로노이 VRN11임상 1a상 결과 및 유한양행/에이비엘바이오 YH32367 임상 1상 결과 공개 예정, 다수의 기업 전임상 결과 공개

* 브릿지바이오테라퓨틱스

- 3/21 법차손 발생하며 관리 종목 지정

- 4월 중 브릿지바이오테라퓨틱스 BBT-877 IPF 임상 2상 탑라인 결과 발표 예상

- 임상 2상은 이중 맹검 디자인이라 현재까지 공개된 결과는 위약군 통합 결과이나 경쟁약물과 비교 시 임상 성공 가능성 존재

* 에이비엘바이오: 시장 기대 대비 하회, 후속 데이터 주목할 필요

- 투자의견 Buy, 적정주가 53,000원으로 유지

- 기대보다 아쉬운 ABL001 ORR(객관적반응률) 결과

- PFS(무진행생존기간), OS(전체생존기간), 환자군 특징 및 부작용 등 추가적인 결과 4Q25 발표 예상

- ABL301 임상 1상 결과 발표 가능성과 BBB 셔틀 플랫폼 관련 추가적인 기술이전 가능성 주목

자료: https://han.gl/h6RdY

* 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
23.03.202522:39
📮[메리츠증권 인터넷/게임 이효진]

▶️ 시프트업(462870)
: 성공적일 2Q, 그리고 그 후

- 2Q25는 중국 <니케>, <스텔라 블레이드> 플랫폼 확장 이벤트 실현되는 시기

- 지역적, 플랫폼적 확장 성공적일 것으로 전망. 다만 모멘텀 측면에서는 정점을 통과

- 주가의 선행성 감안 시 신규 투자보다는 수익 실현 욕구가 높아질 때로 판단

- 중국 제외하고도 글로벌 <니케> 성장 전환한다면 투자의견 상향 가능

- 2분기 이벤트 후 다음 <위치스 프로젝트> 출시까지 내실 다지기 구간 돌입

자료: https://tinyurl.com/3npmv35f


업무에 도움되시길 바랍니다.

* 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
01.04.202500:50
📮[메리츠증권 반도체/디스플레이 김선우]

[DRAMeXchange 3월 서버 DRAM 고정가 발표]

- 3월 서버 DRAM 시장의 구매 심리는 다소 회복된 것으로 파악. 대부분의 구매자들이 2Q25 주문 문의 및 시험 주문 개시. 이는 수요가 점진적으로 안정화되고 있음 시사. 고용량 모듈 제품에서 미국과 중국의 CSP들의 수요가 집중되고 있으나, 대량 구매를 통해 가격 상승을 억제하고 있음. 반면, 대부분의 서버 OEM들은 더 나은 가격 조건을 확보하기 위해 2Q25으로 협상 연기 중

- DDR5 64GB의 3월 ASP는 260달러로 전월 대비 -1.89% 하락. 가격 하락의 주요 원인은 미국 CSP와 공급업체 간의 분기 간 거래(Cross-Quarter Deals)로 인해 발생. 여전히 공급업체들은 DDR4 모듈 가격 인상을 추진하고 있지만, 64GB DDR4 모듈은 시장에서 가격 문의가 저조하여 가격이 정체된 상태. 이는 구매자들이 기존 DDR4 제품에 대한 구매 동력을 잃고 있음을 뜻함. 고용량 모듈의 경우, 96GB 제품의 ASP는 3월 2~3% 하락하였으며, 공급이 제한되면서 추가적인 가격 협상 여지가 줄어들고 있음. 이에 따라 96GB 제품은 시장 내 주요 관심 제품으로 부상 중

- 데이터센터 확장과 AI 서버 도입이 전반적인 시장 수요를 견인 중이며 지정학적 요인이 CSP들의 주문 증가를 유발하고 있음. 공급단에서는 메모리 업체들의 HBM 전환 투자가 이루어지고 있어 서버 DRAM 공급이 더욱 제한되고 있음. 이는 단기적으로 공급업체들이 생산 조정의 유연성을 갖추기 어렵게 하는 요인. CSP들은 2월 말부터 재고 비축을 가속화. 이로 인해 공급업체들은 가격 협상에서 보다 적극적인 태도 겸비. 이러한 현상은 2Q25까지 지속될 것으로 예상

- 2Q25 서버 DRAM의 고정가는 시장 수요의 점진적 회복과 구매자들의 재고 회복이 활발해지면서 반등 가시화. 2025년 초기에는 월간 3~8% 수준의 가격 하락이 지속되었으나, 현재는 거의 평탄한 수준의 감소폭 지속. 이에 따라, 판매자들은 가격 책정에서 일부 우위를 회복하고 있으며, 시장이 교착 상태의 가격 협상 국면으로 진입 중. 고용량 모듈의 경우, 안정적인 수요 증가세가 실현된다면 향후 추가적인 가격 상승 가능성 존재

- 수요단에서 CSP들의 연간 구매 계획 상향 조정 신호들이 목격되고 있으며, 특히 96GB 및 128GB 모듈에 대한 수요 증가세가 가장 두드러지는 중. 인텔의Granite Rapids 및 AMD의 Turin과 같은 새로운 서버 플랫폼의 양산이 멀지 않았고, AI 애플리케이션이 확산되면서 메모리 용량이 증가 중

- 고용량 모듈은 단순히 AI 추론 및 학습 성능을 향상시킬 뿐만 아니라, TCO(총 소유 비용)를 최적화하는 역할 또한 수행. 이에 따라 구매자들이 구매 전략을 수립할 때 TCO가 핵심 고려 사항으로 작용 중

- 서버 DRAM 시장의 핵심 변수는 고용량 모듈의 수요/공급 변화, AI 서버의 보급률 증가에 의해 결정될 것으로 예상. 2025년 연간 DDR5의 수요가 전년 대비 25% 증가할 것으로 전망하고 있으며, 특히 고용량 모듈이 가장 큰 성장 모멘텀을 보일 것으로 예상. 다만 공급 부족으로 고용량 모듈의 가격 강세가 지속될 가능성이 있으며, 이는 서버 DRAM 시장 전체의 가격 흐름에도 영향을 줄 수 있음


(자료: DRAMeXchange)


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
24.03.202522:41
📮[메리츠증권 전기전자/IT부품 양승수]

삼성전기(009150): 중국 자율주행향 순풍 기대

- 1Q25E 연결 실적은 매출액 2조 7,423억원(+4.5% YoY), 영업이익 1,978억원(+9.7% YoY)으로 영업이익 기준 시장 컨센서스(1,980억원)에 부합할 전망

- 이구환신 효과에 대한 기대와 달리, 1분기 IT 세트 수요는 계절적 회복 수준에 그친 것으로 파악

- 그럼에도 불구하고 영업이익 기준 당사 추정치 대비 각각 +3.4%, +3.7% 상향 조정

- 이는 중국 전기차 및 AI 서버를 중심으로 한 견조한 전장 및 산업 수요가 1분기 실적의 하방 경직성을 높이며, 예상을 상회하는 실적 상향 요인으로 작용했기 때문

- 중국 전기차 1위 업체인 BYD의 전 차종 첨단 자율주행 기능 ‘신의 눈’ 탑재 발표 등 중국 전기차 시장은 단순한 판매 성장 단계를 넘어, 자율주행 기능 확대라는 기술적 변곡점에 진입

- 이처럼 다수의 센서가 탑재되는 자율주행 기술의 확산은 MLCC 소요 원수의 유의미한 증가를 의미하며 이는 삼성전기에 매우 긍정적인 요인

- 또한 중국 전기차 시장은 스마트폰 산업과 달리 로컬 MLCC 업체들의 기술력과 신뢰성이 제한적이기 때문에, AI 서버 시장과 유사하게 글로벌 선두권 MLCC 기업들에게 수혜가 집중되는 구조

- '25년 삼성전기의 전장용 MLCC 매출액은 1조 1,833억원(+19.9% YoY)으로의 성장을 전망하며, AI 서버 시장과 함께 동사의 실적 하방을 견고히 지지하는 핵심 축으로 작용할 것으로 기대

- 수요 확대가 제한적인 스마트폰 시장 환경에서 체질 개선을 통한 경쟁력 확보는 섹터 내 오랜 기간 주요 과제

- 삼성전기는 이에 대해 상대적으로 우수한 결과를 입증하고 있으며, 업종 내 상대적 투자 매력도가 높다고 판단

- 기존 Target Multiple은 유지하나 ‘25~’26년 추정치 상향과 밸류에이션 산정 내 ‘26년의 비중 확대를 반영해 적정주가를 180,000원으로 상향 제시

https://vo.la/kzCwcM (링크)

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01.04.202500:50
📮[메리츠증권 반도체/디스플레이 김선우]

[DRAMeXchange 3월 PC DRAM 고정가 발표]

- 대부분의 PC OEM 및 DRAM 업체들이 1Q25 모듈 계약 협상을 1월과 2월에 완료했으며, 전 분기 대비 가격 하락폭은 10~15% 기록. 분기 초에 계약이 완료되면서, 3월 PC DRAM 고정가는 전반적으로 안정적이었으며, 2월과 비교해 변동이 없었음. 8GB DDR4 모듈의 3월 ASP는 16.5달러 기록, 전 분기 대비 15% 하락. 8GB DDR5 모듈 23.0달러 기록, 전 분기 대비 12% 하락. 전반적으로 DDR4 제품의 가격 하락폭이 DDR5 제품보다 더 컸으며, 현재 DDR5 모듈은 DDR4 모듈 대비 39%의 가격 프리미엄을 기록 중 (vs 4Q24 38%)

- PC OEM 업체들이 선제적으로 DRAM을 비축하면서, 1Q25 동안 9~13주 수준의 DRAM 재고를 유지. 2025년 DRAM 공급업체들의 공급 조정이 예상되어, PC OEM들의 재고 수준이 소폭 증가할 가능성 존재

- 2Q25 PC DRAM 모듈 가격은 보합세 예상 (vs기존 가격 전망치 3~8% 하락). 구체적으로 살펴보면, DDR4 제품은 전 분기 대비 3~8% 하락할 것으로 예상. DDR5 제품은 비교적 안정적인 가격 흐름 전망. 가격 전망이 오히려 상향 조정될 가능성 또한 존재. 이러한 조정의 주요 요인은 아래에 기인함

1) PC OEM 업체들은 이미 재고 조정을 완료했으며, 2H25 충분한 재고를 확보하기 위해 DRAM 구매량을 늘릴 가능성이 높음

2) DRAM 공급업체들은 1H25 동안 가격 및 수익성 차이로 인해 서버 DRAM 생산에 집중, 이로 인해 DDR5 PC DRAM 제품의 공급이 제한적

3) 모듈 업체들은 더 이상 현물 시장에서 낮은 가격으로 DRAM 칩을 처분하지 않고 있음. 이들은 이미 재고 조정을 완료했으며, 3월부터는 오히려 판매자에서 구매자로 전환. 특히, SK하이닉스의 오버클락이 가능한 DDR5 칩 공급이 부족해지면서, 모듈 업체들은 적극적으로 구매에 나서고 있음

- 위 요인들로, 향후 PC OEM 업체들과 DRAM 공급업체 간의 고정가 협상에서 모듈 고정 가격이 지지될 가능성이 높음

- 3월 DRAM 현물 시장에서 DDR5 칩 가격은 2월에 이어 상승세 지속. DDR4 칩 가격 또한 상승세로 전환. DDR4 가격 전환 요인은 아래에 기인함

1) DRAM 공급업체들은 2025년 DDR4 제품의 공급을 줄이겠다는 계획을 발표. 이에 따라, 가격 인상에 대한 기대감이 시장에 확산

2) 현물 시장 판매자들이 보유 중인 칩 재고를 시장에 내놓지 않으며, 공급 제한 중

3) 유통 채널에서 재고 확보 움직임이 활발해지면서 모듈 업체들의 재고 수준이 1Q25 말 8~13주로 감소함 (vs 1Q25 초 9~15주)

4) 모듈 업체들이 보유한 칩 공급을 지연시키면서 더 나은 가격을 기다리는 중

- 16Gb DDR5 칩 가격은 추가로 12% 상승했으며, 이는 중국 내 게이밍 노트북에 대한 강한 수요와 SK하이닉스의 공급 축소가 반영된 결과

- 8Gb DDR4 칩의 경우, 공급업체들이 가격 인상을 위한 분위기를 조성하고 있지만, 아직까지 계약 거래가 활발하지 않아 가격이 유지되는 중. 그러나 4월부터 모듈 가격 상승이 칩 고정가 인상으로도 이어질 가능성 존재


(자료: DRAMeXchange)


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
01.04.202500:49
📮[메리츠증권 반도체/디스플레이 김선우]

[DRAMeXchange 3월 NAND 고정가 발표]

- 대용량 TLC/QLC NAND Flash는 공급 업체들의 감산 효과로 가격 하락세가 멈추고 반등 시작. 6개월 연속 가격 하락을 겪은 공급업체들은 가격 전략을 조정 중. 2H25부터 AI 데이터센터향 eSSD와 HDD 제품 수요가 회복될 것으로 예상. 이는 SLC 제품의 수요 증가를 야기할 가능성이 높음. 3월 SLC NAND Flash 가격은 -1.9% 하락하며 전월 대비 하락 폭 축소 (vs 2월 -3% 하락). 한편, MLC 가격은 공급 부족으로 수요 강세를 보이며 +9.9% 상승

- 3월 SLC NAND Flash의 1/2/4Gb 가격은 0.61달러/0.74달러/1.23달러로 하락, 32/64/128Gb MLC NAND Flash는 1.46달러/1.69달러/2.51달러로 상승

- 4월 단기적으로 산업용 PC 수요는 침체될 것으로 예상. 다만, eSSD 및 HDD 수요의 점진적 회복과 반도체, 에너지, 자동화 산업의 성장 지속되며, SLC 주문량 증가와 가격 안정세 유지 가능할 것으로 전망

- 최근, 중국에서 ‘DeekSeek AIO’라는 AI 모델 애플리케이션 및 배포용 통합 컴퓨팅 기기 출시. 해당 기기는 CPU, GPU, 스토리지, AI 소프트웨어 플랫폼 및 다양한 모델 알고리즘을 내장하여 AI 애플리케이션을 쉽게 배포할 수 있도록 설계. ‘AIO’는 PC와 스마트폰의 확장판으로 볼 수 있으며, 기업 및 소비자들이 AI 애플리케이션을 보다 간편하게 배포할 수 있도록 지원

- AI 애플리케이션의 대중화와 데이터센터 확장으로 eSSD 및 HDD 수요 증가 전망. SLC NAND Flash는 버퍼 스토리지로 활용되므로, 수요 증가세 이어질 것으로 예상. 아울러, 엣지 AI의 빠른 보급으로 인해 산업장비, 통신 네트워크 분야에서 SLC NAND Flash 채택률 상승. 이에 따라, 2Q25 SLC NAND Flash의 가격은 시장 수요 증가에 따라 반등할 수 있을 것으로 예상


(자료: DRAMeXchange)


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
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